12大券商策略：A股進入期權時代 讓子彈繼續飛

上證50ETF期權正式降臨，A股進入期權時代，隨著投資者對資本市場制度改革預期的加強，以及對相關交易規則所需標的現貨的儲備，期權的影響將繼續體現在市場中，讓子彈繼續飛。繼續推薦有基本面支撐的地產鏈條，增量資金偏好的低估值行業等。

國泰君安規則周報：讓子彈飛

1。期權降臨，讓子彈繼續飛。上證50ETF期權正式降臨，A股進入期權時代。我們在此前已有多篇報告對此進行專題的分析（《牛市主題進行曲：ETF期權風口下的象群》20141207、《新繁榮啟動：有錢，就是任性》20141130）。然而通過近期與投資者的交流我們發現，盡管市場中一部分敏感的專業投資者對此已有預期，但也有大量投資者對此並無充分的了解與準備。ETF期權的推出，尚未完全反應到市場中。隨著投資者對資本市場制度改革預期的加強，以及對相關交易規則所需標的現貨的儲備，期權的影響將繼續體現在市場中，讓子彈繼續飛。

2。指數成分股繼續受益。作為一種價格發現的市場工具，期權本身對於市場趨勢是中性的。然而在從無到有的轉變中，由於做市商和市場參與者需要儲備相關標的現貨庫存，因此ETF期權推出將增加ETF市場流動性，提升相關權重股的流動性溢價。入場投資者的增加有助於活躍標的資產市場交易，提高現貨標的交易量，增強標的資產的流動性。另外，基於ETF期權而設計的相關投資規則需要與ETF現貨搭配使用，隨著衍生品交易規模的擴大，ETF期權對應的現貨標的成交量也將放大。而ETF期權采用實物交割方式，交割需求也將導致ETF流動性增加。

3。提升個股期權、藍籌T+0等資本市場制度改革的預期。從全球范圍來看，衍生品市場的交易量遠大於現貨市場；而作為全球第二大經濟體，中國場內衍生品市場則遠遠落后國際水平。ETF期權的推出成為資本市場制度改革的一個重要信號，而在全球范圍內交易更為活躍的個股期權、股指期權等品種也有望相繼推出。這將為A股市場提供更豐富的風險管理工具，使A股市場更加多元化、成熟化。而作為套期保值的配套，藍籌的T+0交易制度預期也將進一步提升。

4。子彈繼續飛，繼續推薦有基本面支撐的地產鏈條，增量資金偏好的低估值行業等。受益於降息大周期，以及商品房銷售情況的持續回暖，地產產業鏈條在當前依然具有較好的設定價值，繼續推薦；從行業輪動的角度，推薦本輪行情啟動以來滯漲的食品飲料、醫藥行業。主題方面，京津冀一體化推進加速明顯，受益標的華夏幸福(行情,問診)、榮盛發展(行情,問診)；“一路一帶”戰略下，繼續推薦中工國際(行情,問診)、葛洲壩(行情,問診)等。而ETF期權的推出，非銀行金融將是短期最顯著的受益行業。

平安證券規則周報：藍籌未到撤退時

A股迎來期權時代，市場波動率或放大。上證50ETF期權正式獲批，將於2月9日開始運營，我們認為股票期權對於市場的影響在於：1）有助於構建多層次的風險偏好市場，豐富金融衍生品的種類，考慮國內投資者的高風險偏好與期權產品的靈活性和杠桿性，期權將成為國內金融市場的新貴；2）加快資本市場的市場化定價，A股將逐步告別單邊模式，對沖與套保功能將會顯著加強；3）影響市場投資交易模式，期權產品更需要專業機構投資者，且更利好於量化交易規則；4）指數波動將會有所放大，海外經驗顯示短期內由於股票期權的稀缺性，相關標的證券短期將會有所上漲，並將顯著放大市場波動中樞。整體上來看，股票期權對市場長期趨勢影響有限，短期有加速放大器作用，結構上對權重藍籌相對有利，其更多的影響在於投資交易模式與金融市場結構的變化。結合當前對注冊制的再關注與對深港通的熱議，反映資本市場交易制度改革的加速，資本市場制度紅利仍值得關注。

海外市場驚濤拍岸，但對國內影響有限。希臘政局引發的歐洲波動與美元指數快速攀升帶來資產重估效應，對近期海外市場影響較為顯著，但對當前國內市場影響可能非常有限：1）盡管希臘政局不明與其國債利率快升帶來歐洲股市的動盪，但從歐洲的貨幣市場、債券市場以及CDS的表現來看，市場風險中樞非常有限—歐元libor維持低位，歐洲邊緣國國債利率並未受到希臘的顯著影響，信用利差平穩。我們認為在歐央行保持強烈寬鬆基調、金融市場流動性相對充裕、以及歐元區作為一個整體保持全球政治經濟話語權而不會容忍成員國脫離的背景下，其風險攀升的外溢性可能非常較小。2）美元指數的快速攀升反映了美國相對於其他經濟體的經濟基本面優勢，以及貨幣政策取向的差異，在美聯儲加息預期的背景下，這通過資本流動與資產再設定給全球金融資產帶來重估壓力，但注意到當前美元libor利率仍然位於低位反映加息預期尚未顯性化。人民幣或有一定貶值壓力，但我國央行可能仍將維持一個雙邊浮動的格局，資本管制與大國經濟貨幣政策的內在獨立性，都意味著外部沖擊的有限性。

