專題探討─2012∶黃金時代仍未結束

Dailyfx分析師∶賀華明

金價在2011年再次上揚，從而在年線收出史無前例的十一連陽。黃金兌所有法令貨幣均出現了上漲，兌美元以及英鎊上漲了約10%，兌歐元上漲了14%，即使是兌表現強勁的人民幣以及日元也分別上漲了9%以及8.75%。相對于全球主要股指以及其它商品價格普遍下跌，黃金的表現亦堪稱優異。

2011年的金價走勢大致可以分為兩個階段。首先是在全球主要央行普遍實行極度寬松政策的大背景下，特別是美聯儲推出第二輪量化寬松政策以來，金價受美元全面下跌以及因歐債危機引發的潛在避險情緒推動強勁上揚，最終在9月初創下1920美元的歷史新高。然後是美元指數自9月份反彈，金價陷入為期數月的調整。截至目前，這種調整仍在繼續。隨著金價自歷史高位下跌了大約17%，再次測試了9月底急劇回落的低點1532美元，有關黃金泡沫是否即將破裂的爭論開始升溫。

2012年對全球經濟來說將是充滿不確定性的一年，對金價走勢可能也是如此。持續兩年的歐債危機最終將如何演進？歐元區是否能免于分裂？全球經濟是加速回復，還是會陷入滯脹？寬松的貨幣政策是否會開始轉向？只有回答這些問題，我們才能對金價在2012年的走勢有一個明確的把握。

2012將是歐元的生死之年

持續兩年的歐債危機正在從最初的希臘、愛爾蘭等小國向歐元區核心國家蔓延。歐元區現在已經到了不是走向整合，就是走向分裂的地步，而前一條路徑遠非那么清晰。至少在今年上半年之前，投資者對于歐債危機很難掉以輕心。從1月份開始，意大利必須實現在今年第一季度發債約1180億歐元的目標，西班牙需要對約600億歐元的債務進行再融資，希臘也在第一季度再次迎來償債高峰。巨額的融資需求將考驗這些國家的抗風險能力以及歐盟領導人的危機解決能力。鑒于意大利債務問題在去年年底已經引發了一場恐慌而法國評級在新的一年可能被下調，歐盟領導人已經沒有太多拖延的時間。

歐洲銀行體系的債權債務關系已將核心國和邊緣國的經濟利益綁在一起，一旦任何國家違約引發系統性風險，必將引爆新一輪的金融危機。因此，對債務危機的擔憂很有可能會在上半年繼續為金價提供支持。

經濟復蘇面臨滯脹威脅

經濟前景面臨的不確定性也有可能促使投資者保持謹慎。由于法國、意大利等歐洲多個國家在去年采取了大規模的財政緊縮措施，歐元區經濟將在今年第一季度放緩已經成為一個共識，現在的問題是經濟是否會重陷衰退。美國數據近期顯示改善的跡象，但在其它經濟體放緩的情況下改善的趨勢能否持續也是個疑問。新興市場方面，中國經濟正面臨控制通脹與穩定增長的雙重壓力，房地產泡沫破裂可能會使得多年高速增長隱藏的問題開始浮出水面。

全球經濟面臨的另外一個風險可能就是滯脹的威脅。2011年最後兩周油價受伊朗軍演的消息上漲超過10%，隨著西方國家加強對伊朗的制裁，後者可能會把油價作為還擊的武器。美伊近期圍繞霍爾木滋海峽通航權的爭論有在未來演變成武力沖突的風險，事實上，美國從未放棄對伊朗的戰爭威脅。因此，油價在2012年很可能會維持高位，而一旦戰爭爆發，將讓人聯想起上世紀70年代第四次中東戰爭導致油價 升、西方國家陷入滯脹的歷史，而金價也正是在那時創出850美元的高位。

黃金的避險地位完勝美元

在金融危機之前的幾年，美元下跌是金價上揚的主要原因。金融危機的爆發曾短暫的推高美元，打壓金價。但在歐債危機導致市場風險厭惡情緒盛行的時期，黃金的避險地位完勝了美元。

自金融危機以來，金價上漲了超過一倍；而美元指數總體上在歷史低位上方作區間震蕩，現仍處于區間的下端。究其原因，是因為投資者對紙質貨幣的信心已經大幅下降。特別是歐債危機讓一些發達國家破產的可能成為現實風險，投資者必須尋找更好的保值工具。而放眼全球，幾乎所有的發達國家都背負巨額債務，即使是經濟實力雄厚的美國，其債務也處在難以為繼的水平。去年8月標普歷史性的下調美國的3A評級，對于那些把美元視為避險天堂的投資者就是一記警告。因此，就避險地位來看，盡管風險厭惡情緒盛行可能為美元提供支持，但黃金仍然具有其獨特的優勢。

