荀玉根：互聯網顛覆講故事的行情漸變 市場主線從朦朧走向現實

核心結論：①偏松貨幣和財政政策對沖經濟下行風險但政策已有所預期，成長股未到季報驗證期但估值新高，主板和創業板短期系統性上下均難，中期均繼續看好。②依靠政策改變預期、互聯網顛覆講故事的吹風行情漸變，市場主線從朦朧夢走向現實美。③與當前積極財政更密切相關的大環保（新能源汽車、環保），改革、創新驅動的大上海將成為接力熱點。

朦朧美到現實美

上周兩會正式開幕，雖有降息上證綜指震盪下跌，創業板指突破新高后放出大陰線，投資者的信心受到沖擊。我們判斷，短期市場系統性上下均難，單純依靠貨幣政策改變預期或互聯網顛覆講故事的朦朧美過去，風口的大金融和互聯網輪漲后行情逐步走向現實，與財政政策更密切的結構性熱點仍在，如大環保（新能源汽車、環保）、大上海等。

1. 市場仍可為，這個春季有溫情

過去5年行情在3月后發生變化，從講故事到講現實。季節角度看，a股大體4、1季度主線是講故事的估值驅動（11月-3月經濟活躍的淡季，數據少、政策多、流動性好），2、3季度主線是講現實的盈利驅動（經濟活躍的旺季，可跟蹤、驗證的數據較多）。2010年以來每年3月后市場均震盪下跌，背后的原因無外乎兩個：政策收緊、經濟下行。10年4月股市下跌源於調控地產的“國十條”、央行先后2次上調存準。11年4月股市下跌源於央行前后6次上調存準、3次加息。12年3月股市下跌源於溫總理稱“房價遠未到合理水平”，5月后市場跌源於經濟數據持續回落。13年2月底股市下跌源於經濟復甦被證偽、地產調控的“新國五條”出臺。14年2月股市下跌源於信用風險上升、人民幣持續貶值、部分城市房價下跌引發經濟硬著陸擔憂。

今年的不同：政策提前出手應對經濟風險。繼14年11月以來，已經降息2次、全面降準1次，貨幣政策實際上是寬鬆的。“兩會”政府工作報告指出15年m2增速目標下調1個百分點至12%，m2增速與gdp和cpi目標之和缺口維持在2%，且提出“實際執行中，根據經濟發展需要，也可以略高些”。積極財政政策力度增大，15年財政赤字率目標為2.3%，高於14年的目標2.1%。且財政部已批復3萬億的存量債務置換，1萬億的額度已批復至各省財政廳，“開前門、堵后門”的措施將使城投債這等低風險高收益品種逐漸消失，無風險利率真正回歸到國債、國開債，帶動利率中樞下行。偏積極的貨幣、財政政策對沖經濟下行風險，有助穩定市場情緒，市場系統性風險不大，降息后融資余額上升說明市場情緒仍較好。同時需要認清的現實是，3月1日央行降息后，利率敏感的金融地產股價並未上漲，疊加2月5日降準后市場表現，說明前期千點的上漲中已經包含了這些政策預期，需等持續政策最終推動利率下行的現實兌現。

2. 結構已漸變，朦朧美到現實美

創業板估值創新高，引發擔憂。創業板指突破2000點創歷史新高后放出一根大陰線，板塊整體近80倍的pe（ttm），的確讓人心存憂慮。回顧下創業板12年12月走牛以來有幾次明顯回調：13年10月板塊pe（ttm）突破60倍，3季報凈利潤同比33.9%，預期差擴大，創業板指最大回撤16.4%。14年2月板塊pe（ttm）達到70倍，經濟硬著陸擔憂、1季報不佳影響下，創業板指最大回撤22.9%。14年7月板塊pe（ttm）60多倍，半年報業績較差使得指最大回撤12.2%。14年12月板塊pe（ttm）再次達到70倍，意外降息+年底博弈，市場風格劇變，創業板指最大回撤14.6%。