流動性依舊寬鬆，政策面成為關注點。元旦之后資金面恢復相對寬鬆格局，利率整體呈現下行，央行近期的工作會議強調要流動性合理充裕，引導貨幣信貸和社融平穩適度增長，加大金融對實體經濟的支援，進一步降低融資成本以及加快利率市場化。我們認為：1）考慮到政府部門與企業的償債壓力，春節前資金面整體將維持寬鬆，信用風險沖擊有限；2）經濟基本面短期邊際的變化不大，物價下行與企業盈利短期有下滑，但多屬於市場預期之中，且在微觀企業盈利動能有所改觀（利潤強於營收）；3）改革政策的關注點較高，尤其是在各地國企紛紛資本運作背景下的國企改革推進，另外有訊息稱農村土地改革包括農地征收、集體建設用地入市與宅基地制度的三項改革意見方案即將出臺。對市場來說，由於本輪市場行情的推動因素來自於流動性寬鬆與改革預期下的資產重估，當前大環境—資金面與政策面並未發生變化，但在估值中樞整體上修，以及物價反映的通縮預期之下，流動性對市場的支撐作用可能邊際下降，政策面尤其是改革方面的推進將成為市場的主要關注點。

市場整體維持高位，藍籌未到撤退時分。對於市場判斷，我們維持月報的觀點，認為春節前市場仍將維持強勢，藍籌未到撤退時分：1）估值系統性抬升或影響市場的邊際預期，帶來風險溢價的變化，加大指數波動與藍籌板塊輪動，但當前基本面小幅下行、資金面繼續寬鬆與政策積極正面的格局保持不變，市場的不確定性仍然相對較低，趨勢性風險有限。2）從主題或是市場關注點的角度看，無論是國企改革、貨幣政策進一步寬鬆等政策面變化，或是資本市場交易制度改革的推進，都相對有利於盤活藍籌資產。設定上，仍然建議關注金融地產以及部分中游周期（鋼鐵、工程機械等）的周期藍籌板塊；創業板趨勢仍然不看好，業績證偽壓力較大，環保、醫藥等龍頭可以適度關注。主題上關注國企改革、農業土地改革以及深港通相關的消費龍頭。

海通證券(行情,問診)規則周報：未到站 勿下車

多維視角看市場，未到中級調整時。（1）股市漲至此，分歧變大很正常，擔憂者開始討論經濟、估值數據。我們一直強調，要多維視角理解本輪行情。從股價驅動來看，利率下降先，風險偏好上升次之，盈利改善最後，要從時代背景、制度改革、大類資產設定等維度理解市場，而非簡單從宏觀經濟出發。即便考察基本面，也需割裂看宏觀GDP和微觀盈利，盈利右側拐點將領先收入，預計在3季。（2）牛市節奏一波三折，未到中期調整時。分為純粹提估值、估值盈利雙升、盈利向上估值乏力的三個階段。類比05-07年牛市，目前A股仍處於抬估值的第一階段。05-07年牛市第一階段后的調整發生在06年5月-8月，誘發因素包括1季報差、5月19日加息、再融資和IPO加速、美國和日本等加息預期。即將推出的上證50ETF期權對股指影響有限，略利好上證50成分股，券商中期受益。周末流傳的險資兩融業務受限，即便屬實，規模也很小，僅380億左右，我們預測場外潛在入市資金高達5萬億。時間點數繼續觀察春節前后多重因素共振的可能，如信貸環比減少及美國利率政策對流動性的影響、宏微觀數據、地緣政治風波因素。

創業板開年領跑是補漲，風格未到切換時。（1）小盤成指漲幅大於綜指，成分股領漲，它們的上漲與傳統行業中家電、汽車等第一周領先沒有本質差異，都是14年11-12月漲幅落后者。（2）風格切換需要催化劑，金融等藍籌領頭不會變。13年1季度末風格從大盤藍籌切到一線成長，源於創業板權重股代表的靚麗業績，13年末到14年初一線成長切到並購等小市值主題成長，源於證監會進一步取消並購重組審批。目前既沒政策驅動，也沒基本面催化。基金倉位、融資融券主力資金均不支援切換。事件性催化劑上看，上證50ETF期權采取實物交割制度會導致ETF現貨需求擴張，這會間接利好上證50成分股。

應對規則：未到站，勿下車。（1）保持高倉位，牛市中提前下車有機會成本。杠桿交易影響下，市場波動加大很正常，目前行情仍是第一階段的提估值，中期而言，我們認為，雖然宏觀經濟乏力，但盈利或領先收入出現右側拐點。參考歷史，提估值后的中級調整需要多重因素的共振，目前仍不具備。春節前宏觀流動性充裕、機構投資者增配股票意愿強、政策熱點多、基本面空窗，維持高倉位。（2）行業設定上，維持大金融（金融、地產）龍頭不變。提示對先進制造業（高鐵、機器人(行情,問診)、軍工、油氣設備等）的重視。此外，年初各類會議、政策密集，繼續重視國企改革，即改革刀。主題方面，1月份“一號文”相關的大農業將成為熱點，關注農業資訊化、大糧商概念。

風險提示：政策推進不及預期。

光大證券(行情,問診)規則周報：抓取較確定板塊

市場表現回顧

截至2015年1月9日，上證綜指、滬深300指數、中小板指和創業板指周漲幅分別為1.57%、0.37%、3.77%、5.54%。行業表現方面，本周家電、汽車、計算機等板塊領漲；建筑、銀行、房地產等板塊領跌。

