Facebook股價大跌後估值仍過高：應避免投資

導語：國外媒體今天刊文稱，自今年5月IPO(首次公開招股)以來，Facebook股價已下跌40%。數百萬投資者都有同一個問題：Facebook股票是否適合買入？而最簡單的答案就是：不適合。近期，Facebook股價從17.55美元的低點上漲至23美元，在這一股價水平上，Facebook的市盈率和市售率都處於較高水平，但該公司的業務前景仍有很大的不確定性。

以下為文章全文：

Facebook用戶正快速轉向移動平台，目前有超過一半用戶通過智能手機和平板電腦登錄該網站，這一趨勢令Facebook也感到驚訝。Facebook CEO馬克·扎克伯格(Mark Zuckerberg)需要找到一種新方式，實現移動流量的商業化。Facebook來自傳統PC平台的訪問量正在下降，而這一趨勢不太可能逆轉。

Facebook的移動業務不一定能獲得成功。在移動設備較小的屏幕上，Facebook沒有太多空間在不影響用戶體驗的情況下去投放廣告。而隨用戶越來越多通過iPhone、iPad和Android應用訪問Facebook，他們通過網頁訪問Facebook網站的時間將下降。作為移動應用市場的主導者，蘋果和谷歌將有更多的話語權。

估值高企

在當前的股價水平上，以2012和2013年每股收益預期48美分和63美分計算，Facebook的2012和2013年前瞻市盈率分別為47倍和36倍。而谷歌和蘋果兩大科技巨頭的2012年前瞻市盈率僅約為16倍。Facebook當前市值為610億美元，不包括現金則為530億美元。這相當於Facebook今年50億美元營收預期的10多倍。而谷歌的市售率僅為Facebook的一半。

那麼Facebook真正的價值幾何？或許只有15美元。這相當於2013年前瞻市盈率24倍、前瞻市售率6倍。然而這仍然不是一個便宜的價格。華爾街平均預計，Facebook明年每股收益將同比增長31%，至63美分。

這樣的預期仍是非常樂觀的，因為忽略了Facebook數額龐大的股票薪酬。Facebook曾向工程師和其他關鍵員工發放了大量期權，防止他們被其他公司挖走。

2011年，Facebook發放了14億美元受限股，平均每名員工接近50萬美元。今年到目前為止，Facebook又發放了10億美元受限股。Facebook報告的股票薪酬費用明年可能將達到每股20美分。在每股收益預期中減掉這部分費用，那麼Facebook當前股價的2013年前瞻市盈率將高達50倍，而即使以每股15美元計算也高達35倍。

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股票薪酬費用

科技行業公司總是呼籲分析師忽略股票薪酬費用，而分析師通常也會這樣做。這一做法的理論依據是，只有現金費用才會對利潤帶來影響。然而這樣的想法毫無道理。巴菲特曾指出，在極端情況下，企業會用股權支付所有費用，如果這樣計算那麼將毫無成本。

Facebook去年發放了大量受限股，甚至超過了現金薪酬費用。扎克伯格似乎富於“騎士精神”。他在近期接受採訪時表示：“我們支付薪酬的方式是，將發放給你的現金轉換成股票。”隨股價下降，Facebook還將向員工發放更多股票。

我們對Facebook目標股價的看法可能並非主流。在近40名關注Facebook的華爾街分析師中，只有BMO資本市場分析師丹·薩爾蒙(Dan Salmon)對Facebook的目標股價為15美元。大部分分析師給予的目標股價為20至30美元，而初始目標股價甚至超過40美元。

《巴倫周刊》曾兩次發布看空Facebook的評論文章。第一次是在今年2月Facebook提交IPO檔案時，第二次是在該公司5月份上市前夕。我們認為，在35至40美元的股價水平上，Facebook的價值已明顯高估。投資者應當考慮蘋果和谷歌，而不是Facebook。自那時以來，蘋果和谷歌股價已分別上漲約25%。我們的結論是：“聯繫好友時用Facebook，投資時避開Facebook。”

