海通策略：市場中期仍是震盪格局 業績仍為選股重要依據

核心結論：美國8月非農就業數據低於預期，疊加11月大選，9月加息概率小。本輪行情源於國內外政策偏暖，目前邏輯沒破壞，10月後情況更復雜。A股中報凈利潤同比有所下滑，預計全年0-5%，中小板剔除券商中報凈利潤同比34%，創業板剔除溫氏、東財為32%。市場仍在可為期，持有業績穩定的消費股，如15%以上增長、PEG小於1.2的家電、食品，熱點如上海國改、PPP、消費電子、雲計算。

穩扎穩打

上周上證綜指微跌0.1%，中小板指跌1%，創業板指跌0.9%，上證紅利(510880,基金吧)指數漲0.2%。8月美國新增非農就業15.1萬，海外對美聯儲9月是否加息分歧較大。國內投資者擔憂，G20後A股是否面臨下跌壓力。我們認為，目前國內外政策環境偏暖的格局未變，暫時不用太擔憂，操作上穩扎穩打，聚焦業績，跟蹤政策動向，密切關注10月後物價數據。

1、暫時無憂，密切跟蹤政策面

本輪行情源於政策偏暖，目前邏輯沒破壞。6月24日英國脫歐之後，我們在報告《天平傾向多方-20160626》中明確看多，並一直維持樂觀。尤其是7月27日市場大跌後，我們提出「陣雨後天將晴，上海國企先行」，核心邏輯是國內外宏觀政策環境偏暖，利率下行、改革持續推進。6月24日英國脫歐後，全球股市紛紛上漲，美國三大股指均創出歷史新高，英國富時100指數逼近歷史最高點，因為英國脫歐後海外政策寬松，英國、澳大利亞紛紛降息。國內10年期國債到期收益率從6月初的3%最低降至2.64%，創近7年新低。9月2日美國勞工部公布8月新增非農就業15.1萬人，不及預期的18萬人，市場對9月是否加息有明顯分歧，巴克萊經濟學家、高盛首席經濟學家、債王格羅斯均認為大概率會加息，美銀經濟學家、PIMCO首席投資官表示不會加息。美國聯邦基金利率期貨顯示，9月加息概率由報告發布前的24%一度降至21%。我們預計美國大選前加息的概率不大。8月24日央行重啟14天逆回購意在控制債券市場槓杆，9月財政部將發布第三批PPP示范項目清單，增長下行壓力背景下，國內政策環境偏暖暫時也未變。10月1日人民幣將納入SDR貨幣籃子，在此之前，貨幣和匯率政策大概率趨於穩定。

密切跟蹤政策動向。橫向比較A股和海外市場，我國資產證券化率水平和相對估值水平不高：目前A股資產證券化率60%，低於歷史均值（57%），遠低於美國（138%）、英國（139%）、日本（97%）、台灣（155%）等市場。考察PE所處的百分位水平（歷史最大值和最小值之間的分位數），中國主板為16%、中小板為51%、創業板為35%，美國標普500為59%、納斯達克為43%。國內外政策環境偏暖的基調下，市場仍可為，未來需跟蹤政策動態，10月之後變數會更多。中共十八屆六中全會預計10月中召開，10月14日、19日將陸續公布9月經濟數據，一致預期CPI將回升至2%以上，且持續3個月，下旬將召開中央政治局會議，需密切關注大會後，如通脹階段性持續高企、可能會影響政策面。

2、業績為王，分化源於基本面

中期而言，震盪市的環境里業績是試金石。《股市，到底掙什麼錢——以美國80年歷史為鑒-20160524》中我們就分析指出，股價長期上漲主要靠盈利驅動，A股牛熊市漲跌90%來自估值波動，震盪市里估值繼續下移、盈利支撐股價。《十倍股有哪些特別基因？-20160830》中我們總結過去歷史發現，一輪牛市通常出現10%的十倍股，有五大特征：所屬行業隨時代變遷而更替、起步市值普遍位於 20 億以下、業績增速明顯領跑、估值與其他股票無明顯差異、多並購事件，業績仍是最核心的變量之一。《為何這些個股能創615來新高？-20160830》統計了15年615以來創新高個股特征，其中業績是主要驅動，創新高股16年H1歸母凈利增速（整體法）為35%，遠高於A股的-4.6%，創新高股的年化ROE（整體法）為14%，高於A股的9.4%。