股票期權推出時點成為A股市場新增變量

1月9日，證監會與上交所聯合發布了《股票期權交易試點辦法》，並準備於2月9日正式上市上證50ETF期權。對此我們觀點如下：

1、早在12月5日，證監會和上交所就公布了股票期權交易試點辦法，本次推出的《試點辦法》其內容大致與試點辦法相同。期權對股票的重要作用在於價格發現功能。

2、期權的推出豐富了衍生品市場，增加了投資工具，利於券商的期權經紀、資管和做市商業務，中長期能帶來非股傭金和手續費收入的提高。參考香港市場中股票期權與股票交易量之比為10%-20%，A股市場中權證與股票交易量之比曾高達60%之多。我們認為，未來期權對於券商收入的增厚將會有超預期可能。

3、從長期而言，股票期權的推出不會改變股票市場的運行軌跡，通過股票、期貨、期權之前的套利，市場將會越發有效，股票的定位將會更為準確。有利於絕對收益與套利模式的發展。

股票期權推出的時點將會成為短期市場的重要變量

1、自14年7月以來，上證指數已累計上漲60%，多數藍籌股翻番，支援本輪上漲的主要因素是低價位低估值藍籌股的價值重估，政策是為重要催化劑。我們認為這一邏輯還在持續，還將支援股市長期上漲。

2、但觀察短期市場發現，市場博弈氣氛日益濃重，權重股振幅加大。我們認為在這一時點推出上證ETF50期權，可能會加大市場的分歧，並導致市場的波動。因為由於沒有先例，投資者並不清楚可能帶來的真正的風險與收益，需要時間準備。在這一時點上，與其搶籌，不如保存現金。

3、鑒於ETF期權推出的時點早於市場預期，成為眼下新增變量因素，出於對投資者審慎負責的態度，急於判斷大盤漲跌不如重點跟蹤分析受影響確定性較強的板塊與個股。

4、從行業推薦來看，對保險和券商板塊具有較大的利好。從博弈角度來看，中國石油(行情,問診)、工商銀行(行情,問診)、中國銀行(行情,問診)、中國人壽(行情,問診)、中國聯通(行情,問診)、中信證券(行情,問診)、中國神華(行情,問診)等各行業龍頭可能成為資金博弈的重點，將會享受一定的溢價，或是資金良好的避風港。

廣發證券(行情,問診)規則周報：今年“春季躁動”有不同

本周的中觀數據都比較疲弱——受高基數和季節性影響，本周地產銷售的同環比均出現負增長，同時鋼鐵、水泥、煤炭、全球大宗品價格的價格均出現下跌。而從股市特征來看，上周大盤指數出現明顯震盪，且證券市場交易結算資金余額和新開戶數均出現回落，投資者開始擔心，今年的“春季躁動”還有嗎？就此我們的觀點是：

1、以往的“春季躁動”，no news is good news；但今年的“春季躁動”，nonews is bad news.A股歷史上有“春季躁動”的傳統，很多股票往往會在這個階段出現脫離基本面的上漲。而大家把這種現象的原因歸結為一季度是銀行信貸的集中投放期，流動性比較充裕，且春節前后是數據真空期和政策真空期，各種樂觀預期也很難被證偽，因此“no news is good news”。但今年的“春季躁動期”，投資者可並不希望進入“政策真空期”，大家都在熱切期盼著央行的下一步寬鬆動作——在前兩輪貨幣政策放松周期中（08-09年、11-12年），首次降息或降準都被視為是全面放松的信號。因此自去年11月12日央行宣布降息之后，大家便開始預測很快便會有再一次降準或降息。但直到現在大家都沒有等到央行進一步放松的信號，甚至感受到央行正變得越來越“低調”——例如在12月下旬的新股申購高峰期之前，為防止出現流動性緊張局面，央行曾在12月17日通過SLO向商業銀行提供了短期資金；而當下周面臨著比12月更大的資金凍結規模時，央行卻直到現在仍然無動於衷，這讓投資者逐漸失去了耐心，股市的震盪也明顯加大，現在對大家來說，“no news is good news”。

2、為何等不到央行的news？——再次貨幣放松的常規條件都已經具備，但“股市的反應”卻成為央行不得不考慮的非常規因素。從以往的經驗來看，央行政策的制定更多取決於宏觀數據和通脹水平，並不會太多地去考慮股市的影響。而近期發布的數據顯示宏觀基本面仍然比較疲弱，且通脹水平和房價水平仍在下滑，這樣的數據組合完全符合央行再次寬鬆的常規條件。

但這一次，央行顯然是“怕了”，因為A股市場近期所有“癲狂”的特征，似乎都源於11月12日的降息——上證綜指在降息后的33個交易日里瘋狂上漲了800點，而支撐如此大漲幅的是翻了兩倍的日均成交量以及周度開戶數。再對比同期並未明顯下行的資金利率和實體企業仍然面臨的流動性壓力，這讓監管層擔心進一步的貨幣寬鬆政策會誘導股市變得更加瘋狂，並進一步分流實體資金到股市，使貨幣放松政策呈現“負作用”。

3、如何“破局”？——進一步啟動貨幣寬鬆和進一步放開直接融資限制也許會同時發生。我們認為，央行刻意的“低調”並不是長久之計，畢竟貨幣政策放松是規避經濟“通縮”風險最直接有效的手段，如果只為防止股市分流資金而將流動性總的水龍頭擰緊，那最終會得不償失。因此，接下來更合理的路徑應該是——央行和證監會協調配合，央行會再次放松貨幣政策，而同時證監會會進一步放松對新股發行以及再融資的限制，並加快注冊制試點的推進。這樣做的好處是：也許能夠抑制市場對貨幣政策放松做出過於樂觀的解讀，從而減弱股市對實體經濟的分流效應；並且退一步講，即使屆時股市仍然不受控制地吸引增量資金流入，那資金也是流向了有融資需求的增量企業，這本來也符合貨幣政策放松的根本目的（為實體企業提供融資便利），比此前單純推升存量上市公司的市值要好得多。