看多者的理論

看多Facebook的投資者普遍認為，扎克伯格和他的公司能找到新的方式，利用該網站的9.55億每月活躍用戶獲得收入，無論是通過移動業務還是案頭廣告、電子商務、搜索、網絡游戲，以及其他尚未出現的新模式。這些投資者認為，不應對Facebook當前的業績過多關注，因為該網站才剛剛起步。

目前，Facebook平均每用戶每年營收為5美元。看多者認為，在未來5年內，這一數字將達到2至3倍。扎克伯格在近期參加TechCrunch Disrupt大會時表示，從基本面來看，Facebook移動業務進展良好，但卻被外界低估。實際上，只有家庭主婦或狂熱信徒才會相信這種說法。Facebook預計，移動業務對今年營收的貢獻約為5%。扎克伯格表示：“在6個月之前，我們還沒有在移動服務中投放任何一條廣告。”

一家機構投資者表示：“任何持有Facebook的人都會面臨問題，因為Facebook仍在探索移動業務商業化的模式。Facebook還被迫花費10億美元收購Instagram，因為其他一些創業公司移動業務的前景比Facebook更好。”

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Facebook今年7月發布了第一份季度財報，未能令華爾街滿意。第二季度，Facebook營收同比增長32%，至11.8億美元，而不考慮股票薪酬的費用則同比增長60%。Facebook同時預計，由於加大基礎設施投資和其他未披露的支出，今年後兩個季度的費用也將大幅增長。

這一情況令許多投資者大為震驚，他們原本認為Facebook擁有強大的商業模式，營收增長應超過費用增長。華爾街目前認為，Facebook在2015年之前都不太可能使每股收益達到1美元，而這同樣沒有考慮高漲的股票薪酬費用。Facebook達到這一利潤目標或許需要使營收提升一倍，而目前也不清楚該公司是否能做到這一點。

看多Facebook的Wedbush分析師邁克爾·帕赫特(Michael Pachter)表示：“我不能理解Facebook的管理團隊，他們沒有解釋將如何去花股東的錢。Facebook一直說，‘相信我們’。投資者不需要知道你如何去花每一分錢，但需要知道戰略。到目前為止，Facebook公佈的相關消息很少，該公司也缺乏類似谷歌、蘋果和亞馬遜的可信度。”

廣告業務挑戰

Facebook近85%的營收來自廣告，主要是出現在案頭版網頁右側的廣告。在未來一段時間內，廣告仍將是Facebook的主要營收來源。不過eMarketer本周下調了Facebook的營收預期，並預計谷歌今年將在顯示廣告領域超過Facebook。

Facebook或許可以對用戶收費，例如每月1美元。即使這將影響Facebook的用戶數，但仍會給Facebook帶來每年50億美元的收入。不過，Facebook已經排除了這種可能性。Facebook的登錄頁顯示：“Facebook免費，並將一直免費。”

Facebook COO謝麗爾·桑德伯格(Sheryl Sandberg)承認，該公司的廣告業務遭遇了挑戰。在7月份的財報電話會議上，她表示：“這主要是由於我們是一種全新的營銷方式。我們不是電視台，不是搜索引擎，而是第三類媒體。”

衡量第三類媒體的有效性並不容易，因為這類媒體上的廣告大多關於品牌建設，而非促成消費。Sector & Sovereign Research分析師保羅·撒加瓦(Paul Sagawa)表示：“Facebook是好友之間聯繫的活動中心，其上的商業性干預並不受歡迎。”

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在Facebook尋找新方式吸引廣告主投放案頭廣告時，Facebook的用戶正轉向移動設備。Facebook的最新舉措是推出“贊助商內容”廣告，向用戶展示好友談到的品和服務。然而這類廣告出現在用戶的“動態匯總”中，有可能幹擾用戶正常使用，導致他們放棄該網站的服務。某些廣告一再地出現，告訴用戶好友喜歡沃爾瑪和塔吉特。在近期的一起訴訟中，原告方指出，如果想要讓用戶成為廣告代言人，那麼Facebook應當付費，否則應該提供選擇幫助用戶關閉這類廣告。

