沈建光：這5大原因 讓投資人誤判人民幣走勢

去年不少人看空人民幣，甚至有人認為今年人民幣會跌至 7.3，甚至跌破 8，但今年以來，人民幣對美元匯率卻硬生生的升值了 6.5%，讓不少做空人民幣的炒家損失慘重。

為什麼大多數經驗豐富的市場投資人會誤判人民幣走勢？瑞穗證券亞洲公司董事總經理、首席經濟學家沈建光在中國首席經濟學家論壇 (CCEF) 刊文指出，有 5 大原因造成投資人的誤判，未來人民幣升值態勢會比上半年收窄，對美元匯率到年底前保持在 6.3-6.7 之間。

沈建光歸納了投資人誤判人民幣走勢的 5 點原因：

第一，對美元走勢的誤判

過去 2 年，人民幣之所以面臨較強的貶值預期，最主要原因在於美元走強。中國央行可能對出現美元升值前景提前防範，因此進行了 2 年的匯改，在美國聯準會 (Fed) 展開升息進程時，提前為防範人民幣大幅貶值預留政策空間，包括：人民幣納入 SDR 籃子、加大資本管制措施、修改中間價公式，加入逆周期因子等。

但關鍵在於對美元走勢的把握是否準確。沈建光梳理了上世紀 70 年代以來 Fed 7 次升息週期後美元的走勢，發現美元並非呈現由於息差的變化影響資金流入，進而推高美元態勢，反而是走弱態勢。同時，沈建光在過去的文章也提到，美元指數已是 8 年來新高，強勢美元將無法持續。

文章指出，事實上，早在 2016 年年初美元便已經呈現走弱態勢，但由於其後英國脫歐和川普勝選 2 大「黑天鵝事件」的出現，扭轉了弱勢美元的態勢。今年「黑天鵝事件」出清，使得美元重回疲軟態勢並不令人感到意外。而把握住了這一態勢，便可以自然的得出人民幣今年貶值壓力會大幅減輕的判斷。

第二，對中國經濟的復甦態勢估計不足

沈建光發現，2016 年第 3 季以來，如挖掘機銷售、發電量、鐵路貨運量、工業企業利潤、重型開車銷售等多項經濟指標均呈現明顯上行態勢，不少指標在上半年接近甚至超過 2009 年時期的高點。

伴隨著基建投資以及各類 PPP 專案加速落地，去產能使得製造業投資有所反彈，以及今年房地產投資對增長的拖累有限等等，投資是支持中國經濟增長的主要動力。

此外，今年上半年中國淨出口對增長拉動轉正，反映出海外經濟回暖的影響；消費結構升級有所體現，企業獲利情況改善，民間投資者回升，都使得本輪經濟反彈得以支撐。

今年上半年第 1、2 季同比增速均達到 6.9%，GDP 增長結束了 2014 年底以來的季度逐步下滑態勢，超過 2016 年各季度的增速。得益於基本面的轉好，人民幣吸引力增強，也使得近期人民幣一路走強，超出預期。

第三，對美國川普政策的期待離譜

去年年底的美元行情可以說是川普行情，但在沈建光看來，這種升值其實透支了政策利多，很難持續。果不其然，今年川普經濟政策落實緩慢，政治醜聞頻發，社會矛盾的激化都使得預期反轉，支持美元由強轉弱。

例如，川普醫改提案失敗，稅改推遲以及基建投資面臨高漲的債務堆積的制衡。而政治方面的醜聞接二連三，川普首席戰略師班農 (Stephen Bannon) 的離職以及 8 月重要職位的頻繁人員更迭，使得川普政治前景充滿不確定性。加上代表著美國極右勢力劇烈回潮的維吉尼亞州夏洛特維爾騷亂，亦是社會矛盾的激化的表現。

沈建光認為，市場由此產生的擔憂情緒，很難由於短期內 Fed 貨幣政策收緊而有明顯改觀，進而對美元形成衝擊。

第四，年初對歐洲經濟的判斷過於悲觀

近一兩年，大多數投資者對於歐洲並不樂觀，不僅是由於歐債危機之後經濟低迷，更多的是出於對歐洲政治前景的擔憂，且去年英國「脫歐」黑天鵝事件的發生使得歐盟內部疑歐情緒再度高漲，更加坐實了這種悲觀情緒。

但沈建光今年以來一直對歐洲大陸經濟復甦抱以積極態度，他在今年 4 月 27 日發表文章指出，歐洲經濟有諸多亮點，只要法國大選沒有出現極右政黨上台的「黑天鵝事件」，歐盟除英國外有超出預期的走向復甦的可能。

如今來看，上述判斷得到了充分證實，今年歐洲經濟的復甦是普遍的，政治上也在向好的方面轉變，在此背景下，歐元今年走勢勢如破竹，對美元漲幅高達 15%，超出早前市場預期。

第五，對危機理論的認識存在偏差

近一兩年，海外做空觀點提出中國外匯儲備虛假、中投公司注資等錯誤言論。今年年初人民幣再度面臨貶值壓力時，海外做空觀點更提出，央行需要在「保匯率不跌破 7」和「外匯儲備不跌破 3 兆生命線」之間做出選擇的聳人聽聞，甚至有觀點認為，應將 3 兆美元外匯儲備作為貨幣政策的錨。

對此，沈建光在今年 2 月 8 日發表的文章《保外儲還是保匯率是個偽命題》中指出，這樣的提法將二者地位等同起來，其實增加了對貨幣政策操作無謂的約束。

結果情況是，人民幣貶值預期扭轉之後，外匯儲備已經連續 7 個月回升，保匯率還是保儲備二者只能取其一的觀點也被打破。可見判斷匯率走勢，應該立足於在事實與經濟理論的基礎上認真分析，才能去偽存真。

針對人民幣未來走勢，沈建光認為，人民幣大概率會保持穩定，但比上半年升值態勢會有所收窄。隨著資本流出管制的放鬆，預計人民幣對美元匯率到年底之前保持在 6.3-6.7 之間，中值是 6.5。