不被市場短期波動干擾——對話博時基金副總裁董良泓

因基金公司“隱形資產”逐步壯大，基金公司競爭優勢和地位很大程度上已難以單純從公募領域上得以反映，基金的特定客戶資產管理領域未來可能會成為決定基金強弱的又一重要指標，這意味著，規模龐大的特定客戶資金對市場的話語權也有望進一步提升。在經濟轉型階段，特定客戶資產管理人是如何對待A股投資，上海證券報《基金周刊》記者就此問題與博時基金副總裁、特定資產管理部總經理董良泓進行了一番對話。

投資關注公司和行業的競爭結構

記者：博時基金是如何看待包括專戶、社保年金在內的特定客戶資產業務競爭，未來會出現一些什么樣的看點？

董良泓：我認為未來特定客戶資產領域的競爭將是全方位的，而其中最為重要的競爭可能是養老金領域的競爭，無論社保和年金，都主要是養老金的領域。養老金的重要性主要是這個行業的黏性比較大，因為中國經濟轉型從某種程度上是要先解決經濟的后顧之憂，例如提高社會養老金的數量和質量，從國際經驗看，它也將是經濟轉型中一個十分重要的領域。

而現在投資者比較關注的專戶也是一個新興的領域，專戶可能隨著新的衍生產品的推出變得多樣化，但專戶產品的資金性質跟養老金略有不同，專戶單個規模通常比較小，無論是從基金公司的整體業務考慮、還是營銷策略的考量，專戶與養老金都有不小的差別。此外，專戶的性質也往往決定了它是一個相對短期的產品。而養老金相對是長期產品，養老金的客戶黏性比較強，如果業績做得比較好，它的規模會和滾雪球一般擴張，這對基金公司而言有很大的吸引力。

在特定客戶資產領域的創新上，專戶可能會有更多的機會。比如隨著股指期貨、融資融券等衍生品的出臺，專戶產品會變得更多樣化；另一方面，未來也可能出現投資行業的專戶產品，比如消費行業類專戶產品、電子行業類專戶產品、醫藥行業類專戶產品，國外此類專門投資某個行業的專戶產品并不鮮見。同時、還有可能出現投資于主題類的專戶產品，比如以“西部大開發”、“三網融合”等為主題的專戶產品。因此，在今后產品業務的競爭中，基金公司會對市場和客戶的需求作出更進一步分析和挖掘。客戶不同，對產品形式和投資方向的需求差別甚大，比如央企的客戶與江浙、廣東的民營企業的專戶產品需求就會很大不同。

記者：在具體的投資上，博時基金特定客戶資產管理的風格是怎樣的？

董良泓：我們更強調自下而上的投資，主要體現在上市公司層面，其次才是行業和宏觀領域。我們希望能夠把上市公司看得更為透徹一些，比如對上市公司現金流量、資產負債這方面的理解和把握，而不是單純從利潤表的角度去看問題，強調從資產負債表分析公司也是體現我們較為長遠的一個投資傾。第二方面我們也更希望去了解行業的競爭結構，以及整體行業的成長性如何，第三是上市公司在行業里面的競爭優勢和地位，其面臨的行業競爭對手是怎樣的等等。當然，從宏觀和行業層面也不能忽視，例如經濟轉型中的新機會，目前國內已經催生了一批新興的行業，比如隨著建設平安城市和安全生的要求，諸如安防這樣的行業也隨之產生并得到大發展。我們必須綜合分析行業成長前景、上市公司在行業中表現，上市公司的投資回報率等等。

記者：那你怎么去判斷一個行業的結構和上市公司是比較好的？

董良泓：我們認為較好的行業結構就必須有可持續的行業增長的能力，以及穩定的有層次的競爭結構。通常而言，如果一個行業的整體增長前景并不樂觀的話，那么行業對上市公司所產生的負面影響和壓力是巨大的，雖然也會有例外的地方。比如有個行業整體發展是缺乏增長動力的，但從行業鏈角度可能會有一些細分的機會，比如行業內部的上市公司向一些有潛力的細分領域擴展，也會因此蘊含出新的機遇和需求。這就讓我們對行業的把握提出了更多的要求，必須全面的分析行業問題。

