[華安期貨1隊]宏觀弱勢及供需弱穩 鐵礦石期貨寬幅震盪

主要觀點:

宏觀經濟向左，「環保、限產」去產能政策向右。「經濟向左、去產能向右」兩者在下半年成為工業品市場方向的關鍵影響因素，兩者博弈仍舊難以為鋼材市場的供需面帶來實質性的改善，筆者維持中性觀點。為此，大宏觀角度看，「黑色期貨」或將維持了較大的波動空間，相對上半年來說，難以再出現較大的「單邊行情」。

價格持穩走高導致整體供應偏寬松。整體全球鐵礦石供應仍舊偏寬松，抑制了鐵礦石價格的走高。單從國內看，雖然四大礦發貨量的減少及港口可用庫存並不十分寬松，但是自2016年鐵礦石價格的持續反彈，全球非主流礦（包括部分國產礦）的復產壓力也在逐漸顯現。後期供給面整體維持偏寬松格局不會根本改變，對於價格的走高構成一定的阻力。

房地產「一枝獨秀」，國內用鋼需求仍舊保持了正增長。總的來說，年內房地產投資筆者仍舊維持偏樂觀態勢，房產市場整體正增長趨勢還降延續。除此之外，政策面托底的「鐵路水利基建」等重點工程後續將持續處於一個偏穩定的增長區間。以此來說，終端需求的正增長對比年內粗鋼產量處於「0」增長可發現，整體的鋼材供需環境相對前幾年出現了一定的改善，這是鋼價年內走高的根本原因，這也在後期繼續托底鋼價，繼續托底礦價。

結論及策略：

國內經濟形勢的壓制仍舊給大宗商品帶來了較多的壓力；但是考慮在國內房產火爆為鋼材需求托底，在整體需求相對有保障的背景下，考慮外礦供應壓力並不十分巨大，中長期的鐵礦石期價或很難走出較大的單邊行情，維持一個寬幅震盪格局，I1701預計在350-450區間波動。操作策略：區間波段操作

供需弱勢及需求保障鐵礦石期貨寬幅震盪

自2016年以來，大連商品交易所鐵礦石期價持續反彈，價格高點基本回到2014年9月行情，主力反彈高達40%以上。進入下半年，在鋼價走勢疲軟的格局下，整個鐵礦石期價也維持震盪為主。後期預計兩三個月鐵礦石期價都或將處於一個大的震盪區間波動，主要原因基於以下幾點：宏觀環境壓制市場信心持續改善、供需難以出現根本性改善，礦價仍舊受到寬松供應壓力；國內粗鋼產量基數穩定托底原料需求，又對價格底部形成支撐。

因素分析

一宏觀經濟向左，「環保、限產」去產能政策向右

1.經濟增長壓力巨大，依然是年內市場最大壓力所在

國家統計局此前數據顯示，2016上半年國內生產總值340637億元，GDP同比增長6.7%，二季度同比增長6.7%，與一季度持平。

國家統計局數據，2016年1-7月份，全國固定資產投資（不含農戶）311694億元，同比名義增長8.1%，增速比1-6月份回落0.9個百分點。從環比速度看，7月份固定資產投資（不含農戶）增長0.31%。2016年1-7月份，民間固定資產投資191495億元，同比名義增長2.1%，增速比1-6月份回落0.7個百分點。民間固定資產投資占全國固定資產投資（不含農戶）的比重為61.4%，比去年同期降低3.6個百分點。

簡單從上半年經濟增長數據來說，整體經濟仍舊維持在政府預期的合理期間內；不過細看經濟增長的結構來說，其中的壓力則是較為憂人。作為傳統經濟增長引擎的「三駕馬車」毫無疑問只有固定資產投資這一項在「苦苦支撐」經濟穩定增長；但是隨着結構轉型及樓市中長期的拐點出現後，固定資產投資的增長放緩態勢將不可避免。這一增長的放緩趨勢直接決定了經濟能否處於「合理期間」保持增長，這也是下半年經濟增長的最大壓力所在。

首先，從全國固定資產投資（不含農戶）這一項來看，即便政策面托底的各項基建項目正在按照計劃中的節奏推行，但房地產投資較年初的快速增長態勢或難再見，整體的固定資產投資增長壓力可見一斑。

其次，占到全國固定資產投資（不含農戶）比重出現在6成左右的民間固定資產投資自2016年開始出現了較為明顯的投資下滑。探究其中的原因，其中部分的原因與政策面的去產能及結構轉型相關；但是最大的原因還是民間投資者的對市場前景的不樂觀預期。後期在經濟轉型的陣痛期中，受制於各項政策的壓力、投資環境的壓力等因素影響，此項投資維持持續放緩增長將是大概率事件。

為此，固定資產投資的放緩依舊將是下半年經濟增長的最大壓力，而經濟增長壓力猶如「烏雲」將長期籠罩在金融市場。對於商品市場來說，即便經濟最壞的時間已經過去抄底的資金不斷涌入，但是在經濟放緩壓力風險甚至負增長風險沒有徹底釋放前，任何的反彈都面臨了高位的利空，反彈的空間愈大遇到的拋壓將越大。