4、綜上來看，進一步寬鬆的貨幣政策一定還會有，股市維持強勢的時間視窗沒有關閉，只不過在沒有等到央行再次放松信號之前，市場難免會有所震盪（或回調）。從過去兩年歐美日的經驗來看，他們的央行在啟動量化寬鬆政策以后，雖然對宏觀經濟的拉動效果不盡相同，但都沒有導致本國通脹水平的迅速上升，這使得這些國家的央行有底氣繼續維持一種寬鬆的貨幣環境，進而也拉長了股市強勢的時間視窗。這對股市投資來說，是一種非常難得的“長期終結，在這種路徑下，股市強勢的時間視窗並不會太長）。如今，國內的股市所處的環境與過去兩年歐美日的環境非常類似——在宏觀數據維持疲弱、通脹和房價沒有明顯向上拐頭之前，一定還會有進一步的貨幣寬鬆政策，即使伴隨這一過程的是股票新增供給的加大，也很難扭轉股市強勢的格局。我們至少應該等到通脹或房價出現向上抬頭信號之后，才開始去考慮市場強勢格局是否終結的問題。當然，從現在到央行再次明確放松之前，會是一段比較難熬的時間——政策面的”風平浪靜每持續一天，就會使投資者的焦躁不安多增加一分，在此期間市場的大幅震盪（或回調）也就在所難免。

5、應對規則：繼續保持多頭思維，但對短期回調要有心理準備；等待政策信號，“潛伏”下一次行業輪動——機械、水泥、煤炭、有色等傳統行業。我們以下一次央行明確放松的時間點為界，在此之前A股市場或將持續震盪或者回調，在此之后將重拾升勢，因此我們還是要保持多頭思維。在震盪期里，建議投資者逢回調就逐漸增加一些傳統周期性行業的設定（機械、水泥、煤炭、有色），這些行業在前期漲幅不大、相對A股整體的相對PB處於歷史低點、機構設定幾乎為零、今年景氣見底存在希望，待下一次政策放松帶動市場上行之后，很可能成為表現最為強勢的行業。

興業證券(行情,問診)規則周報：利用大波動版面

回顧：《春季攻勢的版面階段》

（1）20141206《價格比時間重要》：降息之后市場持續演繹“結構性逼空”，風格切換是系統性工程，一旦切換成功不輕言結束。（2）20141220《尊重市場趨勢，利用市場風格》：增量資金主導的行情下，指數震盪時，不是考慮風格切換，而是關注增量資金攻擊的新方向。（3）20150103《春季攻勢的版面階段》：大漲過后指數難免震盪加大，震盪中版面春季攻勢。

展望：短期風格趨於均衡，指數波動幅度加大

短期主板指數的波動性幅度將加大。（1）短期股市政策預期紊亂。50ETF期權推出會加大對標的股票需求，但屬於預期中的利好，股價至少部分PRICEIN。而簡政放權背景下，注冊制年內有望推出，以及兩融余額快速增長引發的各種調控擔憂，對短期市場情緒有負面影響。（2）下周22只新股密集發行，預計凍結資金尖峰超過1.5萬億，很可能會對貨幣市場利率產生擾動。（3）歷史上，上證綜指月漲幅超過20%的次月均呈現寬幅震盪，但都不改上行趨勢。（4）反映市場情緒的滬深300期限利差和杠桿基金溢價率走弱，主板指數量價背離等。

不輕言風格切換，但大小盤風格短期均衡，關注部分中盤的消費品藍籌。（1）大盤藍籌估值快速修復已隱含較樂觀的預期，除非有進一步超預期利好。（2）小盤股的估值和盈利匹配度依舊不理想，且注冊制和金融衍生品的發展很可能對於其估值中樞產生深遠影響。（3）指數波動加大，市場風險偏好略降，對於穩定增長且盈利和估值匹配度較好的中盤品牌消費品藍籌的關注度有望提升，主要集中在醫藥、食品、紡織服裝、輕工、日化、商業零售、電子、影視傳媒等行業。

投資規則：利用大波動逢低版面春季攻勢

在貨幣環境重新變緊以及市場整體估值偏高之前，本輪改革驅動的存量財富再配臵牛市將難以阻擋。但大漲后不可低估大的波動，不建議追高，而是利用大波動積極版面。交易規則上，沒有考核壓力的資金，由於此輪牛市仍處於初期，任何一次快調深調都是加倉的良機，關注重點在於增量資金攻擊的方向。對於考核久期較短的投資者，繼續保持倉位靈活性，大跌大買，大漲大賣。

投資機會：（1）適當增持醫藥、食品、紡織服裝、輕工、日化、商業零售、電子、影視傳媒等品牌消費品行業中的龍頭；（2）中線繼續圍繞資產證券化、價值重估的主線，逢低版面：繼續看好銀行、保險、券商、地產及低價低估低配的“三低”板塊；（3）主題投資，尋找新變化：京津冀、深圳本地股、迪斯尼、國企改革、ETF期權等。（4）量化角度構建國企改革和並購重組股票池。

東北證券(行情,問診)規則周報：回撤10%的概率在增大

降準繼續后延，市場對兩融業務為代表的杠桿資金的風聲鶴唳本身也顯示了“杠桿上的牛市”脆弱的一面。上周規則，我們認為雖然開門紅可期但市場波動加劇；目前來看，隨著指數上攻至3400點，影響市場的因素在發生著變化，市場波動性增大的同時市場調整的壓力也在增大，結合市場運行的統計規律，預計后期市場存在回撤10%的風險，這種概率正在增大。理由如下：