具體到上市公司，投資者可能就面對著不同的盈利模式，不同的競爭優勢催生著不同的毛利率和回報率，彼此競爭也就出現分化。當然，上市公司的治理結構、管理團隊也是我們關注的主要因素之一，此外，我們不僅僅注重上市公司主營業務做的優秀，同時也注意公司如何合理利用資本市場擴大投融資總而言之，我們希望能對上市公司和行業的作出一個綜合、全面的判斷。

經濟轉型中的分配方向是重要看點

記者：A股市場自今年七月以來出現一波較大的上漲行情，這對你們的投資判斷有什么影響？

董良泓：我們的投資風格事實上是不希望對市場的短期波動作出太多趨勢性的判斷，除非是面臨較大級別的熊市和牛市，大級別的趨勢如果沒有作出應有的判斷會對整體投資造成很大的負面影響，過去的幾年市場波幅較大，而有幸的是我們作出了相對正確的判斷。但是在大部分時期，市場表現出比較均衡的狀態——小牛市、小熊市或波動市。在這樣的環境下，我們強調自己選擇投資標的是第一位的，我們不希望被市場短期的波動對投資造成干擾。如果你對一個行業或具體的上市公司看得比較清楚，同時你的投資周期也比較長，那么你不會過于在乎市場波動這樣的外界因素，事實上，我們也認為七月份以來的市場并不是一個大級別方向的波動，甚至在較長的一段時期都不可能出現一個大級別的波動，因此我們的注意力是集中于自己最為核心的投資風格上，我們現階段需要做的就是長期持有那些穩健的、有不錯回報率的優質公司。

記者：您剛才說現在經濟增長速度在下滑，對今后三年的市場是有怎么樣的一個看法？

董良泓：我認為未來幾年應該是一個比較重要的過渡期，就是中國經濟將處于一個整體轉型階段，一個快速上升、龐大經濟體的轉型必定要花費一個較長的時間，因此這兩三年是一個比較關鍵的階段，這個關鍵過程中增速會出現下降，這好比高速行駛中的汽車在拐彎時需要剎車，如果不減速，它面臨的風險是巨大的。

中國經濟增速的下降也可能會存在一些不確定因素，這是我們對市場的一個判斷。增速的下降也導致市場波動的減弱，因此我認為整個市場會大致保持一個相對平穩的走勢，這也是我們在現階段不太注重指數的一個原因，也許在某一天、某一周內你感受到波動的幅度，但當你在一段時間后，回頭看看市場的走勢，你覺得市場并沒有表現出很大的波動，也就是說，經濟減速后，股市的風格也出現了一定的變化，就是波動會相對少很多，這樣也產生一個避免浪費精力的好處，包括基金公司在內的很多投資者可以把更多的精力和資源投入的個股的選擇上。

今后幾年的市場變化也會對投資模式產生一些影響，一方面整體大幅波動的概率正逐步減少，同時轉型期內也會產生一個方向性的選擇，我們大體的看法是從總量到結構，從增長到分配。例如過去經濟增長是資本市場最關注的問題，而現在則是同時注重分配上的問題，這個對我們的投資會有一個啟發性的影響。

新經濟中民營上市公司涌出成功企業概率大

記者：在調結構過程中，哪些行業或者領域最具投資價值呢？

董良泓：我認為偉大的公司一定會產生在民營企業里頭，而國有企業大多現在就已經成為巨無霸，在成長性方面相對缺乏。而大部分民營企業本身規模較小，而且其從小變大的活力已經從很多中國的企業中得以證明，包括騰訊、阿里巴巴、華為、比亞迪等等一些成功的企業，

但從國內外的歷史看，在經濟轉型過程中一直到最后，那些成為“偉大公司”的企業往往是從沒有人能夠事先預料到的行業和方向出現。但是可以預料的一點是，一些傳統的、落后的行業方向是不太可能出現“偉大公司”了。

在新興的領域，諸如新能源、物聯網、環保低碳等細分有可能孕育出一批成功的企業，而這些企業很可能是民營企業。

在商業模式上，我認為在一些新興的產業鏈，如果上市公司能夠在某一個點上做的最精最深，或者說這種產業鏈或者行業環節原本存在一定缺陷，但上市公司彌補了這個環節缺陷，那么這樣的上市公司是有機會的，雖然一些上市公司的市值目前而言還很小，如果它能夠做到這一點，它就有成功的潛力。還有一些上市公司可能在產業鏈上的任何一點都無法做到最好，但是它卻利用了產業鏈上所有的環節，并加以整合，創造一種新的盈利模式，它也會成功。