再融資新規影響發酵 部分一級半市場投資者開始撤退

隨著再融資新規的影響逐漸發酵，部分熱衷於投資一級半市場的投資者開始 “撤退”，導致不少上市公司忙於調整定增方案，甚至終止定增方案。《每日經濟新聞》記者在私募朋友圈發現，有私募機構開始議論從定增市場撤退，而原本準備發行的定增基金也取消了。再融資新規對近幾年火爆異常的定增基金影響幾何？定增投資的“折價套利時代” 是否就此一去不復返了呢？為此《每日經濟新聞》記者（以下簡稱 NBD）採訪了北京和聚投資定增事業部總經理吉路及私募排排網研究員劉有華等業內人士，讓他們為我們解讀再融資新規對市場的影響。

●上市公司定增 “變天”

今年 2 月 17 日，證監會發布再融資新規，其中對上市公司定增實施了更加嚴格的管理，主要包括：設定 18 個月的時間間隔、限定再融資發行股份數量不得超過總股本的 20%、明確定價基準日為非公開發行期的首日。

再融資新規發布後，其影響立竿見影，不過十多天，曾創下萬億元規模的定增市場就 “變了天”，不少上市公司忙於調整定增方案，部分上市公司甚至終止了定增方案。

2 月 23 日，福星股份（000926）、永安林業（000663）先後發佈公告稱，由於已披露的定增方案不符合最新監管要求，決定終止 2016 年度非公開發行事宜；陝國投 A（000563）在 2 月 23 日公告稱，根據最新政策對本次定增方案予以修訂；而台基股份（300046）公告，交易各方正在積極磋商，可能對交易方案做出調整；長青集團（002616） 3 月 1 日公告，由於不符合再融資新規而終止籌劃定增。

值得注意的是，由於多次修改定增預案導致前後產生了些許差異，銀河生物（000806）甚至在 3 月 1 日收到了深交所的關注函，要求公司做出補充解釋。

有意思的是，再融資新規壓制了上市公司定增的需求，卻引爆了可轉債市場的熱情。長江證券（000783）3 月 4 日發佈公開發行可轉債預案，擬發行不超過 50 億元的可轉債，發行期限為 6 年，距離上一次 80 億元的定增完成僅 7 個月，這也是再融資新規後首個借道可轉債融資的方案。據了解，長江證券在 2016 年 7 月完成了當年度的定增發行，實際募得資金 82.69 億元，募集資金在 2016 年 7 月 20 日到賬，由於受到 18 個月間隔期要求影響，長江證券不符合啟動新一輪定增的條件。

●再融資新規對定增基金影響較大

NBD：隨著再融資新規的影響發酵，上市公司忙著調整定增方案，其中受到最直接影響的就是這兩年火爆異常的定增基金，您是如何看待這個問題的呢？

吉路：我們認為，現在的再融資新規只是把這兩年的窗口指導方案做了細化，形成了書面化的東西，其中關鍵的幾點內容都是在去年就已經開始執行了，所以對投行及參與的機構來說，影響並沒有外界說的那麼大。

再融資新規對定增基金的影響，主要有兩個方面：一是對定增基金的策略有影響，之前很多機構的策略是以折價為主，現在會受到較大的影響。折扣收窄在去年已經很明顯了，去年一季度定增的折扣約在八五折，到了去年四季度就在九五折了；二是對定增基金的客戶來源影響較大，此前一些定增基金以高折價來吸引風險承受度較低的客戶。以我們的經驗來看，有近三成的定增客戶都是衝著高折價來的，之前能以比市價低 15% 的價格拿到份額，客戶可能會接受，但是新規之後變成了九折甚至平價發行，所以這部分投資者可能難以接受。

劉有華：對定增基金的影響還是比較大的，部分定增基金可能面臨無項目可投的困境。再融資新規在一定程度上壓制了部分定增基金的生存空間，但是並不代表這一行業會沒落下去。有資金優勢、定增配置能力強、研究實力雄厚的公司，說不定未來在更有秩序的市場中會發展得更好。