首先，近期官媒的輿情發生了些變化，相對於2014年8月末的連續看多股市，近期對“杠桿上的牛市”關注則更多偏向於提示風險。

其次，全部A股PE在18倍，目前絕大多數板塊估值均得到了大幅修正，進一步提升的空間較為有限；如歐美日零利率、指數市盈率也在15-22倍之間。A股全流通以及國際化的演進，目前A股相對歐美股市而言，洼地接近填平；僅銀行股市盈率仍較低、但銀行ROE的下降以及市凈率水平已經高於海外銀行，因此，從絕對估值的吸引力角度看，市場將不得不需要放慢腳步、等待業績改善。

其三，供求關係的雙方正在發生一些變化。融資規模雖在增加但對指數的邊際作用在弱化，在開門紅行情后，雖然信用交易中融資規模每日仍有數十億增大但上證指數卻躑躅不前，顯示融資余額增長對指數的拉動作用邊際上有所弱化；相反，下周新股集中發行20家，而且未來IPO規模將遠大於去年。注冊制的推進正在緊鑼密鼓的推進，在估值大幅提升后，大小非乃至部分國有股也有減持沖動，供給的壓力有所增強。

其四，金融創新日新月異，股票期權即將推出、50ETF先行。回顧2010年4月股指期貨推出的經驗看，如果在指數衍生品推出之前指數的估值相對較高且前期有相當漲幅，那么指數衍生品推出后市場回落的風險會有所增大。2010年股指期貨推出時上證指數在3100點附近，目前上證指數的點位也已經較多的反應了期權的影響；相反，需要防范正式推出后權重股的波動風險。

最後，市場技術層面，由於指數持續上行、偏離度較大；根據歷年指數在月線上方運行的時間周期看，開門紅后兩周內回撤至月線乃至下方的風險在增大，調整目標可能在3000點附近。

因此，市場調整風險加大、量化測算指數回撤10%的概率較大。操作上偏於謹慎，關注低風險機會如新股申購、部分高折價率的分級基金A，並可關注估值已經回落至20倍附近的成長白馬股，因為“風停之后，要飛翔，得靠自身的力量”。

上周規則個股輪動明顯，中石化、工行、上海新陽(行情,問診)、茅臺等表現較好而世茂股份(行情,問診)、建研集團(行情,問診)等則沖高回落；本周規則重點推薦股票為：貴州茅臺(行情,問診)、酒鬼酒(行情,問診)、華泰證券(行情,問診)、中恒集團(行情,問診)、探路者(行情,問診)等。

湘財證券規則周報：行情逐漸向中小盤股轉移

核心提示：

藍籌股行情疲軟，市場有望逐漸轉向中小盤股。我們認為，貨幣政策寬鬆遲遲預期，加上國企改革檔案公布在即導致改革力度進一步明確加上兩市成交活躍度的下降整體上不利於藍籌股行情的持續。而隨著年報的披露、高分紅高送轉個股和案例不斷增加，整體上有利於行情向中小盤股轉移。從投資機會的角度來看，建議關注證券、計算機、軟件、醫藥、環保等成長性行業的投資機會，另外建議關注高送轉、軍工、新能源等主題投資機會。

報告要點：

12月CPI持續維持低位，為貨幣政策寬鬆提供巨大空間。國家統計局公布的數據顯示，12月中國CPI為1.5%，較11月略微回升0.1個百分點，整體上處於較低的水平。從四大類別來看，食品與消費價格的回升成為帶動CPI回升的主要因素，但受制於非食品價格的回落，整體CPI回升的幅度相對有限。隨著天氣降溫及消費旺季的到來，食品價格有望重拾升勢，但受國際大宗商品價格特別是原油價格下跌的拖累，CPI仍將維持在相對較低的水平，為貨幣政策的進一步寬鬆提供了良好的物價基礎。

PPI降幅擴大加大經濟通縮壓力。國家統計局公布的數據顯示，12月中國PPI同比下降3.3%，環比下降0.6%，分別較11月降幅擴大0.6和0.1個百分點。從分項指標來看，采掘業價格的下降成為拖累PPI的主要部分，12月采掘業PPI同比下降13.2%，較11月降幅擴大2.5個百分點，遠高於原料下降1.7%和加工工業0.2的降幅，我們認為國際大宗商品價格特別是原油價格的大幅下降及國內終端需求的疲軟成為拖累PPI降幅擴大的主要原因。PPI下降將加大工業企業運營的壓力，特別是負債率較高的工業企業將面臨更大的債務壓力，PPI的下降相當於增加了工業企業的實際利率，加大經濟通縮壓力。

期權產品啟動對市場整體中性，利好券商：證監會上周五宣布，正式啟動上證50ETF期權產品。我們認為期權產品的啟動，對整體市場的影響中性，但對券商或將構成利好：一方面，期權產品的出臺將為市場投資者提供新的風險控制與套期保值的工具。期權產品特有的屬性為投機及套期保值交易提供了豐富的風險管理工具，既可以通過購買期權產品帶來價格的收益，也可以通過期權首先套期保值。另一方面，期權產品對市場整體中性，對券商構成利好。期權產品是基於現貨的衍生產品，因此現貨的未來預期也同樣決定基於現貨的期權產品未來的空間，因此期權產品並未能拖累經濟基本面而獨立運行。而且期權產品的創設及交易的增加為券商帶來可觀的手續費收入，對券商構成利好。

