中金公司：為什麼 配什麼

為什麼要在全球范圍內進行資產配臵？雖然本土偏好是投資中的普遍現象，但全球化配臵的益處不言而喻，主要體現在：1）分散風險。市場間的相關性差異有助於分散對單一經濟體過於集中的風險敞口；2）獲取收益。全球化投資是分享處於不同發展階段國家和地區增長機會的重要方式；3）配臵變局。當前全球金融市場的大變局需要更多全球化投資視角；4）大勢所趨。中長期來看，經濟發展和居民財富累積到一定程度後，全球化配臵也是大勢所趨。美國居民部門金融資產中海外配臵比例為~13%，而中國僅~5%。美國和日本海外組合投資占GDP比例分別為53%和85%，而中國僅為2.4%，因此有很大提升空間。當然，國內資本賬戶開放程度和進展是關鍵。

配什麼？全球主要資產類別圖景和特征了解主要資產及其特征是配臵的第一步。全球可投資資產可分別按屬性、價值來源和收益風險特征劃分。最常見的劃分方式為權益、固定收益、另類和現金四大類。1）市值規模上，股票（65萬億美元）和債券（87萬億美元）大體四六開，其中美國是主體，分別占36%和42%。2）收益上，過去100年和近20年的歷史經驗顯示，整體上的排序為股票>債券>現金>通脹，且資產回報大體呈正態分布，盡管有長尾效應。3）風險上，股票明顯高於債券；且波動率非正態分布、長尾效應顯著。4）相關性上，股票與國債負相關、與信用債正相關；公司債與國債相關性更高；房地產和大宗商品與傳統資產相關性較低。5）風險收益比上，國債>信用債>另類投資>股票，資產配臵在提高夏普比率上效果顯著。

怎麼配？「四因子」定性框架+BL量化模型；通過ETF實現中金海外配臵框架的不同之處，在於結合了我們「四因子」（油價、美元、利率、通脹）定性分析框架和BL量化模型。「四因子」框架在預測資產收益率上效果顯著，回歸R-square值可達90%以上。而BL模型的優勢則是把市場當前隱含的均衡水平作為配臵起點和基准；在此基礎上，投資者可以根據自己的輸入觀點對均衡水平作出修正，修正程度取決於對觀點的臵信程度。因此，BL模型可以有效改進普通均值方差模型對預測准確性和輸入參數依賴過高、以及配臵結果過於極端的問題。

具體操作中，我們選取全球股票、國債、信用債和大宗商品等12大類資產作為投資標的。2014年以來季度再平衡的回溯測試顯示，100%信任輸入觀點的模擬配臵組合在過去六個季度的表現和夏普比率均顯著高於全球股票和債券市場指數，證明BL模型是行之有效的。

基於此，我們利用「四因子」框架形成對主要資產未來一個季度的收益預測，並通過BL模型確定最優配臵。在50%市場均衡+50%中金觀點的基准情形下，我們的結論是：相比市場均衡比例，超配股市（超配新興市場和歐洲；低配美股）；低配利率債（超配歐洲國債，低配美日國債）；標配信用債（超配歐洲和新興市場公司債；低配美國信用債）；低配大宗商品。最後，我們提供了基於ETF的模擬操作組合。

個股分析員劉剛，CFASAC執證編號：S0080512030003SFCCERef：AVH867kevin.liu@cicc.com.cn聯系人張夢雲SAC執證編號：S0080116060028mengyun.zhang@cicc.com.cn近期研究報告市場策略|大類資產配臵系列之七：經濟意外與市場表現(2016.05.09)市場策略|大類資產配臵系列之六：經濟周期與板塊輪動初探(2016.03.13)中金公司研究部:2016年8月10日請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明2目錄為什麼要在全球范圍進行資產配臵？..............................................................................................5分散風險：相關性差異，有助於分散對單一經濟體過於集中的風險敞口................................................5獲取收益：發展階段不同，全球投資是分享不同地區和國家增長機會的重要方式.....................................8大勢所趨：隨着居民財富積累，全球化配臵也是大勢所趨...............................................................10變局邊緣：需要更多全球化的投資視角.....................................................................................13 【作者：和訊獨家】【了解詳情請點擊:www.hexun.com】