降息仍有必要：彌補流動性供給缺口

全面降準終究還是來了。央行此時降準，兼顧了平抑流動性季節性波動、對沖外匯占款減少、穩定經濟增長和推動結構調整的多重目標，是對當前偏緊貨幣條件的合理修正。目前來看，流動性供給缺口因全面降準得到彌補，而通脹走低帶來的實際利率高企依然較突出，利率存在繼續下調空間。

春節前流動性面臨較大考驗，為央行放松貨幣環境提供了契機。為平抑貨幣市場波動、彌補短期流動性缺口，春節前歷來是央行投放流動性的高發期。具體到今年，節前流動性收緊的風險更大。除去常規的長假取現影響外，春節前新一輪IPO進一步加大了機構流動性管理的難度。在今年春節前流動性面臨多重考驗的情況下，央行采取更大力度的放松動作非常必要。

更根本的原因在於：一方面，新增外匯占款趨勢性減少，導致基礎貨幣長期面臨供給缺口，有必要穩定中長期流動性供給，確保銀行體系正常運轉。另一方面，當前貨幣條件存在放松的必要。經濟增長下行壓力不減，宏觀經濟政策仍需發揮托底的作用。1月制造業PMI數據連續第6個月下行，且進一步跌破了50的榮枯線，顯示制造業生產經營活動繼續放緩。結合其它高頻數據分析，一季度經濟增長率恐將滑向政策底線，貨幣政策需要適時肩負起穩增長的責任。

同時，通縮風險持續增加，貨幣政策存在放松的壓力。去年下半年以來，消費品價格增速不斷放緩，工業品價格加速下行，通脹水平持續走低。考慮到美元升值、需求疲軟、大宗商品價格下行趨勢依舊，我國物價仍處於下行頻道，且通縮風險持續增加。

通脹下行將導致實際利率抬高，這不利於居民消費和企業投資，抑制經濟增長動能，由此帶來貨幣政策放松的壓力。

在低增長、低通脹的環境下，近期已有越來越多的經濟體加入貨幣寬鬆的行列，競相放松貨幣條件以改善經濟增長、擺脫通縮困境。去年11月降息后，我國貨幣寬鬆節奏有所放緩，貨幣條件沒有明顯改善，甚至更趨緊張。首先，貨幣增速繼續放緩。其次，人民幣實際有效匯率仍處升值頻道。最後，通脹走低導致實際利率並未出現明顯下降。縱觀貨幣增速、人民幣匯率、實際利率，這三者都處在趨緊狀態，可見貨幣條件並未出現明顯放松。

無論是出於托底經濟、應對通縮風險的需求，還是從保持貨幣政策松緊適度的角度出發，當前都存在適度放松貨幣條件的必要。在具體做法上，目前監管層已然在推動寬信用的進程，但投資增速回落導致的融資需求萎縮一時難以扭轉，貨幣增速還在走低。近期人民幣對美元匯率貶值的傾向更加明顯，即期匯價持續徘徊於波動下限附近，但考慮到人民幣國際化戰略和防范國際資本大量流出，央行勢必不會允許人民幣出現趨勢性貶值預期和走勢。相比之下，降低實際利率更為容易。

降低實際利率，首先有必要下調存貸款基準利率。鑒於信貸在我國社會融資結構中占有重要地位，要有效降低實體經濟融資利率水平，很難回避調降存貸款基準利率這一選項。其次，降準亦有助於引導利率下行。目前法定存款準備金率仍處於高位，銀行存款的資金效率較低，加上利率市場化的作用，導致銀行的資金成本無法下降。通過下調存款準備金率，可一次性釋放出大量低成本資金，有助於增加銀行體系流動性，推動市場利率下行。

因此，央行選擇全面降準，既是對沖外匯占款下降，也是對偏緊貨幣條件的合理修正。降準搭配降息的做法，更有助於引導實際利率下行。目前來看，一季度經濟下行壓力大、通縮風險上升，央行繼續下調基準利率值得期待。（中國證券報）