市場交易賬戶活躍度下降制約藍籌股行情。根據我們跟蹤計算的數據顯示，截止1月2日兩市交易賬戶占比較前周大幅回落，這一比例由之前的41%降至32%。我們認為，市場交易賬戶占比的大幅下降顯示市場活躍度大幅降溫，部分投資者停止二級市場交易，這一行為並將拖累兩市換手率的下降，拖累成交量，對藍籌股行情的持續性造成壓力。

齊魯證券規則周報：寬幬震盪 低吸藍籌龍頭

貨幣政策導向：保持銀行體系流動性合理充裕，引導貨幣信貸和社會融資規模平穩適度增長：2015年人民銀行工作會議1月8日至9日上午在北京召開，強調將繼續實施定向調控，引導金融機構盤活存量、用好增量。相對於2014年的貨幣政策工作認為，有幾個明顯的變化。首先，有別與2014年，2015年新提出加強和改善宏觀審慎管理，靈活運用各種工具組合，保持銀行體系流動性合理充裕。這是對2015年銀行間流動的狀況的詮釋。2015年銀行流動性缺口比2014年更為嚴峻，央行在2014年尤其是下半年，對存貸比口徑調整、短中期貨幣流動性調節工具方面已經日臻成熟，考慮到貨幣寬鬆趨勢不變2015年銀行間短期流動性波動應該顯著低於2013年，甚至與2014年。其次，把2014年“保持貨幣信貸和社會融資規模平穩適度增長”改為“引導貨幣信貸和社會融資規模平穩適度增長”，2014年經濟下行的重要原因是融資需求總量控制下的有效需求不足，引導貨幣信貸與社融適度增長更體現為政府釋放融資供給的主動性，這與2015年中央經濟工作會議“努力保持經濟穩定增長”基調是一致的。三是加大金融對實體經濟的支援，進一步降低融資成本，這政策導向最先是2014年貨幣政策執行報告中提出的。從2014年二季度開始，債券市場與銀行間流動性改善明顯，實體經濟融資成本下降有限。我們認為央行的貨幣政策節奏大概率沿著維持表外融資數量、增加表內信貸數量，保持銀行間流動性寬鬆。如此一來，考慮到供給收縮導致的需求回落，2014年三季度開始投資需求開始大幅下滑，理財產品數量與收益率三季度開始下滑，隨著2014年11月份信貸開始放量，預計2015年一、二季度實體經濟融資成本將會出現顯著下行。

通脹緊縮倪端已現，中游結構性機會持續，期待貨幣政策的放松：2014年12月份，CPI同比上漲1.5%，環比上漲0.3%。其中，食品價格上漲2.9%，非食品價格上漲0.8%。10月份之后的CPI環比趨勢創下2010年以來四年的新低。受到貨幣條件偏緊制約，盡管生豬存欄同比增速創下2009年以來新低的-7.9%、能繁母豬存欄量增速創下2012年新低的-12.17%，但豬肉價格依舊維持低位。值得注意的是，在中國2000年之后的通貨膨脹傳導體系中，居住價格走勢對CPI走勢有著顯著的領先作用，CPI分項中住宅租金價格環比連續兩個月大幅下降，這種情形在2008年金融危機之后只有兩次，一次是2008-2009年的金融危機，另一次是2012年1月份。兩次之后貨幣數量出現大幅回升，才結束消費者價格指數下行趨勢。

12月份PPI價格環比下降0.6%，同比下降3.3%。我們測算，原油價格6月份可能回到市場預期的40美元附近，根據模型測算的PPI同比增速可能在-4%左右。隨著原材料價格趨勢性的下跌，受益於成本回落的行業的尤其是鋼鐵、化工以及有色中游加工業的企業利潤可能存在結構性改善的機會。除此之外，直接受益於石油價格下行的航運，受益於石油價格下降的化工及紡織服裝等中下游企業可能因為原材料價格的下行與政策放松的需求穩定導致的價格差帶來企業利潤回升。化肥、燃料以及其他化工中下游制造業，諸如浙江龍盛(行情,問診)、閏土股份(行情,問診)以及桐昆股份(行情,問診)等將繼續受益。

市場的趨勢判斷與行業設定：期權上市帶來寬幅震盪，低吸藍籌龍頭

盡管指數依舊在震盪中創新高，但市場可持續賺錢熱點並不多。上周市場熱點分成一個蹺蹺板與四大金剛。蹺蹺板是創業板指尤其是創業板龍頭個股與大盤藍籌形成蹺蹺板效應。創業板指數經過前期大幅度調整后，上周出現一定程度的止跌反彈，與大盤藍籌形成蹺蹺板，但藍籌依舊是上周指數的主要驅動力量。本輪指數上漲的四大金剛，包括一路一帶、銀行、非銀金融以及房地產繼續輪流充當上證指數的火車頭。二線藍籌尤其是煤炭有色等強周期股上沖動力不足，上漲依舊受制於房地產行業的表現。但2012年一直調整的大市值成長企業可能存在一定的表現機會。盡管創業板本周有相對良好表現，但成交量顯示成交仍不活躍，這種主板到創業板大規模切換的概率暫時較小。

證監會批準上交所開展股票期權交易試點，試點范圍為上證50ETF期權，正式上市時間為今年2月9日。從交易規則來看，投資者利用上證50ETF期權套利交易使得部分投資者不得不持有期權相關標的正股，從而對相關指數類公司的股價有正向拉動作用。從上證50ETF成分股構成來看，顯然銀行、證券、醫藥等傳統行業大藍籌股價更為受益。海外數據顯示，期權交易有助於提高相關標的交易活躍性，增加市場流動性。短期具有助漲助跌的特征，長期對市場的影響回歸於中性。我們預期上證50ETF期權推出后，個股期權隨后推出的概率較大，這將進一步有利於資金與交易活躍度向大盤藍籌集聚。

