人民幣匯改周年願望：走向資本流動真平衡

專欄作家張金棟撰文指出，8.11匯改是人民幣匯率市場化征程的重要跨越，當前人民幣仍處於「補課」式調整中，短期貶值預期帶來資本外流壓力使得匯改推進面臨一定阻礙。估計短期內將難再推有力度的匯改舉措，更多的是對當前政策的修補和完善。這篇文章具有一定的借鑒意義。

分析人士指出，由於貶值預期作為本輪匯改的「副產品」在一段時間內料會繼續存在，行政管制不得不伴隨左右確保供求基本穩定，而這延緩了企業和個人用匯需求的出清，因此如何突破資本流動「假平衡」，最終達到真平衡將為重點。

「去年匯改解決了過去10年以來都沒辦法解決的問題，尤其是中間價市場化和匯率只能升不能貶問題，」一位不願具名的外資行人士如是說，「匯改後市場也越來越習慣雙向波動，央行的干預也比匯改前少了很多。」

當然去年以來的很多改革都是為了配合人民幣納入SDR(特別提款權)，但匯改的沖擊也超出了各方的預期，加上本身市場參與結構不夠多元化等問題，人民幣很快表現出強烈的單邊貶值預期。而單邊貶值預期又加劇資本流出壓力，為應對貶值預期，行政管制就不得不出手。

分析人士也指出，人民幣貶值不是問題，大問題是資本外流，這會引發各種資產泡沫破裂等一系列連鎖反應，若資本不外流情況下人民幣貶一貶是好事情，能釋放掉一些壓力。當然市場也能理解監管層的「良苦用心」，從操作層面看，行政管制措施也非常嚴格有效。

「這對市場有一定的引導管理的作用，尤其是面對資本外流的時候，可以控制外流的節奏。從整個國家角度來看，不是壞事，（資本流動）也不應該出現大起大落。」德國商業銀行駐新加坡經濟學家周浩稱。

另一外資行人士也指出，當前即期購匯限制已經很嚴格，地方外管也有總量控制，遠期方面估計也不會繼續出台更嚴格的指導，「窗口指導直接把資本外流渠道切掉，簡單粗暴，直接有效。」

那麼在貶值壓力較強情況下，繼續推進資本項目開放，顯然是不現實的， 預計更多的是在現有基礎上繼續培育市場雙向波動預期，同時繼續加大對資本流入的鼓勵，以期達到資本流入與流出的基本平衡。

假均衡，真均衡

在行政管制措施下的資本流動均衡，應該是「假均衡」，但這種均衡亦應得到肯定，供求的相對穩定基礎上才有可能培育匯率雙向波動，然後根據情況以漸近的方式放松行政管制，最終實現真均衡。

若從一個更長的時間跨度去看，不僅行政管制措施會取消，估計當前的中間價定價機制也會進一步完善，甚至最後可能取消中間價，匯率波動可能不一定有G7貨幣那麼大，但波動率肯定會在當前的基礎上有明顯進步。

「資本開放的問題，現在流入肯定是沒問題，觀察還是看流出吧，看會不會開口子，」華僑銀行駐新加坡經濟學家謝棟銘稍早前接受路透采訪時表示，「從未來兩三年的大方向來看，最終這些臨時管制措施會逐漸調整，問題是臨時多久。」

分析人士也指出，臨時管制措施持續時間，估計還是要看中美經濟相對強弱，人民幣貶值預期下匯率大概調整到何種水平等，但至少不會在貶值預期比較強的時候退出這些措施。

「如果過一段時間，我們扛過這段艱難的時期，或者美國重新進入寬松周期，資本流動的方向是會發生變化的，還有如果人民幣繼續調整到有利於經濟恢復的水平，經濟轉好了，貶值預期自然消退了，」三菱東京日聯銀行（中國）有限公司首席金融市場分析師李劉陽表示。

當前人民幣表現偏弱，也跟之前美元強勢的時候，人民幣沒有貶值有關。去年中國央行行長周小川提出人民幣是在「補課」式的下跌，因為如果參照美元指數2014年以來的漲幅，人民幣還是有一定的貶值空間，但跌幅也不是深不見底。

李劉陽認為，匯率的穩定性變好，市場波動率上升，臨時管制措施都會慢慢取消；隨着資本流動重新平衡，管制措施取消，離岸市場可能重新做活，人民幣在海外的應用也會重新增加，國際化程度再度加深，「2020年IMF再次評估人民幣的時候，可以給人家看到我們在進步。」

中國此前發布「十三五」規劃（2016-2020年）就提出：「有序實現人民幣資本項目可兌換，提高可兌換、可自由使用程度，穩步推進人民幣國際化，推進人民幣資本走出去。」

而中國央行最新發布的《2016年人民幣國際化報告》也指出，未來人民幣國際化的基礎設施將進一步完善，經常項目人民幣跨境使用將進一步擴大，人民幣跨境投融資渠道將進一步拓寬，雙邊貨幣合作將繼續穩步開展，人民幣作為儲備貨幣規模將進一步增加。

稍早前渣打公布的最新的6月人民幣環球指數按月跌1.8%，主因跨境人民幣支付再度下滑，該指數自去年8月匯率改革以來累計下跌近兩成，同期在岸人民幣兌美元亦錄得6.5%的跌幅。（文章來源：路透中文網(博客,微博)）