新興市場財政體質穩健，寬鬆貨幣政策利多於弊

遊戲規則再度改變。西方國家一直受到經濟降溫所苦，Fed多次暗示將再推第二套量化寬鬆(QE2)貨幣政策，英國儘管政府大砍預算支出，但央行也不排除跟進Fed腳步，而日本央行也早就投入外匯市場、進行買進。這些成熟國家的目的都是希望長期壓低匯率及利率。相對地，新興國家近來不斷受到熱錢湧入所苦，匯率升值、國內資產價格膨脹，影響範圍廣及整體經濟。巴西及泰國等都已實施資本管制措施。

Deja vu? 自1990年以來，歷史上有過3次Fed長期間維持寬鬆貨幣政策：1991-94、2001-04、2008-10。由過去經驗發現，每當Fed基準利率觸底後，往往是新興市場股市表現最好的時候。前後對照，我們發現2010年和1993年及2003年有許多雷同之處。

1993：美國發生儲貸危機，Fed從1991年開始積極降息，到1992年9月將利率降至最低3%，並一直維持至1994年2月。全球新興股市在熱錢追捧下，1991-93年漲幅超過200%。當時，新興國家為了保護國內金融體系、經濟與出口產業，對於投機資金進行控管，例如智利(1991)、巴西(1993)、哥倫比亞(1993)及馬來西亞(1994)。到了1994年2月，Fed開始緊縮貨幣，利率約在一年間快速拉高至6%，對新興國家產生壓力，並掀起1990年代後期另一場新興國家金融風暴。當時許多新興國家在短期熱錢簇擁下，明顯出現匯率高估與經常帳赤字擴大的情形，一旦市場信心動搖，資金逃離，股市修正隨之而來。

2003：科技泡沫破裂後，當時Fed將利率降至1%。如同1993 年情況，國際資金為了追求更高的報酬與利率，資金再度湧向新興市場，再度引來這些國家的資金管制。例如泰國(2006)、哥倫比亞(2007)、與巴西(2008)等。與1994年不同的是，Fed在2004升息時，新興國家基本面仍屬穩健，貨幣也沒有出現過度高估的情形。

2010：自今年9月以來，市場預期Fed即將展開QE2，推升全球新興股市(MXEF)上漲近13%(至10/25)。如同過往，許多新興國家再度祭出資本管制。但目前我們是處於一個較有利的環境下：(1) 新興股價未出現高估，目前預估P/E比為11.4倍，仍低於長期均值15倍。(2) 根據UBS調查，目前全球投資人於全球新興股市曝險部位尚低於參考指標7%。(3) Fed不斷重申將長時間維持低利率水準，目前亦無通膨風險，市場普遍預期2011年Fed積極升息的機率相當低。(4) 多數新興貨幣至今也未出現高估情形，加上經濟基本面及財政體質依舊穩健。因此，我們研判新興股市尚不至於面臨新一輪資產泡沫的立即威脅。

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