2.「過剩產能」的消耗持久戰仍在進行

針對經濟轉型，首先面臨的是過剩經濟中的各種過剩產能行業的產能淘汰。為此，新一屆政府自上台之後堅定不移的推進過剩行業的去產能，其中以「鋼鐵、煤炭」首當其沖。以治理霧霾為契機，2016年「鋼鐵、煤炭」去產能進入了實質性階段。

單從煤炭產量來說，2016年以來的原煤產量同比下降10%足以表明煤炭去產能的力度可謂真正的壯士斷腕。相比煤炭行業的去產能，鋼鐵行業雖然粗鋼產量未出現實質性的下滑，但是從各省通報的有關消息及數據來看，鋼鐵落後產能的淘汰也進入了實質性的階段，這也是2016年鋼材價格持續反彈及堅挺的根本原因。

後續及更長遠的未來來看，「鋼鐵、煤炭」為代表的去產能將會在政策面高壓下矢志不渝的進行下去，此種去產能的「向右」將積極的提振市場信心，也為鋼鐵中長期基本面的改善起到一定利多支撐。

綜合來說，「經濟向左、去產能向右」兩者或在下半年成為工業品市場方向的關鍵影響因素，兩者之間的博弈仍舊難以為鋼材市場的供需面帶來實質性的改善，對此筆者仍舊維持中性觀點。在此大宏觀環境下，與鋼鐵產業相關的各個「黑色期貨」或將維持了較大的波動空間，相對上半年來說，難以再出現較大的「單邊行情」。

二供給面：價格持穩走高導致整體供應偏寬松

1.全球供給偏寬松決定價格高度

從四大礦山季度生產計劃來看，RTT預計2016財年生產3.30-3.40億噸，略高於2015財年產量；BHP預計2016財年生產2.28-2.37億噸，高於2015財年的2.27億噸；VALE計劃2017財年生產3.40億噸，基本與2015財年產量持平；FMG預計2016財年發貨1.65-1.70億噸，基本於2015財年持平。2016年下半年，預計四大礦山產量基本與2015年下半持平，環比2016年上半年略有增加。預計下半年四大礦山總產量在5.6億噸左右，較上半年增長2500萬噸。

世界鋼鐵協會的統計數據表明，1-6月份，世界粗剛產量同比下降1.86%，除中國內地外其他國家產量下降2.66%。除中國內地外的五大產鋼國家，6月份粗剛產量同比，環比均為3增2減，1-6月累計僅印度，美國增產，其余國家均減產。

全球整體供應偏寬松格局，在全球粗鋼產量難以出現明顯增長的背景下，再考慮全球經濟形勢的不樂觀，整體供需形勢依舊是個較為尬尷的境地，國際鐵礦石價格難以持續走高維持高位。

2.國內受非主流礦供給增加，供給形勢不容過度樂觀

針對國內市場，2016年上半年，鐵礦石進口量繼續上升，同比去年上半年共增加4076萬噸或9.00%。相對於去年下半年的5.0億噸而言仍略有下降，但整體上進口礦總量仍保持上升趨勢。從發貨數據來看，上半年四大礦山到中國的發貨量比去年略有下降，但整體保持平穩。值得注意的是，進口礦結構略有變化。2016年上半年，來自四大礦山的進口量占到總進口量的82%，自二季度以來，這一比例維持在81%左右，低於去年83%的平均水平。其他國家匯率貶值及鐵礦石價格企穩，導致非主流鐵礦復產略有增加，這也是目前港口庫存逐漸抬升的原因之一。

不過，細分港口庫存的結構，可以發現，去除「死礦」之外，單從貿易礦及鋼廠自有資源的角度來看，估算下港口總的高品礦資源僅有不到2000萬噸，且二季度至今略有下降，這與鋼廠今年以來頻繁出現的高利潤有一定關系。鐵礦石港口庫存這種結構性的不平衡，也導致港口庫存總量並未像往年一樣壓制價格的反彈。

總來看，整體全球鐵礦石供應仍舊偏寬松，抑制了鐵礦石價格的走高。單獨從中國國內來看，雖然四大礦發貨量的減少及港口可用庫存並不十分寬松，但是自2016年鐵礦石價格的持續反彈，全球非主流礦（包括部分國產礦）的復產壓力也在逐漸顯現。後期趨勢來說，供給面整體維持偏寬松，難以提振鐵礦石基本面，對於價格的走高構成一定的阻力。

