滬膠回調將持續

經歷了2009年以來的大牛市后，今年農歷中國年伊始，膠價漸顯強弩之末，自2月份以來展開了深幅回調。當前來看，膠價離產區剛性生產成本仍然較遠，高膠價依然“水分”十足；另一方面，美聯儲的二次量化寬松政策將于6月底按期退出，各國政府的負債經濟看似也告一段落，面對滿目瘡痍的政府負債，進行去泡沫化和去杠桿化或將是今后宏觀面上的主要聲音，因而膠價的回調料將持續。

割膠旺季來臨，天膠供應充裕

可以說上期所天膠庫存的減少對本輪膠價的反彈起到了推波助瀾的作用，剔除季節性因素，可以發現庫存即使與歷史同期均值相比，也處于低位，這也是對去年四季度泰國較預期大幅減產的反映。

但隨著新膠的上市，自去年末以來的“去庫存化”過程料將很快結束。目前國內天膠產區已經大面積割膠，東南亞主產區也進入割膠旺季，新膠大面積上市，供應緊張緩解。國際橡膠研究組織(IRSG)預計，2011年全球天然橡膠產量為1097萬噸，消費量為1115萬噸，供需緊張程度較去年有所緩解。IRSG預測今年天膠的產量與消費量增長都在70萬噸左右，但據業內人士預計，實際上今年全球供應恐將在去年基礎上大幅提升。5月至7月這段時期都是天膠的供應旺季，在季節性因素影響下，后期膠價大幅反彈的可能性較小，反彈空間有限。

需求意義上的“中國因素”褪色

中國汽車工業協會公布的最新一期汽車產銷數據顯示，4月份國產汽車產銷153.53萬輛和155.20萬輛，同比下降1.85%和0.25%，這是中國車市27個月以來的首次負增長。1至4月，汽車累計產銷643.11萬輛和653.39萬輛，同比增長5.09%和5.95%，增幅較去年同期分別回落57.67%和55.19%。市場人士指出，經過了2009和2010兩年汽車銷量大幅增長以后，汽車銷量增速將下滑至一個相對合理的水平，而這個過程給市場帶來的陣痛正在顯現并將持續一段時間。下游消費趨緩必將拖累橡膠需求，海關總署數據顯示，1至4月份我國進口天膠同比僅增長2.4%，進口合膠甚至同比大降14.8%。汽車工業是金融危機后我國為刺激經濟而重點支持的支柱型產業，其增速放緩一方面反映了我國經濟整體增速的放緩，另一方面也令配套輪胎產業對橡膠的進口需求減少，打壓投資者對于天膠“中國因素”的炒作熱情。當前來看，電荒與干旱是可能導致國內實體經濟增速放緩的兩大隱患，而存準率的“一月一調”與基準利率的“兩月一調”更是整個市場面臨的主要政策風險。隨著央行緊縮政策的持續以及銀監會正式將影子銀行體系納入監管，對于“中國因素”的炒作不論從基本面還是資金面上都漸漸失去支撐。

另外，日本強震給汽車工業帶來的中長期影響正逐漸顯現。據了解，受震災和零部件供應不足影響，4月份日本八大車企國內汽車產量僅為27.93萬輛，同比驟減60.1%，創下歷史最大跌幅。其中豐田產量為5.38萬輛，同比下跌78.4%，創下1976年有統計記錄以來月度產量新低，也是其國內工廠產量首次跌破10萬輛；本田產量為1.42萬輛，同比下跌81%；日產產量為4.42萬輛，同比下跌48.7%。基礎設施的重建并非朝夕之力，據報道，豐田和本田的產能一段時間之內仍將維持在50%左右，而日本國內車企的整體產能預期將同比下跌近半。

全球經濟面臨滯脹

本質上來說，金融危機后全球經濟的報復性增長很大程度上屬于各國政府的舉債經濟，央行的量化寬松政策實屬被動。近兩年以來，不但美聯儲在量化寬松，各大央行都在量化寬松，以支撐龐大的政府債券發行量，這造成了全球流動性泛濫。由于各國發展水平不一，各大央行調控水平也不一，負債經濟與量化寬松的副作用已漸漸顯現，一方面經濟復蘇的可持續性正逐漸減弱，另一方面通脹卻已抬頭。最近幾期中國、歐元區與美國的經濟數據也正反映了全球經濟的滯脹問題，而不斷蔓延與深化的歐債危機以及美國兩黨之爭、不斷刷新規模的美聯儲資產負債表更是讓全球投資者對于本輪經濟復蘇的前景憂心忡忡。

復蘇的持續性是否終結，是否“未老先衰”，甚至全球經濟會不會陷入雙底，當前來看，并非沒有這個風險。歷史經驗表明，經濟危機的到來從來無法預期，不論是遠去多時的大蕭條還是近期的雷曼危機；但總有跡象，屆時希臘的違約抑或美國被下調評級若是引發投資者對于國家主權債信的極度不信任而大規模拋售國債，那雙底將無法避免。一切并非不可能，風險正逐漸增大。

綜上所述，隨著東南亞以及國內云南、海南主產區相繼步入割膠期，天膠即將結束供應失衡狀態，基本面將從相對強勢而轉弱。宏觀經濟層面上，歐債危機深化、能源價格高漲、地震余波未平三大利劍高懸，下行風險增大。另一方面，中國的干旱及電荒持續最終將拖累經濟增長從而拉低總需求，深不見底的美國房價也令投資者對于美國將引領全球經濟復蘇不抱期待，全球經濟陷入下滑甚至二次探底的風險進一步增大。如果勢頭得到更多經濟數據的確認，投資者心理很容易產生方向性的逆轉。為降低水分、去除價格泡沫、規避大風險，預計膠價的“抽水”過程仍將延續，5至7月份之間進行中期操作的主策略應是逢高沽空。

(珠江期貨 楊戈)

(田莉 編輯)

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