紐約BTIG分析師裡奇·格林菲爾德(Rich Greenfield)表示：“如果移動廣告有良好的目標性和創新，那麼是一件好事，至少不會讓人反感。不過這些廣告似乎目標不明確，同時也不具有很強的創新。Facebook似乎很願意在移動設備上投放尺寸較大、干擾用戶的廣告，我並不認為更大就是更好，這不是出色的用戶體驗。如果消費者對此感到失望，那麼將帶來反效果。”

格林菲爾德目前對Facebook的股票評級為“中性”，在Facebook上市時曾呼籲用戶避開隻股票。他表示，Facebook的移動戰略僅僅讓他對該公司的前景更加擔憂。今年6月，有11%的Facebook用戶只通過移動設備訪問該網站，高於3月份時的9%。這一比例未來還將上升。

大部分僅使用移動設備的用戶年齡不到25歲，這類人群對PC的使用正越來越少。Evercore Partners分析師肯·塞納(Ken Sena)估計，今年8月，美國國內用戶在PC上訪問Facebook的時間同比下降了12%。他的這一估計基於comScore的數據。塞納發現，在12至17歲和18至24歲用戶群體中，這一下降幅度最大，分別達到42%和25%。在55歲以上人群中，通過PC訪問Facebook的用戶比例明顯上升。

來自PC的用戶平均年齡上升並不是一件好事，因為廣告行業通常更關注年輕人。年輕人是否會喜歡自己母親或祖母經常使用的社交網絡？一些放棄案頭服務的年輕人正轉向移動服務，但綜合在一起的影響則很難評估。

撒加瓦表示，Facebook移動業務的問題並不僅僅是由於移動設備的屏幕尺寸。他在近期的一份報告中表示：“嚮應用模式的轉移對Facebook很不利。Facebook希望用戶一直打開該網站，每天多次訪問網站，從而將用戶的社交活動通過社交網絡聯繫起來。”然而，應用模式破壞了Facebook的計劃。用戶在需要時才會打開應用，並在不使用時立即關閉應用。

他指出：“如果你可以直接選擇專門的應用，那麼為何還要使用Facebook去玩游戲、看書、管理手機、播放流媒體音樂或購物？”作為移動作業系統的開發者，蘋果和谷歌還將搶奪Facebook的應用營收。

應用模式可能更有利於專業網站，例如Twitter、Pinterest、Yelp、LinkedIn和Trulia。撒加瓦表示，Facebook應當開發更專門的應用，例如Instagram、Facebook聊天，以及與用戶名和密碼相關聯的Facebook消息應用等。

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受限股解禁

未來幾個月，Facebook股價很可能由於受限股解禁而承受巨大壓力。目前，Facebook聯合創始人達斯汀·莫斯科維茨(Dunstin Moskovitz)已拋售了750萬股Facebook股票，占他所持股份的5%。早期投資者皮特·希爾(Peter Thiel)則出售了持股的80%，即2010萬股。

10月29日和11月14日，分別將有2.34億和7.77億股Facebook股份解禁。相對於目前流通的6.92億股股份，解禁股規模十分龐大。Facebook在IPO中出售了4.21億股股份，而近期的解禁股數量則為2.71億股。

扎克伯格近期決定，在至少1年時間內不出售其所持的5.04億股股份。不過這一決定也不值得驚訝。作為CEO和控股股東，扎克伯格很難在不造成負面市場影響的情況下出售股份。

在股價大幅下跌後，Facebook的估值仍處於較高水平。Facebook通過用戶基礎創造收入的前景不明，而移動業務面臨的困境不太可能短時間內解決。因此，投資者目前仍應避開Facebook股票，Facebook股價最終應跌至15美元左右。(李麗)