三需求面：穩定投資增長保障需求平衡

1.去產能並未實質性導致粗鋼產量下滑

國家統計局數據顯示:2016年1-7月全國粗鋼日均產量219.02萬噸,同比下降0.97%;1-7月鋼材日均產量308.47萬噸,同比上升1.42%。2016年1-7月我國粗鋼產量46652萬噸,同比下降0.50%;1-7月我國鋼材產量65705萬噸,同比上升1.90%。7月份高密度的降雨使得下游施工進度明顯放緩,主要終端鋼材需求持續走弱,粗鋼產量環比降幅明顯。進入8月份,鋼鐵行業淡季接近尾聲,鋼廠或將為了即將到來的旺季提前擴張生產規模,預計8月份粗鋼產量環比將有所回升。通過簡單的粗鋼產量及鋼材產量可以發現，鋼鐵去產能並未實質性的導致粗鋼產量的下滑，這也就從基數上確保了對上游鐵礦石需求的保障。

全國高爐開工率進入三季度以來維持小幅波動，環保、限產等多諸多行政命令導致開工率被人為壓制，利潤無法完全轉化為生產力，鐵礦石需求受到一利抑制；但是2016年以來這個開工率持續維持在80%左右。按照港口實際可用資源計算，自從2015年4月以來，可用資源的庫存天數始終維持在20-25天的區間內，相對於歷史情況而言，屬於偏緊的程度。用港口可用資源與疏港量之和來衡量進口礦的供需關系，並通過這一和值的季度平均值進行比較。自2014年下半年以來，港口可用資源與疏港量之和開始從高位回落，說明供應過剩得以緩解，進入2016年以後開始逐漸回升，但整體仍低於往年水平。值得注意的是，今年一二兩個季度至今，這一和值基本保持在一個相對平穩的水平，表明港口整體的供需矛盾仍不突出。

因此，整體鐵礦石的供給和需求在國內維持了一個較平衡的位置，這也是今年礦價持續堅挺的主要原因；後續來說，雖然供給有進一步寬松的空間，但是過剩壓力不大，價格大跌風險也相對較小。

2.房地產「一枝獨秀」，國內用鋼需求仍舊保持了正增長

2016年1-7月份，全國房地產開發投資55361億元，同比名義增長5.3%，增速比1-6月份回落0.8個百分點。其中，住宅投資36981億元，增長4.5%，增速回落1.1個百分點。1-7月份，東部地區商品房銷售面積37196萬平方米，同比增長29.6%，增速比1-6月份回落2.5個百分點。7月末，商品房待售面積71382萬平方米，比6月末減少34萬平方米。其中，住宅待售面積減少415萬平方米，辦公樓待售面積增加26萬平方米，商業營業用房待售面積增加196萬平方米。

圖6：房地產投資有關指標累計同比均良好態勢（單位：%）

資料來源：WIND，華安期貨行業研究中心

房地產作為國民經濟的支柱產業，在2016年再次作為宏觀經濟的最有力的引擎。後期來看，房地產市場仍將是下半年經濟增長的最大保障，「一枝獨秀」局面或將延續，筆者主要基於以下幾點理由：

首先，2016年房產價格的快速上漲導致住宅去庫存過快，引導開發商投資熱情猶在。雖然從國家統計局數據可以發現整體的商品房待售面積去庫存沒有明顯成效，但是其中住宅庫存的去庫存速度卻是相對較快。以今年熱點的二三線城市為例，南京、武漢、廈門、合肥等城市平均住宅庫存消化周期在3個月左右，甚至合肥有人傳聞住宅庫存僅有1個月消耗周期。在此種背景下，開發商仍舊會有較大的投資熱情。

其次，房地產資金鏈的改善，後續仍舊維持良好趨勢。有關數據顯示，2016年一季度整個全社會的信貸有近1/3之一的貸款流入了房地產行業，直接推動房地產投資的增長。同樣，從最近商業銀行的信貸數據可以看，隨着國內樓市的火爆，大量的信貸資金流入個人住房貸款市場，這又間接的確保了開發商投資資金的到位。目前來看，各地樓市雖然出台了限購政策，但是隨着房產作為中產階級有效的投資品，其需求形勢依然偏樂觀，大量購買需求刺激下信貸資金流入將維持良好趨勢。總體來說，房地產開發資金的充足，在住宅需求形勢良好的情形下，又增添了其潛在的投資熱情。

總的來說，年內房地產投資筆者仍舊維持偏樂觀態勢，房產市場整體正增長趨勢還降延續。除此之外，政策面托底的「鐵路水利基建」等重點工程後續將持續處於一個偏穩定的增長區間。以此來說，終端需求的正增長對比年內粗鋼產量處於「0」增長可發現，整體的鋼材供需環境相對前幾年出現了一定的改善，這是鋼價年內走高的根本原因，這也在後期繼續托底鋼價，繼續托底礦價。

結論及策略

全文總結，國內經濟形勢的壓制仍舊給大宗商品帶來了較多的壓力；但是考慮在國內房產火爆為鋼材需求托底，在整體需求相對有保障的背景下，考慮外礦供應壓力並不十分巨大，中長期的鐵礦石期價或很難走出較大的單邊行情，維持一個寬幅震盪格局，I1701預計在350-450區間波動。操作策略：區間波段操作為主。

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