市場在政策預期與落空的交錯影響下，市場波動顯著增大。上證50ETF推出時間的確定與保監會否認叫停兩融資管業務對下周市場情緒將有顯著的提振作用，但下周五天分別有2、2、10、6和2只新股申購，對資金面影響偏負面，市場波動性可能顯著增加，市場在周二、周三可能會對周三大規模的新股申對流動性的影響給出負面的反應。依舊建議逢低吸納銀行板塊、房地產以及非銀金融。我們堅持銀行推薦的理由，作為全市場估值最便宜的行業，銀行在估值修復的過程中受益最為穩健。實體經濟通縮魅影隱現，貨幣政策適當放松大勢所趨。在貨幣寬鬆與融資成本下降的趨勢中，企業經營風險的下降有助於銀行板塊估值的進一步的修復。對於煤炭、有色等行業二線藍籌，在降息或者降準等明顯的貨幣政策放松之前，很難成為驅動市場的火車頭，相關指數波動的其主要驅動力依舊受制於房地產行業，市場行業指數的震盪顯然在等進一步的利好訊息，在新的利好政策出現之前，市場波動將顯著增大。

本周的節奏是高拋低吸。行業設定上，建議投資者繼續關注低估值的銀行與保險，關注煤炭、有色行業的投資機會，關注在一線擁有較多土地的房地產上市公司，從補漲的角度推薦建筑材料、建筑裝飾、白馬成長股等2012-2014周期中整體漲幅不大的行業。從交易性的角度建議大家關注傳統消費旺季的春節臨近，食品飲料等行業主題性投資機會。

東方證券規則周報：進入震盪期 長期依然看好

主板上漲乏力，中小票反彈。上周是2015年第一個交易周，市場總體表現跌宕起伏，滬指在周五更是經歷了過山車。從各指數的表現來看，上證綜指上漲1.57%，收於3285.41。深成指上漲2.82%，收於11324.76。中小板和創業板指數強勢回升，漲幅分別達到3.77%和5.54%。從行業表現來看，家用電器、汽車和計算機等漲幅居於前三，分別大漲6.94%、6.26%和4.99%。房地產、銀行和建筑裝飾等漲幅排在倒數。主題上，去IOE、核能核電、中日韓自貿區和互聯網金融等表現最為活躍。我們依然認為，當前市場的風口還是尋求低估值的板塊，低估值的藍籌股仍然是當前首選。隨著風險偏好的下降，小票的風險並未完全消除，未來我們也不建議重配小票。行業選擇上我們繼續建議關注銀行、地產和家電等低估值的藍籌板塊。主題上，繼續建議關注上海本地股。

謠言滿天飛，短期震盪格局不改看好趨勢。我們發現市場即將進入新股發行期時，一會傳出險資融資監管新聞，一會傳出央行降準降息的資訊，可謂謠言滿天飛。但這些利空的背后卻是上證50ETF期權將正式上線，注冊制有序推進。市場最為關心這次指數期權。長期來看，指數期權為投資者提供了新的交易工具，能夠有降低市場波動，改善資訊不對稱，活躍市場交易，對市場的影響為中性。短期來看，指數期權意義更重要的是體現在能夠降低融資杠桿的風險，提高成分股的活躍度上。上證50指數期權中權重高的銀行、非銀等成分股，如中國平安(行情,問診)、中信證券、海通證券、民生銀行(行情,問診)、招商銀行(行情,問診)、興業銀行(行情,問診)和浦發銀行(行情,問診)等將最受益。另外，指數期權還將為個股期權的推出提供市場想象空間。這無疑有利於金融股，短期對市場形成利好。因此，短期市場的震盪走勢需要警惕，但我們看多市場的觀點並不改變。

風格是否切換不重要，關鍵是設定原則買便宜不買貴。長期來看，中國投資者風險偏好是逐步降低的，小票的風險並未完全釋放。短期小票的反彈一方面是之前跌幅較大，另一方面也跟注冊制可能延后至6月份，市場風險偏好短期有所提高有關。實際上風格是否切換並不重要，從我們角度來看，我們並不排除創業板會再創新高，但正如前期市場所顯示的，市場偏好兩種類型的小票：一是有成長業績；二是代表社會產業新模式新技術的發展方向，而並購重組概念以及沒有確定業績的小票市場則在回避。當前設定上主要原則是買便宜的不買貴的，這才是關鍵。可版面一些具有確定業績估值小的小票。

下周的震盪可能需要警惕，但市場的機會還是大於風險。短期市場進入存量資金博弈階段，下一步要看增量資金變動情況。下周有新股沖擊，而且投資者對融資杠桿限制存在擔憂，我們預期市場短期震盪可能在所難免，不過總體上我們仍然維持之前機會大於風險的判斷。市場目前最大的擔憂並不是滬指能否創新高，而是市場風格是否開始切換。從我們角度來看，我們認為當前在設定上主要原則是買便宜的不買貴的，大票還是首選。我們仍然建議設定或版面一些低估值的藍籌（銀行、地產、家電、化工、白酒、中藥等），可以版面一些具有確定業績估值小的成長性股票。主題上，我們繼續建議關注上海板塊。