全球貨幣政策仍將維持寬松

寬松的貨幣政策環境亦為金價上漲創造了條件。在2008年金融危機後，全球主要央行均把利率降至了接近于零的歷史低位，并且一些主要央行通過所謂的定量寬松向市場注入了大量資金。時至今日，這種政策仍未出現轉向的跡象，并且預期在2013年之前這種狀況都不太可能發生變化。

在風險偏好高漲的情況下，投資者為尋求高收益會傾向于把資金投向風險資產。但是在避險情緒盛行情況下，投資者將把資金安全放在首位，低利率甚至是負利率降低了投資者持有黃金的機會成本。因此，黃金對于投資者來說仍會是一個很好的選擇。并且，過去數年的“賺錢效應”進一步增強了黃金的吸引力。

央行是黃金的大買家

事實上，不僅普通投資者面臨著資產保值的問題，數額龐大的主權財富基金也面臨著保值的問題。歐洲債務危機侵襲了投資者對歐洲資產的信心，隨著美國評級在去年8月份被下調，已經沒有資產被認為是無風險。金價在金融危機期間的走勢突顯了它的保值作用，這使得主權財富基金可能會繼續把黃金作為資產多元化的主要選擇。

自2009年3月以來，全球主要央行已經買入了大約300噸的黃金，占全球黃金需求的12%。值得一提的是，擁有全球規模最大的外匯儲備的中國，其黃金持有量僅為1054噸，遠低于美國的8133噸，甚至遠低于遭受債務問題困擾的意大利的2452噸。因此，黃金的每次大幅回落對于像中國這樣的國家來說可能都是一次難得的增持機會。

黃金實物需求逐年增長

除了投資需求，黃金實物需求也在逐年增長。根據世界黃金協會發布的《2011年第三季度黃金需求趨勢報告》，去年第三季度黃金實物需求達到567.8噸，創出有史以來的最高記錄。并且黃金的需求結構正在出現“西金東移”的變化，即北美和歐洲的黃金需求下降，印度次大陸和東亞對黃金的需求上升。而以中國和印度為代表的國家，對黃金的積累才剛剛開始，表明黃金未來也具有升值的空間。

黃金是一個泡沫嗎？

關于黃金是否是一個泡沫并不是一個基本面問題。從基本面來看，金價幾乎沒有大幅回落的理由，2012年金價仍有可能繼續保持堅挺。或許過去數年的金價上揚讓人覺得不可思議，金價上漲得如此之高，已經讓它成為名副其實的“貴”金屬，這才是市場恐高的原因。但是不要忘記，經過通脹調整的金價歷史高位大約在2500美元，目前的價格距歷史高位仍有900美元的距離。因此，從絕對價格的高低來判斷金價是否是一個泡沫并不合適。重要的是，只要黃金仍然被視為是一個保值的工具而其它法令貨幣又面臨這樣那樣的問題，金價就仍有可能繼續上漲。誰能擔保，歐債危機之後，下一個不會輪到日本、美國呢？這些國家的債務同樣處在令人“恐高”的水平。

當然，2012年也有可能出現另外兩種極端的情況∶一是全球經濟復蘇快于預期，促使各國央行開始考慮收緊貨幣政策，從而導致金價向下反轉。但是在2012年這種可能性極為渺茫；另外一種情況就是歐債危機在全球演變成一場流動性危機，投資者為滿足融資需求大肆拋售持有的黃金頭寸，從而導致金價劇烈震蕩，就像我們在2008年金融危機期間所見的一樣。如果以某個國家退出歐元區的幾率來衡量，這種可能性在大約50%。

技術展望

技術上，金價目前距歷史高位僅回落了不到20%，仍在非常正常的回調范圍。今年伊始金價在測試9月份回落低點1532美元低點後反彈，該處將成為決定金價短期走勢的一個關鍵水平。守住該位下一步將有可能朝1800美元的次高點進一步反彈，更上方阻力位于歷史高位1920美元。下破1532將引發深度修正，更下方支持位于自2008年低點開始的漲幅的38.2%回檔1445美元，然後是50%回檔1300美元，該處接近2011年低點。只有跌破後者才能改變筆者看漲的觀點。