重新認識美債利率和股市的關係 這是摩根資產許長泰的解讀

摘要：摩根資產許長泰認為，美國距經濟衰退還有蠻長的距離，今年美國將升息 4 次。他最看好新興市場和亞洲股票。此外他看來，十年期美債利率存在一個點，一旦升穿，利率對股票的影響就會大變，甚至作用完全相反。

摩根資產駐香港亞洲首席市場策略師、董事總經理許長泰認為，美國距離經濟衰退還有很長一段路，今年美國的實際升息次數將超過聯準會此前的預期。他看好新興市場資產，這與華爾街整體預期一致。此外，他比較偏好亞洲的股票。

周四，許長泰在季度展望會上表示，全球主要經濟體的增長都在同步進行，這在過去十年非常罕見。對於美國經濟，很多人懷疑長達九年的增長是否走到了尾聲。他認為，美國經濟確實已經進入了周期後半段，但距離衰退還有蠻長的距離，因為消費增長仍然健康，企業投資逐步改善。預計美國今年能維持 2%-2.5% 的增長率。

聯準會貨幣政策正常化的步伐是市場關注的重點。許長泰預計，「今年 FED 可能會升息 4 次」。這要比之前聯準會自己預計的 3 次要多。若果真如此，也是聯準會對經濟信心的一種體現。相對而言，歐洲和日本如果要升息，「還有很長的路要走」。

在資產配置方面，許長泰表示，由於利率整體走高，因此投資公債的難度相對高。但整體算是中性。而經濟環境良好，貨幣政策以比較溫和的步伐正常化，有利於企業債、新興市場債券和亞洲債券。他們非常看好新興市場和亞洲股票資產。而美元當前依然偏高，預計會有繼續貶值的壓力。

許長泰對於 A 股和 H 股整體的方向預期是正面的。因企業盈利明顯反彈，有很多跟消費有關的在逐步恢復，A 股納入 MSCI 新興市場指數也將為 A 股帶來一定的支持。

此外，許長泰認為，基準美債利率上升對於股票來講短期會有一些振蕩，但中長期來講，利率上升對股票、企業債、新興市場債，往往是一件好事而不是一件壞事。當利率高到某一個水平以上，好就會變壞。

美國距離經濟衰退還遠

談及經濟周期性問題，許長泰用了一個比喻來解釋現狀：

2017 年是全球經濟復甦的一年。如果你想象一部飛機或是一部跑車的話，去年是飛機起飛的一年，或者是跑車從紅燈轉為綠燈時開始加速的一年。那 2018 年可以說是加速起飛以後，加速期已經過去，現在是一個穩定期。

他稱，無論是美國，歐洲，中國，亞洲，新興市場，我們都能夠看到，經濟增長是在同步進行。那這是過去十年，非常少見的一個情況。

有很多投資者會擔心，美國的經濟增長已經維持了很長很長的一段時間，從 09 年到現在都沒有經歷過衰退，這麼長的經濟周期，現在是不是進入尾聲？

對此，許長泰同意美國的經濟進入了增長周期的後半段，但認為距離經濟衰退還有蠻長的距離。他給出了兩個理由：消費依然健康、企業投資正逐步改善。「如果能健康增長，美國經濟今年能夠維持 2%-2.5% 的增長，我相信難度不太高。」 

聯準會今年會升息 4 次

許長泰預計，FED 今年會有四次升息。

如果聯準會有能力把利率調升 4 次的話，這是他們對經濟有信心的一個表達。如果他們沒有信心的話，也不敢升息那麼快。

他同時表示，雖然聯準會現在的升息速度逐步加快，且比市場的預期稍微高一些，但其實以歷史來講，美國的升息的步伐其實還是相對溫和。 

歐洲還是可以投資

對沖基金橋水（Bridgewater）掌門人 Ray Dalio 昨日在華爾街見聞原創劇院級金融脫口秀「見面」上表示，「歐洲目前落後於美國的經濟周期」，歐洲股市的吸引力不如美國股市「。同時，橋水大力做空歐洲股票的消息也傳遍了金融圈。那麼，摩根資管如何看待歐洲經濟前景呢？

許長泰稱， 歐洲是亞洲投資者相對忽略的地方，因為政治噪音特別多。英國的脫歐公投以及各國大選讓大家都覺得歐洲政治環境非常不穩定。但其實從 2013 年開始歐洲每個季度都能達到正增長，勞動力市場也逐步邁向相對健康。消費、投資也在增長。如果能夠維持穩定健康的經濟增長，對投資者來講是相對有利的。

