汽車板塊高估值下，吉利、比亞迪還能買嗎？

「後超級周期時代」，蘋果怎麼走？

（野村）

1、資產負債表顯示 IPhone X 的需求表現平平且將持續。從相關供應商的安排及非貿易應收款可以看出，公司正在為 1 季度 IPhone X 的高需求做準備，但鑒於美國電信端的更新率數據達到了 IPhone 6 以來的低點，平均售價的下降也遠超正常水平，預期 1 季度的銷量將持平甚至有輕微的下降。

2、IOS 用戶基數在 1 季度仍將繼續增長。儘管銷售數據平淡，但預計公司 13 億的活躍安裝設備包含了 IOS 用戶基數的增長，預期蘋果將在 2 季度發布更多有過安卓用戶轉移至 IOS 的資訊。

3、超級周期時代可能已經結束，IPhone 的需求將趨於正常化。儘管用戶相比 IPhone 6 周期時增加了 50%，但相比 IPhone 6 銷量 2.31 億台，預期 IPhone 在 2018 年的銷量為 2.26 億台。未來的增長動力將包括再升級率和二手手機的增長。

4、二手手機仍是服務收入增長的動力。儘管 IPhone 的發布量有平穩下降的趨勢，但數據顯示，用戶基數自 2014 年以來已經翻倍。野村認為 IPhone 在二手手機市場成交量的上升對用戶基數和服務的增長做出了貢獻。預期每用戶平均收入的增長將使得服務相關利潤在 2020 年達到總利潤的 1/3。

5、Apple Watch 銷量強勁增長。數據顯示，過去四個季度中 Apple Watch 每季度銷量都有 50% 以上的增長，這使得包括 Beats 和 AirPods 在內的可穿戴設備銷量年增率增長了 70%。預期 Apple Watch 在內的其他 Apple 產品的銷售收入占比將從 2017 年的 6% 達到 2020 年的 10%。

6、海外資金匯回後，公司的自由現金流每年將達到 600 億美元且在凈現金中性的財務政策下，預計公司庫藏股規模可能翻倍，未來 5 年內每年的庫藏股資金將增加 320 億美元。相關更新的資本配置計劃將在 6 月公布。

野村投資建議：

蘋果（AAPL）  評級：中性  

目標價: 175 美元

 新國防預算開支下，這些巨頭有望成為贏家

（摩根大通）

1、美國國防部要求其投資帳戶的資金能達到 2370 億美元，但若最終的金額為參議院提議的 2260 億美元，表示相關帳戶資金 2018-2019 年的複合增長率將為 10%，整體年增率增長 5%。而總國防開支在 2019 年將僅增長 2%，採購和研發支出增長更快速。且 2370 億美元的投資資金比 12 個月的支出高出了 35%，這將是未來幾年國防軍工有機增長的堅實基礎。

2、預計 BA 和 LMT 公司將是相關市場早期的贏家。國防部要求下撥經費用於額外的 Black Hawks 和 C-130s 設備，且現在正計劃在關鍵的導彈防禦項目上支出更多，預期 BA 公司的訂單將因此增加，雖然 NOC 公司在 B-21 設備上的可獲資金可能減少，但預期其在 2018 年仍能穩步上漲。此外，導彈防禦項目的擴張將有利於 RTN 公司。

3、海外應急行動的預算將決定長期的發展軌跡。長期的國防開支計劃意味著海外應急行動 OCO 支出將從 2019 年的 700 億美元下降到 2020 年的 200 億美元。但政府正在計劃移除海外應急行動的「戰爭預算」，資本的重組可能要求更高的預算水平，且使海外應急行動帳戶資金的額外支出變的可以接受。

摩根大通投資建議：

BA   評級：增持  目標價：400 美元      

NOC  評級：增持 目標價：375 美元       

RTN  評級：中性  目標價：230 美元

LMT  評級：中性  目標價：385 美元

乘用車未來增長看點在哪？吉利、比亞迪接下來如何投資？

（摩根士丹利、摩根大通、瑞銀）

1、摩根士丹利認為人民幣兌美元走強將使中國汽車部分業務貨幣轉換後的毛利和作為非營業收入的外匯遭受損失，削弱企業短期業績。汽車板塊歷史估值已高，加上長期業績平淡，板塊風險增高。但匯率的波動性會減小，中國政府穩匯率的方向是不變的。另外，中國車企海外收併購的步伐在 2018 年將加快，因為人民幣匯率高於去年。海外收併購將是中國車企擴大全球市場市佔率的重要手段。

