一文看懂Fed七月會議：升息轉縮表 拉升殖利率曲線斜率

週三 (26 日) 美國聯準會 (Fed) 召開七月份利率決策會議，一如預期地 Fed 於本次會議上宣布維持利率不變，同時 Fed 亦延續上月會議之態度，再次強調 Fed 縮減資產負債表一事，將會很快到來。

自 2008 年金融海嘯爆發以來，Fed 歷經了三輪的 QE 量化寬鬆、兩輪的扭轉操作 (OT)，推升了 Fed 資產負債表出現了爆炸性之增長，目前 Fed 共持有高達 2.4 兆美元的美國公債，以及 1.7 兆美元的美房地產抵押貸款證券 (MBS)，再加上其他項目，Fed 資產負債表總額已高達近 4.5 兆美元。

而據六月份 Fed 釋出的「縮表」具體規劃，Fed 將於每月手中公債到期之後，有 60 億美元資金將不會再重新拋回市場、買進相同天期之公債，之後 Fed 每季將對此增加每月 60 億美元規模，直至一年後 Fed 每月停止的「本金再投資」規模達到 300 億美元。

而 MBS 初步則是每月停止「本金再投資」 40 億美元，隨後每季增加每月 40 億美元之規模，而一年後估計每月停止本金再投資 MBS 200 億美元。

Fed 將開始向市場實質性收水的動作，也意味著市場資金「存量」將開始出現下滑，Fed 目前預期，最終資產負債表規模將會自現行的 4.5 兆美元高位，下調至 2.0 至 2.5 兆美元之間。

Fed 將焦點從「升息」轉向「縮表」？

七月份 Fed 利率會議會後聲明指出，近期美國確實出現了通膨疲軟的現象，Fed 承認，無論是整體通膨率 (PCE) 還是剔除掉能源、食品之後的核心通膨率 (Core PCE)，都是全面低於 Fed 的 2% 通膨目標，但 Fed 認為，中、長期通膨均值仍是朝著 2% 通膨目標前行。

Fed 本次會議並再次強調，Fed 基準利率將可能保持在低於預期的長期利率水平，基準利率的高低與否，取決於美國未來的經濟前景，而此一說法似乎也呼應了 Fed 主席葉倫在七月中國會聽證報告上所述：當前 Fed 利率已接近自然利率 (*r) 之水準，不太能夠再大幅提升。

《CNBC》報導，素有債券之王美名的葛洛斯 (Bill Gross) 週三 (26 日) 在 Fed 會後也對此直言，Fed 內部官員們很可能已開始將專注的焦點，從「升息」轉向「縮表」。

葛洛斯指出，從 Fed 七月會議的態度來看，升息似乎已不是 Fed 的當務之急，反倒 Fed 是更傾向快點縮表，葛洛斯認為，Fed 近期態度轉向縮表的目的之一，就是要拉升美債殖利率曲線之斜率。

如下圖所示，綠線為週三 (26 日) 最新美債殖利率曲線，而藍線則為 2015 年 12 月 1 日 Fed 尚未進入升息循環之前的美債殖利率曲線，圖中可以清晰看到，Fed 在進行長達一年半的升息循環之後，殖利率曲線之斜率是不升反降，美債殖利率曲線更為趨平。

美債殖利率曲線是一項觀察總體經濟及未來景氣的重要指標，可謂是集市場眾人智慧之大成，而一個健康的殖利率曲線以及殖利率曲線之間的長、短天期債券利差，背後共代表著兩大意涵：(1) 市場中長、短期資金流動性的健康程度、(2) 市場對於一國經濟體未來景氣的預期。

美債殖利率曲線斜率走平，意味著美債長、短天期利差已然快速收窄，顯示市場對於美國未來的通膨預期、景氣活動都抱持著較為保守之態度。

由於 Fed 基準利率是隔夜拆款利率，屬於極短天期之利率，故 Fed 在升息循環之下，對於短天期利率的提振效果會較為明確，但理論上利率是具有傳導效應，意即為短率的提升應該也能帶動長端利率走強。

但目前現實的情況是，Fed 再度遇上了這種「短率升、長率跌」的葛林斯潘難題 (Greenspan Conundrum)，無力提振殖利率曲線長端利率上行，無法擴大市場對於長期利率的通膨貼水。

債券之王葛洛斯對此表示，Fed 開始將目光轉向縮表的原因，就是希望能改變長端利率的走勢，因為一條斜率更為陡峭的美債殖利率曲線，代表美國經濟未來前景是更為樂觀，而斜率更為趨平的殖利率曲線，最終恐怕只會帶來經濟衰退。

如投資人欲進一步了解何為葛林斯潘難題，請參照：跟著葉奶奶學經濟：高喊「縮表」的她 預見了景氣衰退之景？

 

而在面對葛林斯潘難題時，投資人可以使用那些套利策略，請參照：跟著葉奶奶學經濟：一文看懂如何交易「葛林斯潘難題」