海外對中國經濟其實有信心

與此前看淡中國經濟前景不同， 許長泰表示，現在海外投資者對中國經濟其實是有信心的。

他稱，中國經濟不可能無止境地百分之八、九、十的增長。他好像一個年輕人，當逐步成熟的時候，他不會再長高，他可能會長胖。中國經濟現在處於逐步成熟的階段，人口增長也在逐步放慢，所以 6.5% 的增長率是合理的。

在他看來，從周期性來講，過去幾年的去產能，整個經濟的優化，個人消費的提高，各方面都為經濟帶來更多元化，更豐富的增長動能。中國經濟過去一年多明顯回穩。國外投資者對中國經濟的憂慮不是說沒有，但相對偏低，這是一件好事情。

至於中國的去槓桿等措施，許長泰認為，這對於中國經濟長遠來講是必須的。因為債務不可能無止境地增長。「當看到監管部門在逐步管理好金融風險，全球投資者對中國的悲觀情緒會逐步退下來。雖然還不能說太樂觀，但憂慮會減退不少。」

看好新興市場和亞洲股票資產

許長泰對新興市場和亞洲股票表達了相對強烈的看多立場，主要理由有三點。

第一，利率相對中性，企業盈利健康。如果聯準會明年利率是到 3%，跟過去相比還算是中性。這會給政府債券帶來很大的挑戰，但對於股票，企業債，新興市場債，亞洲債券等這類資產，特別是風險性資產，應該是相對正面的。

好的經濟環境，溫和的貨幣政策正常化，其實對於這一類型的資產是非常有利。貨幣政策雖然說逐步正常化，但對企業的收益或者盈利並沒有太大的打擊。

第二， 價值不能說超便宜，但起碼是合理的水平。雖然說美國升息多次，但亞洲投資者在現金方面的回報還是非常低。在中國，2017 年到現在，現金減去通貨膨脹實際的回報平均是 - 0.3，也就是銀行存款的購買力每一年流失 3%。「就是每天起床我的購買力就不停的流失。」而股票 PE 位於歷史長期均值附近：

亞洲股票的表現是相對的理性，整個新興市場都是同樣的，股票本益比現在的水平只不過是過去 20 年的均值，價值相對合理。

最後，他們認為美元會繼續貶值，而「美元的持久貶值會給亞洲新興市場會帶來更大的動能，吸引資金進入市場」。

他稱：

新興市場債是我們比較偏好的一個債權資產，殖利率相對偏高，能吸引資金流入。新興市場的主權債券，投資價值還是相對有吸引的。 股票方面，因為全球經濟偏好，我們認為新興市場、亞洲市場的前景是比較正面的。我們最看好的部分還是在新興市場，以及亞洲的股票。

基準美債殖利率存在一個閾值

不久前的美股暴跌，不少人認為這反映了市場對美債殖利率上行可能施壓股市的擔心。對此，許長泰稱，利率上升對於股票來講短期會有一些振蕩，但中長期來講，利率上升對股票、企業債、新興市場債，往往是一件好事而不是一件壞事。當利率高到某一個水平以上，好就會變壞。但現在距離這個點還有一段蠻遠的距離。

所謂「某一個水平」，他進一步解釋稱，從 95 年到現在，轉折點應該在 5% 左右。但是，現在的環境已經出現根本的改變。通貨膨脹偏低，央行的貨幣政策也受到各方面的扭曲，所以如果用 2011 年到現在的數據來看，現在這個轉折點大概在 3.5%。

他還強調，這並不是說十年期美債利率上到 3.5%，所有的股票都要塌下來。而是在 3.5% 以下，股票跟利率的走勢是同方向的。但在 3.5%，這個相關性就會變為 0。如果繼續往上走，到 4.5% 或者 5% 的話，負相關性就會出現。

至於為何說「距離這個點還有一段蠻遠的距離，」  許長泰解釋，現在差不多 2.9% 左右，這不是說過去兩個月從 2.5 到 2.8，所以很簡單的劃一條直線到年底就會 3.5%：

我不相信在 2018 年會單方向的往上走。我們固定收益投資團隊覺得，到年底，十年期美債利率大概在 3%-3.25% 左右徘徊，暫時還不會到 3.5% 這個轉折點。

『新聞來源／華爾街見聞』