滬指日振幅創14年新低 揭秘歷史“夾板”行情后A股如何演繹

上證指數漲不上去，也跌不下來，恍恍惚惚又到收盤時…… 這恐怕是最近股民們每天看盤的真實寫照。6 月 29 日~ 9 月 23 日的 61 個交易日中，上證指數單日振幅的平均值僅為 0.97%，其中全天振幅低於 1% 的交易日多達 43 天，佔比達 70.5% ！而就在 9 月 20 日，上證指數全天 0.39% 的振幅創出 14 年來的新低——上次還要追溯至 2002 年 9 月 13 日，當日上證指數全天振幅為 0.29%。

每經投資寶（微信號：mjtzb2）統計了 2002 年以來，上證指數及滬深 300 指數（2005 年 4 月 8 日正式發布）的振幅數據，取上證指數日振幅在 1% 以內的密集期作為 “夾板” 行情樣本（主要取熊市期數據），研究上證指數的走勢，以期為後市提供參考。

2002~2003 年 “夾板” 行情期陰跌金針探底後有一波大行情

對老股民來講，1999 年的 “5·19” 行情是一段甜蜜的回憶。這輪牛市自 1999 年 5 月 19 日開始，上證指數從 1058 點起步，一直漲到 2001 年 6 月 14 日的 2245.43 點。築頂後，上證指數單邊下跌，不到 4 個月時間，上證指數就從 2245.43 點跌至 1514.86 點，區間跌幅達 32.5%。上證指數在 2002 年、2003 年進入熊市階段。

每經投資寶（微信號：mjtzb2）注意到，2002 年 7 月 11 日~ 11 月 7 日這長達 80 個交易日中，上證指數單日振幅便進入了 1% 以下的密集區域。其中，80 個交易日的平均振幅剛好為 1%，而全天振幅低於 1% 的交易日多達 48 日，佔比 60%。有意思的是，與 2016 年類似的是，上述區間的最低振幅交易日也普遍集中在 8 月和 9 月。其中，8 月 30 日、9 月 13 日、9 月 2 日、8 月 7 日、9 月 23 日占據了前五名，振幅分別為 0.26%、0.29%、0.4%、0.41% 和 0.44%。

2002 年 7 月 11 日~ 9 月 30 日，上證指數的成交金額更是萎縮到 53 億元的均值水平。在這種低迷縮量行情中，上證指數緩緩下跌，在 2003 年 1 月 6 日觸及 1311.68 點的階段新低。這意味著雖然沒有劇烈波動，但從高點 1748.89 點算起的話，上證指數區間跌幅達 25%！

每經投資寶（微信號：mjtzb2）注意到，儘管彼時上證指數再次創出階段新低，但卻在 1311.68 點的位置實現了 “金針探底”，並在 2003 年 4 月 16 日再度創出 1649.6 點的年內新高。值得一提的是，在 1 月 6 日出現“金針探底” 後，1 月 6 日~ 15 日上證指數的成交金額和振幅突然出現了巨大波動，平均振幅已上升至 2.6%，平均成交金額達到了 109 億元！其中，1 月 14 日當日的振幅更是高達 6.52%，成交金額更是達到驚人的 235.4 億元。

隨後，2003 年 7 月 3 日~ 9 月 11 日，上證指數再度出現 “夾板” 行情。這 51 個交易日的平均振幅為 0.98%，而全天振幅低於 1% 的交易日多達 35 日，佔比 68%。歷史數據顯示，伴隨 “夾板” 行情的演繹，上證指數再次陷入緩慢陰跌，直至 2003 年 11 月 13 日觸及 1307.4 點的階段新低。有意思的是，在這次 “夾板” 行情前，上證指數同樣是在突破年線後回落。更有意思的是，經歷 “夾板” 行情后，上證指數在 2003 年 11 月 13 日的新低處同樣實現了“金針探底”，並在 2004 年 4 月 8 日收出了 1783.01 點的年內新高。

每經投資寶（微信號：mjtzb2）注意到，事實上在 “金針探底” 後，上證指數的振幅也出現了異動。11 月 19 日~ 24 日，上證指數振幅達到了接近 3% 的均值，成交金額也逐步釋放至百億元以上。

不難看出，2002~2003 年 “夾板” 行情的特點是，上證指數一般在巨量突破年線後突然陷入低迷行情。在 “夾板” 行情期間，上證指數陷入縮量陰跌態勢，同時探出階段新低。上證指數通常會在階段新低附近迅速“金針探底”，同時迎來一波大級別上漲行情。

2011~2013 年 3 次 “夾板” 行情兩次探出新低

再看 2011~2013 年的 “夾板” 行情。相比 2002~2003 年區間，這一區間的 “夾板” 行情週期比較短，持續時間均不超過 1 個月。每經投資寶（微信號：mjtzb2）梳理髮現，2011 年 6 月 27 日~ 7 月 19 日、2012 年 4 月 26 日~ 5 月 15 日和 2013 年 12 月 5 日~ 18 日這三個小區間出現了 “夾板” 行情。