系統性上下均難，結構微變。借鑒過去行情，創業板的回調往往源於基本面數據，1季報數據需等4月初，1月底結束的年報預告看，創業板、創業板指數14年凈利潤同比均值分別為21.5%、26.1%，較前三季度的15.9%、20.8%均有所回升。且宏觀上，政策對沖經濟硬著陸風險，短期創業板系統性風險不大。結構上，15年初到春節互聯網主線獨舞，《互聯網后，誰來接力？——對后續行情的思考-20150226》中我們就指出，行情熱點將擴散轉移，並提出新能源汽車、環保、軍工可能接力。實際情況看，在兩會、《穹頂之下》等影響下，市場的熱點已經轉向大環保（環保+新能源汽車），此外區域角度的“大上海”也漸成為接力熱點之一。

3. 應對規則：平淡心，找美景

平淡心對市場，現實中找美景。降息后市場沒漲不代表行情向上沒空間，而是前期千點上漲消耗了動能，貨幣、財政政策方向均偏向松未變，宏觀政策對沖經濟風險，市場處於估值等待基本面的階段，指數運行溫和，投資機會仍存在。潛在的風險點是，美國貨幣政策對國內流動性的干擾。站在全年的角度，利率下行的趨勢未變，券商、地產仍是設定選項，從降息后市場表現看，靠政策改變預期的動能不足，需要等待現實的基本面變化。成長股中，偏講故事的互聯網主線也漸冷卻，與現階段積極財政政策更密切相關的大環保（新能源汽車、環保）接力熱點。區域角度，改革、創新驅動的大上海，根基更厚實，是個優選。

成長美景看大環保。大環保（新能源汽車、環保）具有非常廣泛的認同基礎和政策潛力，“穹頂之下”僅為主題催化的開端，后續政策落地可繼續期待。宏觀層面，兩會工作報告中，克強總理明確指出要“出重拳強化污染防治”、“堅決向污染宣戰”，新任環保部長陳吉寧在答記者問時表示，要把2015年定為環境保護法的“實施年”，開展全面的環保大檢查，政府自上而下的推動力度空前。行業層面，新能源汽車領域的十三五補貼、充電樁、電動大巴政策、深圳大巴招標等有望陸續落地，媒體報導“水十條”目前已獲中央政治局審議通過，未來土壤污染防治規劃、十三五規劃帶來的催化效應同樣可期。公司如東源電器(002074,股吧)、比亞迪(002594,股吧)、多氟多(002407,股吧)、拓邦股份(002139,股吧)、松芝股份(002454,股吧)、萬邦達(300055,股吧)、首創股份(600008,股吧)、碧水源(300070,股吧)、理工監測(002322,股吧)、興源環境(300266,股吧)、南方泵業(300145,股吧)。

區域美景看大上海。3月5日，習近平主席下午在參加人大上海代表團審議時強調，上海要繼續當好全國改革開放排頭兵、創新發展先行者，為全國改革發展穩定大局作出更大貢獻。3月6日上海梅林(600073,股吧)召開15年第二次臨時股東大會對董事會進行了重組，光明乳業(600597,股吧)午間停牌，擬公布重大事項，澎湃新聞報導，光明集團旗下的牛奶集團將分拆，分別注入光明乳業和上海梅林。種種跡象表明，上海本地股的催化劑逐步發酵。《“大上海”專題系列1-3》指出，上海是經濟重鎮、股市票倉，從自貿區到國企改革，改革轉型中上海已在發揮領頭羊、試驗田作用。參照國際經驗和自身特點，上海望通過國企改革、產業升級、科技園、迪士尼等轉型。個股如國企改革的百聯股份(600827,股吧)、申達股份(600626,股吧)、錦江股份(600754,股吧)、申能股份(600642,股吧)、隧道股份(600820,股吧)，產業升級的上海機電(600835,股吧)、華昌達(300278,股吧)、愛建股份(600643,股吧)，產業園的張江高科(600895,股吧)、市北高新(600604,股吧)，迪士尼的豫園商城(600655,股吧)、龍頭股份(600630,股吧)、春秋航空。（本文作者荀玉根系海通證券(600837,股吧)首席規則分析師，注冊國際投資分析師（ciia），和訊評論特約研究員）