●3 年期定增不排除未來會退出歷史舞台

NBD：再融資新規發布後，定價基準日的變更主要影響折扣水平，折扣是以往定增投資中影響投資收益的重要因素，沒有了折扣，後期的定增市場將會產生怎樣的變化？

吉路：在發行定價日的選擇上，上市公司之前有主動權，可以在一定程度上掌握發行的定價時間，從而左右發行價格，而新規要求以發行首日作為定價基準日，所以在定價模式上會出現一些變化。不過，再融資新規要求以發行首日定價，契合證監會市價發行的初衷。

而定價基準日的變化對創業板和中小板影響不大，因為創業板去年就是以發行首日定價，中小板則是鼓勵以發行首日定價。由於投資者看好創業板、中小板公司的成長性，甚至可以接受一定的溢價水平，所以再融資新規對中小創的實質性影響不大。

再融資新規對大盤股的影響較大，主要是因為大盤股多是白馬股，業績相對穩定，所以沒有較高的折扣是很難發行的。而從去年實際情況來看，折扣率較大的基本都是一些大盤股。所以說再融資新規發布後，大盤股的發行相對比較困難。

劉有華：定價基準日的變更主要影響折扣水平，折扣是以往定增投資中影響投資收益的重要因素，沒有了折扣，最直接的變化就是優質標的會遭到哄搶，全年的定增募資額和募資數量會大幅下降。另外，上市公司可能會選擇其他的再融資手段，比如債轉股、配股等。

NBD：再融資新規對成長股有何影響，創業板定增有怎樣的優勢？

吉路：實際上創業板很多公司雖然是細分行業的龍頭公司，但是市場佔比較小。在這樣的行業裡，誰先上市，就具有融資的優勢，利於對外收購兼併，提升自己的市場佔有率。目前很多創業板龍頭公司都是通過收購兼併成長起來的，比如說藍色光標（300058）、全通教育（300359）等。

併購的配套融資實際上不受時間間隔的影響。之前的併購中很大一部分是支付現金，而在再融資新規之後，可能會有更多的公司採取多給股權的辦法，少用現金，也就是說用更高的溢價補償的方式。此外，創業板小額融資不會受到再融資新規的影響。

NBD：再融資新規對 3 年期定增有多大影響？定增基金策略會出現怎樣的變化？定增投資的 “折價套利時代” 是否一去不復返了呢？

吉路：再融資新規對 3 年期定增的影響比較大，因為其鎖定期很長，加上沒有折扣的話，要尋找到能夠接受 3 年鎖定期的客戶是很難的，所以新規之後 3 年期定增會大幅減少，更多的是用於大股東收購自己的資產。

至於定增基金的策略，再融資新規對一些折價套利基金影響較大，而對於選股策略為精選個股的多頭策略影響相對有限。在再融資新規的影響下，投資者會更多地關注項目的成長性及公司的內在投資價值，會以基本面研究為主導。此外，新規之後的高折價套利策略可能會消失，定增市場將從之前粗獷的高折價獲利轉向精選項目獲利為主，更多的還是考量公司的內在價值。

劉有華：再融資新規對 3 年期定增的影響是最大的，因為幾乎無套利空間了。對於監管層呼籲的市價發行而言，3 年期定增就不再具備優勢了，不排除未來會逐漸退出歷史舞台的可能性。定增基金的策略一定程度上會發生變化，部分二級市場定增類資金也有可能會轉向新三板，相信市場資金會捕捉到相關的投資機會。

NBD：定增成為上市公司首選的再融資品種，而公開增發、配股、可轉債淪為 “配角”，而在再融資新規背景下，公開增發、配股、可轉債是否會有轉機呢？

吉路：2006 年至今，定增、公開增發、配股、可轉債都是同時存在的，而定增由於發行條件寬鬆、定價機制靈活、審核速度快，投資者便於溝通，所以定增逐漸成為再融資的主流方式，而此次再融資新規雖然從融資頻率、融資規模等方面做了限制，但是沒有從根本上改變定增融資的優勢，目前定增融資方式還是上市公司首選的再融資渠道。

而公開增發、配股、可轉債之前之所以被邊緣化，主要是它們受各種發行條件的限制，而被投行及投資者忽略，再融資新規出台之後，可轉債會受到一些符合條件的上市公司的歡迎。部分投資者可能也會在可轉債方面做投資佈局。