2011 年 6 月 27 日~ 7 月 19 日，在這 17 個交易日中，振幅低於 1% 的有 10 個交易日，佔比達 58.8%。不過從振幅看，這 17 個交易日的振幅均值為 1.04%，其中，最低的仍保持在 0.66%。從小周期而言，在這段時間裡，上證指數窄幅波動，從 6 月 27 日的 2758.23 點微漲至 7 月 19 日的 2796.98 點。但是從大周期來看，卻處於明顯的下跌中繼過程中。7 月 19 日後，上證指數仍然保持下跌態勢，並在 2011 年 12 月 19 日探至 2164 點的階段底部。同期滬深 300 指數的振幅並沒有與上證指數保持一致。在這 17 個交易日中，低於 1% 的振幅僅有 3 個交易日。

此外，在這段 “夾板” 行情演繹期間，成交量卻未縮小。期間，上證指數單日平均成交金額在 1173 億元附近，甚至還高於當年 5 月、6 月的平均水平。有意思的是，儘管 “夾板” 行情運行週期不長，但上證指數走勢與 2002~2003 年 “夾板” 行情類似。彼時上證指數在 2011 年 4 月 18 日創出 3057.33 點的年內高點，在結束 “夾板” 行情后，在 2011 年底觸及年內低點。

2012 年 4 月 26 日~ 5 月 15 日，上證指數這輪 “夾板” 行情的持續週期僅有 12 個交易日，其中，振幅低於 1% 的有 8 個交易日，佔比 66.7%。這段行情的特點是處於小波段的波峰，接近 2478.38 點的年內新高。不過從大周期來講，同樣是處於下跌趨勢中，之後上證指數在 2012 年 9 月 26 日觸及 1999.48 點的新低。同樣的，這段 “夾板” 行情並未出現明顯縮量，其保持了日均 964 億元的成交金額。而這一水平是高於同年 3 月、4 月的平均水平的。與此同時，同期滬深 300 指數的振幅並沒有與上證指數保持一致，振幅低於 1% 的僅有 4 個交易日。

2013 年 12 月 5 日~ 18 日，上證指數這輪 “夾板” 行情僅維持了 10 個交易日。其中，振幅高於 1% 的僅有 2 個交易日。值得一提的是，在這輪行情中，滬深 300 指數罕見地與上證指數出現了共振。其中，滬深 300 指數振幅低於 1% 的交易日達到 6 個。同期，上證指數的走勢同樣是位於波峰，隨後進入了一段緩慢下跌的態勢。值得一提的是，此輪 “夾板” 行情后，上證指數並未創出新低。而此前，上證指數在當年 6 月收出了 1849.65 點這一 A 股歷史上著名的“黃金底”。

不難看出，2011~2013 年的 “夾板” 行情的主要特點是 “持續週期短”。此外，由於此週期內的三輪“夾板” 行情均集中在小波峰，幾乎是在年線回落或者接近年線的位置，同時前兩輪 “夾板” 行情結束後，上證指數均探出階段新低。

2014 年多重利好共振 “夾板” 行情後有牛市

此週期內的 “夾板” 行情發生在 2014 年 4 月 30 日~ 8 月 5 日，週期達 67 個交易日！值得一提的是，這一周期時長也比較接近最近 A 股市場的低振幅週期。

每經投資寶（微信號：mjtzb2）注意到，在這 67 個交易日中，上證指數單日振幅的平均值僅有 0.96%。其中，全天振幅低於 1% 的交易日達到 44 個，佔比 65.7%！值得注意的是，如果對這 67 個交易日的振幅排名，前 10 個振幅最低的交易日中，有 4 個交易日均來自 7 月，最低的則僅有 0.51%。此次 “夾板” 行情也伴隨著縮量，平均成交金額為 802 億元，略微低於當年 1 月~ 4 月 850 億元的平均成交金額。

此外，在 2014 年 4 月 30 日~ 8 月 5 日這段 “夾板” 行情中，滬深 300 指數與上證指數共振明顯。同期，滬深 300 指數全天振幅低於 1% 的交易日達到 38 個，佔比達 56.7%。

每經投資寶（微信號：mjtzb2）注意到，滬深 300 指數與上證指數共振的現象，也出現在 2016 年 6 月 29 日~ 9 月 23 日這段 “夾板” 行情期。統計數據顯示，在這 61 個交易日中，滬深 300 指數振幅低於 1% 的交易日多達 37 個，佔比 60.7%，基本與同期上證指數的低振幅密集區吻合。

回到 2014 年 4 月 30 日~ 8 月 5 日，彼時上證指數又是如何演繹的呢？彼時上證指數在 2013 年 12 月 4 日觸及 2260.87 點的年內新高後，在 2014 年 3 月又觸及 1974.38 點的階段新低。2014 年 4 月 29 日~ 7 月 22 日，上證指數徘徊磨底，上不過 2087.32 點，下不破 1991.06 點。

轉機出現在 7 月 24 日，上證指數突然放出 1287 億元的成交金額，以放量姿態突破年線！9 月 1 日，上證指數在結束低迷盤整後，再度實現了 “二次突破”，開啟牛市！值得一提的是，轉機時間恰好發生在“夾板” 行情的末期，而自此後上證指數再未跌破年線，A 股終於結束了長達 7 年的熊市。7 月 24 日~ 8 月 5 日當週，上證指數同樣出現放量，7 月 24 日當日振幅達到 1.36%，而 7 月 28 日更是高達 2.17%。