中報利潤增速有所下滑、下半年望回升，中小創仍是亮點。全部A股16Q2/16Q1/15Q4歸屬母公司凈利潤累計同比分別為-4.6%/-1.9%/-1.0%，剔除金融後為1.0%/2.6%/-15.9%，再剔除兩油後為6.7%/8.3%/-6.6%，凈利潤增速略有下滑。2010年至今全部A股凈利潤上半年占全年之比為52%，據此推算16年全年凈利潤增速為6.2%，以此得出剔除金融、再剔除兩油全年凈利潤同比為17.3%、24.4%。由於2015年下半年基數較低，2016年以PPP為代表的穩增長政策在逐步發力，16年下半年凈利潤增速有望提升，我們預計2016年全年凈利潤同比為0-5%。中小板16Q2/16Q1/15Q4歸屬於母公司單季度凈利潤同比為11.2%/15.9%/-8.9%，剔除券商後為34.1%/34.7%/-5.8%，保持較高增速。創業板16Q2/16Q1/15Q4歸屬於母公司單季度凈利潤同比為42.6%/61.6%/11.5%，剔除溫氏股份、東方財富(300059,股吧)後為31.6%/39.3%/11.2%。根據過去四年利潤季度分布推算中小板全年凈利潤同比23.3%，市場一致預期為22.8%，兩者之差為-0.5%，相比歷史上0-45個百分點，處於最低水平。以此推算創業板全年凈利潤同比49.4%，市場一致預期69.9%，兩者之差為20.5%，相比歷史上15-45個百分點，處於偏低水平。

3、應對策略：穩扎穩打，聚焦業績

市場仍在可為期，操作上穩扎穩打。1月底2638點以來，我們中期觀點一直沒變，認為當邊下跌已經結束，市場進入震盪市格局。2-3個月的短期觀點有幾次調整，變化的核心邏輯就是評判經濟與政策的動態變化，經濟不好時政策松、股市漲，經濟好時政策緊、股市跌，1月底2638點時《A股見底了嗎？》樂觀，4月17日3100點附近《什麼時候賣？》轉向謹慎，6月初時《重啟多頭思維》提出短期回撤已到位、盤整蓄勢中，6月底《天平傾向多方》再次明確看多。目前判斷，國內外政策環境偏暖的格局未破壞，市場仍在可為期。未來需要密切跟蹤經濟數據是否明顯好轉、通脹數據是否明顯上升、人民幣匯率是否大幅波動、美聯儲是否加息，如果出現這些變化需警惕國內政策環境因此變緊。當前風險不大，10月後變數會更多，操作上穩扎穩打。

聚焦業績，主題如國改、PPP、消費電子、雲計算。市場中期仍是震盪格局，業績仍為選股的重要依據。根據歷史上中報利潤占比推算全年凈利潤同比，中報和全年凈利潤同比均在15%以上或附近、PEG小於1.5倍的行業如家電、食品、農業、地產、計算機，整體上偏消費類。中報凈利潤增速顯著大於業績預告上限（增速差額大於20%）且凈利潤增速大於20%的公司如：正邦科技(002157,股吧)、通化金馬(000766,股吧)、衛寧健康、向日葵(300111,股吧)、吉峰農機(300022,股吧)、牧原股份(002714,股吧)、廣譽遠(600771,股吧)、西昌電力(600505,股吧)、新五豐(600975,股吧)、亞夏汽車(002607,股吧)、博思軟件、贊宇科技(002637,股吧)、明家聯合、科大訊飛(002230,股吧)、大名城(600094,股吧)、億晶光電(600537,股吧)、盈峰環境、西部黃金(601069,股吧)、天茂集團(000627,股吧)和上海梅林(600073,股吧)。主題關注國改、PPP。國務院8月23日發布《關於建立國有企業違規經營投資責任追究制度的意見》，至此，國改1+N（1+22）文件體系已出台1+17，國企改革已經在加速落地中，繼續看好領頭的上海國改。穩增長大背景PPP不斷推進，7月初國務院常務會議加速推進PPP領域立法，9月預計財政部第三批示范項目清單也將形成並對外公布。新興行業，關注消費電子、雲計算。二季度消費電子凈利同比40%，目前PE43倍，9月7日苹果公司將發布iPhone7，新一代產品將在屏幕、攝像頭、電池續航等方面有進一步性能升級。雲計算方面IaaS層國產化運營已成定局，國內外企業都在紛紛向雲服務領域轉型，技術進步將成為雲計算板塊的主要驅動，雲計算三巨頭谷歌、亞馬遜、微軟股價創新高，2017 財年第一季度阿里雲營收增速同比156%。