風險提示

經濟惡化趨勢進一步擴大

改革和政策遠低於預期。

國金證券(行情,問診)規則周報：高波動將成新常態

我們認為期權的推出對市場的影響屬於中性偏正面。一、期權不是簡單理解的新增做空工具，期權交易的是權利金，受到波動率、利率等影響，並且價格與現貨價格差異巨大，從實務中認購還是多於認沽的；二、期權不是簡單的分流資金，期權的推出對於豐富市場的投資規則和風險管理有非常大的作用，很有可能會吸引不同風險偏好的資金進場尋求匹配的收益；三、期權短期內的溢價對於現貨會有推升的作用，類似於股指期貨的高基差效應。

更加看重金融工具多樣化的意義。投資者關心期權推出對市場的影響，我們認為股票市場走勢的主要因素在基本面，金融產品的影響不是決定性的；而且從期權推出前后海外市場的表現，也是指向不一。我們會更加強調期權對於金融工具豐富的意義，在過去幾年中融資融券、股指期貨的規模都有非常大的增長，而且吸引了諸多各種風險偏好的資金進入到權益市場。期權獨特的收益特征，和它豐富的投資規則，會使得更多類型的資金能夠找到風險回報合適的組合。

期權的“保險”性質。期權從本質上更類似於一種保險，是有效的風險管理工具；相比於股指期貨，股指期貨是對未來定價的預期。在用股指期貨對沖風險時，收益也基本對沖；但期權則能在鎖定風險的同時，保留潛在收益。因此我們認為期權對股票市場其實有著更加重要的意義。尤其是A股市場波動性較大，影響了部分長期資金的進場意愿，期權推出之后波動率也可以進行投資，從遠期看是在降低市場的風險，一些長線資金在管理好尾部波動風險后持倉意愿會更強。

期權的初期溢價交易產生的現貨需求。從現在唯一的權益衍生品股指期貨來看，交易者以散戶為主，投機盤較多。按照我們的觀察，期權的投資者結構與會股指期貨類似。那么在期權上市的一段時間內，散戶會介入較深，期權可能會存在較大溢價。在期權溢價的情況下，套利盤會賣出期權，買入或賣出底層資產進行對沖套利。但是鑒於A股的融券制度相對融資制度發展不足，認沽方向對沖套利可能會面臨無法順利融券的問題，導致認沽期權流動性弱而溢價高，這在我國期權模擬交易中以及當今的香港市場仍然可以觀察的到。認購交投較認沽的優勢使得底層資產的凈需求為正，市場需要凈買入底層資產以完成套利，從而抬高現貨價格。

市場觀點：市場高波動將是新常態。上周傳出保險資金限制券商融資融券業務的新聞，此新聞在周末被辟謠，並且目前保險占券商融資融券業務規模僅387億，其規模有限；此外上周五股指期貨基差快速縮小，導致套利盤平倉，也導致現貨出現一定的賣出壓力。從短期看這兩個利空因素在下周會消失，但需要注意的是，當前資金面+金融工具的組合使得目前A股市場正呈現出高波動的特征。資金面的動態變化：資金流入方面主要是杠桿資金，包括券商融資融券、銀行理財對接等，其中政策監管的態度是關鍵；資金流出方面相對看得比較清楚，IPO預計規模會有所放量、大股東減持的規模上升，資金流出壓力最大的點會出現在二季度。在高波動的新常態下，投資組合應適度均衡。

長江證券(行情,問診)規則周報：將迎來調整 波動加大

市場回顧：小指數強於大指數

上周市場表現分化，上證50一周下跌0.49%，創業板指數上漲5.54%，小指數大幅反彈。值得關注的是：1）我們慣常跟蹤的創業板/上證50成交量指標反彈帶來創業板相對上證50顯著收益率，但該指標仍處歷史低位；2）行業漲幅前五為家電、汽車、計算機、傳媒、煤炭，跌幅前五為建筑、銀行、房地產、非銀、鋼鐵。

經濟跟蹤：降息進一步支援經濟數據企穩

房地產銷量顯著企穩，刺激政策對於需求層面的預期已經產生充分的影響。但在價格方面，還沒有出現顯著的回升。近期中微觀的數據反映需求繼續改善，但向供給面的傳導還需要一定時間，預計12月份的經濟數據能夠反彈。遠期來看，庫存去化的壓力仍然是核心壓力，庫存演變的路徑可能是未來一段時間經濟變動的核心因素。

市場驅動：增量資金入場放緩

場外資金進入對本輪行情的推動作用巨大，全市場一周新增股票賬戶數自2014年6月20日起，逐周增大，在2014年12月12日達到頂峰，為89萬戶，而伺候連續三周大幅度降低，分別為63萬、55萬、31萬，成為本輪行情啟動以來新開戶數第一次連續大幅降低，同時交易結算資余額也在12月31日當周銳減1300億，這表明場外資金進場將大幅放緩，同時融資融券余額數據在達到1萬億后上升速率明顯放緩，考慮到非銀小組測算的1.4萬億融資融券上限，場內資金加杠桿的空間有限，對行情推動的邊際效用也在降低。場外資金入場放緩疊加場內資金加杠桿空間有限，資金對行情的推動作用將受限。

設定建議：利用行情波動調倉藍籌

我們預計本周市場指數將會迎來調整，指數的波動幅度將會進一步放大，同時考慮到估值與盈利的匹配程度仍然不理想，因此維持對小盤股的謹慎。設定上繼續建議抓大放小，利用本周行情的波動與大小指數表現的分化，削減小盤股倉位，增加藍籌倉位：1）強周期行業當前首選，原則是對利率極具敏感性的資產，按帶息債務/股東權益排名，同時考慮從倉位低配程度出發，我們推薦非銀行金融、建筑、房地產、鋼鐵、有色金屬；2）國際市場原油下跌到達目標位置，前期推薦設定的交運行業建議減倉；3）主題方面關注創投板塊、自貿區等。