每經投資寶（微信號：mjtzb2）注意到，滬港通於 2014 年 11 月 17 日開通，但此前市場一度預期滬港通會於當年 10 月開始運作。加上 2014 年 11 月 22 日起，央行下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率，新一輪降息週期開啟。此後，上證指數一直漲過 5000 點的一輪行情大家都知道了。

如果說 2014 年的 “夾板” 行情結束後，多重利好共振孕育了一輪大牛市，那麼這一情形為何沒有在 2006~2007 年的牛市前夕出現？

事實上，在 2005 年的 12 月 16 日~ 28 日也曾出現過 “夾板” 行情。不過由於週期過短，所以每經投資寶（微信號：mjtzb2）並未單獨進行歸納。數據顯示，彼時的平均日振幅為 0.91%，上證指數同樣處於 “不上不下” 的階段。有意思的是，同期滬深 300 指數也進入了 “夾板” 行情階段，期間滬深 300 指數單日振幅均低於 1%。值得一提的是，2005 年 9 月，股權分置改革試點工作啟動，隨後 A 股更是開啟了一波直達 6124.04 點的大牛市。

私募觀點

私募：熊市末期跡象隱現

沒有振幅就沒有波動，沒有波動就很難賺錢，“夾板” 行情愁坏了不少投資者。每經投資寶（微信號：mjtzb2）注意到，部分私募人士對此也很無奈，“倉位不敢隨便亂加，因為安全墊（太薄）。”

成都本地一私募人士表示，由於淨值和利潤沒有增加，這直接導致 “安全墊” 不厚，所以他也不敢將倉位放大，“我有個做量化對沖的朋友更慘，他是用股指期貨對沖風險。最近股指未動，他更是連開倉的手續費都沒有賺回來。”

對於歷史上曾出現的 “夾板” 行情，該私募人士認為，通常意義下，一輪牛熊切換主要會出現 3 個階段：熊市初期的急速下跌——熊市中期的反彈（包含築底和築頂）——熊市末期的長時間橫盤築底（期間有小級別反彈）。根據該私募人士的經驗，一般低振幅的密集區域主要集中在第二階段和第三階段，但行情出現轉機卻是在第三階段。

“這就是為什麼 2011~2013 年出現低振幅之後，股指一路走低的原因。因為低振幅區域集中在波峰，此時又伴隨著縮量。這就意味著沒有持續的增量資金願意在這時進場，無法助推股指走高。” 該私募人士表示，滬深 300 指數的振幅反向走高也從側面印證了這一推論，“滬深股指的振幅波動說明有資金在打短線，從而形成小級別的波峰和波谷。通常情況下，波谷並不能說就是築底。而 2005 年、2014 年出現共振，無論主板和中小創均沒有了波動，底部也就來了。”

在上述私募人士看來，滬深 300 指數與上證指數形成的低振幅共振可以看做是熊市末期的一大特徵。不過，從牛市結束到熊市末期的長時間橫盤築底（期間有小級別反彈），一般的時間週期會持續 5 年，但在 2016 年的低振幅行情中，這一熊市末期的特徵卻出現了，而這距離去年 7 月牛市的結束才過去了一年多。

“我分析是因為槓桿的緣故。” 另一位成都私募人士表示，2015 年牛市的一大特點就是助漲助跌，在去年 6 月、7 月的大跌中，槓桿平倉算是很快地幫助 A 股找到了底部。“從 5178.19 點下來，指數基本上下跌了 49%。歷史上的熊市基本上都是在牛市的高點位置腰斬。”

聖基金研究中心研究員楊正飛表示，與過往的牛熊切換不同，這一輪下跌算是 “空間換時間”。所以在這麼短的時間裡，股指快速出現了熊市末期的低振幅現象，“當然還有其他原因，比如游資敢死隊的投機被監管等。”

“而且從估值來看，我認為滬深 300 指數的估值還是處於歷史低位。” 上述私募人士表示，2014 年，滬深 300 成分股的估值一度只有 8 倍 PE，達到歷史底部區域。而目前，滬深 300 指數的 PE 也不過 15 倍，“對比利率水平和企業邊際盈利的改善，應該還是處於低位。” 但從股指的市值中位數來看，目前 A 股仍處於高位。數據顯示，2005 年 6 月 6 日，上證指數 998.23 點大底出現時，上市公司市值中位數為 8.98 億元；2008 年 10 月 28 日，上市公司的市值中位數為 14.57 億元；2012 年，市值中位數為 25.15 億元，“根據我的統計，目前 A 股上市公司的市值中位數還在 70 億元左右。” 該私募人士表示。

對於後市，上述接受采訪的人士均表示，由於中國的經濟實力、市場成熟度等增強與提高，這是過去無法相比的，但振幅數據依然可以看作行情演繹的參考。對於後市，他們並不悲觀，認為 A 股未來仍將向好。