中國在倒逼機制下推出CDS要警惕風險

據華爾街日報(博客,微博)援引知情人士稱，中國銀行(601988,股吧)間市場交易商協會已就信用違約互換（CDS）產品的框架和標准化合約草案，征求了大型銀行和券商的意見，該協會預計很快會要求中國央行正式批准推出CDS。該人士表示，今年債券違約事件激增，亟待有效的信用衍生工具管理和分散風險，推出CDS的條件已經成熟。

安邦咨詢（ANBOUND）研究團隊認為，在國內債市風險不斷暴露而市場又缺乏完善的破產機制以及信用對沖手段的情況下，推出CDS也許不失為一個可行的辦法。但目前推出CDS的條件是否已經成熟，倒逼機制下推出CDS會有什麼風險，也需要市場給予足夠的關注。

根據國際掉期與衍生工具協會（ISDA）的定義，CDS相當於對貸款或債券等類資產的保險，是目前全球廣泛交易的場外信用衍生品。在信用事件發生時，CDS買方可要求賣方賠付來轉嫁信用風險，相當於期權買方要求賣方履約。這樣可以平抑對沖信用風險，並有助於增加債市流動性。

作為一種雙邊場外交易合同，CDS價格即是CDS的買方向賣方定期支付的保費，其價格越高代表雙方認為賠付的可能性越大，而具體數值則取決於信用等級、參考資產的預期殘值、違約概率等因素。如果合同指定的參照實體在合同期內發生信用事件，買方將獲得賣方賠付。在進行賠付時，主要有兩種結算方式，一是實物結算，也就是賣方向買方支付賠償的同時，買方把對參照實體的債權轉移給賣方；二是現金結算，是指賣方按合同面值與參照實體市場價值的差價支付現金。

CDS是1995年由摩根大通首創，起初CDS交易主要在銀行間進行，把它當做信用違約保險來使用。後來，一些基金公司看到了CDS的妙用，紛紛試水，便成了炙手可熱的金融工具。國際清算銀行（BIS）的數據顯示，隨着CDS發展日趨成熟，除了銀行外，對沖基金、保險公司、養老基金、非金融機構等越來越深入地參與CDS市場，並逐漸成為CDS市場的重要參與者。

實際上，我國早在2010年就已發布《銀行間市場信用風險緩釋工具試點業務指引》，在銀行間債券市場推出了信用風險緩釋工具（CRM）試點作為CDS的本土化產品。但由於產品設計不合理、市場參與者和產品種類有限、債券市場在2014年之前無債券違約等多種原因，試點工作後續不了了之。但當前，國內債市風險事件頻發，又缺少有效的信用風險管理工具，我國債券市場投資者難以通過市場化的方式便利地分離並交易信用風險。而且，在我國破產制度極不完善的情況下，機構投資人無精力也無能力參與發行人破產重組、清算後的進程以補償損失，為避免踩雷也亟需對沖信用風險。在政策上，監管層提出要依法處置金融市場違約行為，主動釋放信用違約風險。以上這些因素都使得監管部門有意加快推出CDS。

但正如市場機構指出的那樣，我國在推進CDS的過程中還面臨諸多問題。首先，CDS作為場外衍生品，即便是在成熟市場也因透明度偏低而為投資者詬病，並被認為是真正放大2008次貸危機破壞力的元凶。金融危機後雖然進行了改革，但在交易量、交易對手等方面仍有很多「黑箱」。國內金融市場的透明度遠不如國外成熟市場，當初力推的CRM信息披露也極為有限。其次，國內整體信用環境還不夠好，缺乏完善的信用記錄，加上評級制度並不健全，評級機構經驗不足，產品定價可能會成為一大難題。一旦難以定價，市場的流動性和規模就將受到限制。

再有，我國缺乏相應的市場基礎，對債務持有人的法律保障還不健全，也需要配套的清算機制。此外，當前信用風險升溫，且國內的保險機構和擔保公司在風控和償付能力方面仍顯不足，若風險過度集中於部分發行主體，也會大幅提高交易對手風險。總之，法律制度、信用風險計量、社會信用環境、交易結算等多方面的配套機制尚不健全，快速推出中國版CDS的基礎不一定牢固。

安邦咨詢（ANBOUND）研究團隊認為，如果監管當局已決定要推出CDS，需要考慮到上述風險問題或者找到應對解決的辦法，否則不容易獲得市場認可。而且，CD在國外之所以如此迅速地發展，是因為它游走於政府對金融市場監管的夾縫里逃避監管，被廣泛用作投機套利。過度使用或錯誤使用它，就容易引發金融風險。未來如何做好相關監管，也是一項挑戰。

當前國內債市風險事件頻發，亟待有效的信用衍生工具管理和分散風險，諸多因素在倒逼監管層考慮在市場上推出CDS產品。但我國在推進CDS的過程中還面臨諸多問題，未來的市場監管也是個挑戰。這些問題和風險都需要市場給予關注。