東方證券維持華能國際“買入”評級

1月4日消息，據中財網報導，東方證券發表報告稱，針對華能國際公告收購9項資產，繼續給予“買入”評級。

公司公告，將收購山東電力集團公司擁有的雲南滇東能源有限責任公司、雲南滇東雨汪能源有限公司等9項資產，收購價格合計86.25億元。

此次收購山東電力資產多元化，加速兌現公司十一五規劃。08年報中提到：“到2010年，在節能、減排、調整結構、提高效益的基礎上，公司力爭實現的主要目標是：發電裝機容量超過6000萬千瓦；煤炭可控供應能力5000萬噸/年；港口煤炭儲運、中轉能力超過4000萬噸/年，煤炭海運能力超過3000萬噸/年。”從09年最後一天公司公告的多項機組投產及這次電源、煤炭、港口碼頭及航運等大規模資產收購的動作來看，公司正在有步驟的完成承諾。

此次電源資產收購中，滇東能源及滇東雨汪皆是在煤炭成本高企之下難得的煤電聯營項目，一方面使公司進入雲南省的電力市場，電源點佈局更趨合理；同時煤電聯營模式也是盈利水準的有力保證。

本次收購完成後，發電機組可控和權益裝機增加333萬千瓦，增幅分別為6.9%、7.3%；煤炭新增規劃產能合計800萬噸/年；其他注入資產有：港口兩個，擁有碼頭10座，其中已運營碼頭6座，吞吐能力合計669萬噸，在建碼頭3座，年設計吞吐能力合計1295萬噸，前期碼頭1座；以及2萬噸級運能的船舶5艘。煤電港運綜合協同效益初步形成。

此次收購資產對價為86.25億，收購資產的權益評估值為69.28億，即收購P/B為1.24倍，對比09年火電行業2.88倍、煤炭開採4.6倍、港口3.37倍、航運2.73倍的P/B水準，收購對價低廉；僅從注入的電源資產來考慮，假設三個電廠的淨資產回報率保守估算為10%，則可增厚10年業績9%。但考慮到大量的電源、煤炭、港口等資產尚在前期和建設階段中，收購意義則在長遠。尤其是煤電港運綜合協同效益，有利于公司改善資產結構，延伸產業鏈，培育新的利潤增長點。

按照公司十一五規劃，發電裝機容量到2010年底要超過6000萬千瓦，此次收購完成後，公司可控裝機增加至51878兆瓦，則10年裝機仍有15%以上的上升空間；另外考慮到5000萬噸/年的可控供應目標，後續煤炭資產注入仍可期待。

從深圳能源到新加坡大士電力，再到這次的山東電力集團，每次收購的對手都是強者如林，但華能可以脫穎而出博得頭籌足可見其行業內深厚的人脈資源、資金實力以及清晰的投資戰略。尤其公司持有的境外電力資產不僅可以進一步提升公司的品牌價值，還提供了盈利穩定器的功能，08年境內業務出現虧損淨利率僅達-6.21%時，境外業務仍實現正收益，淨利達到5.26%，提升公司整體業績10%以上。因此，有理由相信華能將繼續以其品牌優勢整合優勢資產。

假設10年全國利用小時增加3%，煤炭成本上浮8-10%，不考慮煤電聯動的再啟動該行預期09-10年華能國際的淨利潤增速將分別達到236.5%、26.2%，業績增長確定性強。從中長期看，公司相對單一的火電經營結構已經在不斷得到改善，水電、核電、新能源發電以及煤炭、港口、航運等其他領域資產將成為公司未來長足發展的原動力；電價改革加速的趨勢下，大型發電商的成本優勢、規模經濟效應將顯露無疑，競爭優勢進一步加強。公司09-10年EPS分別為0.42元、0.53元，對應10年動態PE為15X，PB為2X。該行繼續給予“買入”評級，6個月目標價10元，相對目前股價有25%的上漲空間。