2、乘用車銷量增速緩慢，SUV 未來幾年銷量增速預計不佳，摩根士丹利將謹慎投資汽車板塊。根據調研，中國低線城市的需求增速較快，同時，預計高端汽車市場增速將會領跑乘用車市場，因為高端乘用車品牌正在向低線城市擴張，低線城市消費群體升級需求變多，還有汽車金融起步發展擴大了一部分購買力。因此，華晨中國的寶馬系列車型還將能有強勁的需求。

3、摩根大通認為 2017 年中國汽車板塊表現較好，2018 年初由於見利拋售和資金轉移流向內銀股等板塊，汽車板塊下跌，但目前可擇優逢低加倉。

4、由於新能源汽車補貼退坡，市場多認為應避開比亞迪，但摩根大通認為補貼對比亞迪影響有限。電動汽車補貼比例去年大幅下調，今年雖繼續調整下降，但降幅變小，對消費者的影響程度變小。另外政策補貼更為嚴格，例如按電動汽車續航能力，150 公里以下車型將沒有補貼。預計比亞迪 2018 年會有針對政策，推出更多高續航能力的車型組合。

5、瑞銀指出，吉利汽車的業績增速令人擔憂。汽車之家的流量增加了博越的銷量，但高位難以長期維持。而且博越的折扣已增加到 1 萬元。去年推出遠景 1、2、3 後，吉利旗下各品牌的銷量飽和。

6、瑞銀認為 2017 年長城汽車基本面不佳，但預計 2018 年業績能夠復甦。舊款 H6 的庫存已清理完，對 WEY 的廣告投入開始見成效。2018 年，WEY 的銷量被看好，WEY 的平均售價較高，對收入的貢獻將大增。哈佛系列新品投放，在 WEY 的分擔下打折壓力會變小，哈佛毛利率有望提高。

摩根士丹利投資建議：

華晨中國（1114.HK） 評級：買入

目標價：30 港元

摩根大通投資建議：

比亞迪股份（1211.HK） 評級：買入

目標價：100 港元

瑞銀投資建議：

吉利汽車（0175.HK） 評級：中性

目標價：27 港元

長城汽車（2333.HK） 評級：買入

目標價：12.6 港元

雅士利、紛美評級上調，伊利蒙牛增將獲最快增速

（HSBC）

1. 據 Euromonitor 統計，中國目前是最大的乳品消費國，消費量是美國的兩倍，但新鮮乳品的消費量仍然小，緣於冷鏈發展相對落後，但 HSBC 認為中國物流、電商、自動售貨機的發展能刺激冷鏈的進步。預計至 2022 年，新鮮乳品對消費量的貢獻量將增加 17%。

2. 伊利和蒙牛兩大巨頭的 UHT 奶和酸奶產品將繼續高速增長，領先市場。由於中國乳品升級還在進行中，講求品質的消費群體增加（如新一代空巢老人），兩大巨頭仍有增長空間。市場地位穩固，兩大公司的促銷費用會降低。

3. HSBC 認為伊利的高端產品業務最為驚人，未來能釋放高價值。蒙牛去年股價上升 57%，但 2018 年公司將推出更多新產品，新的產品組合預計使毛利率提高 0.4%，業績依然有上升空間。蒙牛是 2018 年世界盃的官方贊助商，有利於進一步擴大品牌影響力，不過相應的廣告宣傳費用上升，但只是短期上升。

4. 紛美包裝的大客戶是蒙牛，受益於蒙牛的增長，預計 2018 年公司中國業務將增長 5%。

5. 配方奶粉在 2017 年需求恢復強勁，主要由於 2016 年下半年新生兒數量增速較大。奶粉註冊制使大奶粉企業市場市佔率擴大，雅士利 2018 年繼續着力產品高端化，高端奶粉將成為它業務增速最快的一部分。

6. H&H 在 2018 年的業績高增速主要由兩大因素，一是兒童營養及護理（BNC）業務成本下降，主要因為歐洲脫脂奶粉的價格過去 6 個月內下降了 25%，且未來價格仍有下降趨勢；二是公司高端產品的規模效應越來越強，公司（貸款）利息支出與銷售額之比有較明顯下降。

7. 上游成本方面，由於全球原奶供給預期上調，預計全球原奶價格上升壓力有限；國內去年奶價增長緩慢，一部分是由於高庫存導致的，今年庫存去化後，預計奶價也不會大幅反彈，因為國外供給較充足。

HSBC 投資建議：

伊利股份（600877.SH） 評級：買入

目標價：42.7 元

蒙牛乳業（2319.HK） 評級：買入

目標價：31.5 港元

雅士利（1230.HK）評級：買入

目標價：2.1 港元

H&H 國際控股（1112.HK）評級：買入

目標價：65.4 港元

紛美包裝（2319.HK） 評級：中性

目標價：5.6 港元

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『新聞來源／華爾街見聞』