期指“鬆綁”並未一步到位 恐分流商品期貨資金

從此次中金所對股指期貨市場臨時性限制措施 “鬆綁” 的具體數據來看，較之以前並未 “全面放開”，只是小幅放鬆，這或許也是鬆綁首日市場表現溫和的原因之一。按照機構的說法，此次期指臨時性限制措施“鬆綁” 帶來的信號作用大於實質，但卻邁出了循序漸進放開的第一步。值得一提的是，《每日經濟新聞》記者註意到，在一片看好聲中，還是有些不一樣的聲音，尤其是分流資金的說法，已有 2 家機構第一時間表達了擔心。

●去年監管層數次降溫

熟悉股指期貨市場的投資者，對 2015 年交易規則不斷趨嚴的印像一定記憶深刻。

2015 年 7 月 31 日，中金所發布《實施差異化收費強化異常交易監管》。內容顯示，自 2015 年 8 月 3 日起，將股指期貨手續費調整為包括交易手續費和申報費兩部分，其中，將滬深 300 股指期貨、上證 50 股指期貨和中證 500 股指期貨交易手續費標準降為成交金額的萬分之零點二三；根據申報數量收取申報費，每筆申報費 1 元。同時，對從事股指期貨套利、投機交易的客戶，單個合約每日報撤單行為超過 400 次、每日自成交行為超過 5 次的，認定為 “異常交易行為”。

2015 年 8 月 25 日，《中金所實施股指期貨系列措施抑制市場過度投機》發布。內容顯示，自 2015 年 8 月 26 日結算時起，將滬深 300 和上證 50 股指期貨各合約的非套期保值持倉的交易保證金，由目前合約價值的 10% 提高到 12%。中證 500 股指期貨各合約的非套期保值持倉的買入持倉交易保證金提高到 12%。自 2015 年 8 月 27 日結算時起，非套期保值持倉的交易保證金進一步提高到合約價值的 15%。自 2015 年 8 月 28 日結算時起，滬深 300 和上證 50 股指期貨各合約的非套期保值持倉的交易保證金進一步提高到合約價值的 20%。

同時，自 2015 年 8 月 26 日起，將客戶在單個股指期貨產品、單日開倉交易量超過 600 手的，認定為 “日內開倉交易量較大” 的異常交易行為，套期保值交易的開倉數量不受此限。至於日內平倉手續費標準，自 2015 年 8 月 26 日起，將股指期貨當日開倉又平倉的平倉交易手續費標準調整為按成交金額的萬分之一點一五收取。

2015 年 8 月 28 日發布的《中金所進一步抑制股指期貨市場過度投機》中，中金所表示，自 2015 年 8 月 31 日起，對股指期貨客戶在單個產品、單日開倉交易量超過 100 手的認定為 “日內開倉交易量較大” 的異常交易行為，套期保值交易的開倉數量不受此限。另外，自 2015 年 8 月 31 日結算時起，將股指期貨各合約非套保持倉的交易保證金全部調整為合約價值的 30%。

2015 年 9 月 2 日發布《中金所進一步加大市場管控嚴格限制市場過度投機》，中金所決定，自 2015 年 9 月 7 日起，股指期貨客戶在單個產品、單日開倉交易量超過 10 手的，構成 “日內開倉交易量較大” 的異常交易行為。與此同時，股指期貨各合約非套期保值持倉交易保證金標準，由目前的 30% 提高至 40%；將各合約套期保值持倉交易保證金標準，由目前的 10% 提高至 20%。另外，自 2015 年 9 月 7 日起，將股指期貨當日開倉又平倉的平倉交易手續費標準，由目前按平倉成交金額的萬分之一點一五收取，提高至按平倉成交金額的萬分之二十三收取。

而這一臨時性限制措施，決定性地 “冰凍” 了市場活躍度。以滬深 300 股指期貨主力合約為例，2015 年 8 月 20 日~ 9 月 2 日的 10 個交易日里，日均成交量還有 143.68 萬手，但到了 2015 年 9 月 7 日，成交量萎縮為 3.81 萬手，之後，股指期貨市場的成交量始終處於 “冰點” 狀態。

●邁出漸進放開的第一步

對於 2017 年 2 月 17 日的這次股指期貨市場臨時性限制措施 “鬆綁”，中金所表示，自 2017 年 2 月 17 日起，股指期貨各合約平今倉交易手續費標準調整為成交金額的萬分之九點二。另外，交易保證金也做出調整，自 2017 年 2 月 17 日結算時起，滬深 300 和上證 50 股指期貨各合約非套期保值持倉的交易保證金標準，由目前合約價值的 40% 調整為 20 %；中證 500 股指期貨各合約非套期保值持倉的交易保證金標準，由目前合約價值的 40% 調整為 30%。股指期貨各合約套期保值持倉的交易保證金標準，仍為合約價值的 20%。同時，自 2017 年 2 月 17 日起，將股指期貨日內過度交易行為的監管標準，從原先的 10 手調整為 20 手，套期保值交易開倉數量不受此限制。

前後對比來看，“鬆綁” 並未一步到位。比如平今倉交易手續費標準從之前的萬分之二十三下調為萬分之九點二，但在此之前，該標準最低為萬分之零點二三；另外，例如日內過度交易行為的監管標準，在此之前也遠遠不止 20 手。

對於這一點，華泰證券分析稱，此次股指期貨臨時性限制措施調整幅度有限，平倉手續費萬分之九點二仍是較高水平，日內可開倉交易量的 20 手遠小於此前的 1200 手，股指期貨合約的非套保持倉的交易保證金也未能降至此前的 10%，套期保值持倉交易交易金標準也未降低至此前的 10%。因此，此次調整風險可控，不會對股指期貨和股票市場的正常運行產生過大衝擊，但卻邁出了循序漸進放開的第一步。“中長期看監管態度趨暖，或將穩妥有序鬆綁股指期貨”，華泰證券表示。

平安證券分析認為，股指期貨小幅鬆綁，不會引起股市大幅波動，而限制性措施放鬆，並不意味著監管的放鬆。

●為市場提供更多流動性

對於股指期貨臨時性限制措施調整，市場普遍看好。

華泰期貨的研究頗具代表性。華泰期貨認為，“鬆綁” 帶來的信號作用大於實質，將為市場提供更多流動性。該機構稱，投資者通過買入股票組合賣出股指期貨，可以對沖掉無法克服的市場風險，將這種風險轉移至市場中的其他風險偏好者，不同市場的參與者承擔自己可接受的風險，而流動性為投融資活動的建立以及擴大提供了可能。所以，股指期貨的流動性保證了這一機制的實現。其次，在流動性逐步改善的背景下，市場風險偏好會得到改善。華泰期貨建議，關注資金在金融期貨和商品期貨之間的流動，料有望形成階段性多空機會。

廣發證券分析認為，新規將使得日內投機者和非日內投機者的交易規模翻番，為市場提供流動性，為套保交易者提供對手盤。雖然投機資金仍然會受制於非套保編碼單日開倉限制和較高的平今倉手續費，但投機交易的資金規模擴大之後，可以顯著促進市場的流動性，期指負基差也可以得到一定程度的緩解。

不過，市場也有一些不一樣的聲音。

《每日經濟新聞》記者看到，根據寶城期貨的研究顯示，隨著股指期貨臨時性限制措施逐漸放開，或將分流部分此前沉澱在商品期貨的資金，加之工業金屬前段時間漲幅過大後，也面臨高位震盪回調壓力。

華泰期貨也有類似說法，該機構在 2 月 17 日表示，“股指期貨或重新吸引資金，對銅價格或產生不利影響”。