新秀麗(01910-HK)遭沽空:瘋狂併購負債陡增 中國區銷售增速放緩

新秀麗(01910-HK)6月1日發布的澄清公告指出，該公司在過去五年一直按覆合年均增長率9.4%取得持續的內部收益增長。

一周之內，全球最大的旅行箱公司新秀麗經歷了一場驚險生死劫。

5月24日上午，沽空機構殺人鯨資本(Blue Orca Capital)發布了一份針對新秀麗的沽空報告，列舉了新秀麗估值不合理、擡高收購價虛增利潤、以及CEO學歷造假等「六大罪狀」。當天11時18分，新秀麗緊急宣布停牌，晚上22時54分，新秀麗發布了第一份澄清公告，並宣布次日覆牌。

然而，這並沒有阻止新秀麗股價的下滑之勢。報告發出後，新秀麗兩日暴跌21%。5月28日，新秀麗再次短暫停牌，此時該公司的市值已經蒸發了近百億港元。

危難關頭，新秀麗在6月1日發布了一份更為詳細的澄清公告，對殺人鯨資本的指控逐條進行反擊，其CEO也以辭任作為回應。當天，新秀麗覆牌，股價大幅回彈。

不過，時代周報記者梳理新秀麗歷年財報發現，盡管新秀麗澄清公告表示，該公司5年覆合年均增長率達9.4%，保持良好的增長勢頭，但其資產負債率陡增，旗下多個品牌營業增速下滑，並且在中國市場的銷售凈額增長整體放緩。

這些問題背後，統一指向的是新秀麗近幾年發起的「併購發展路徑」。近日針對上述業績短板的疑問，新秀麗相關負責人向時代周報記者表示，「整體基數增大了，增速放緩是正常的。」

新秀麗遭狙擊

沽空報告指出，新秀麗存在財務數字造假。在新秀麗的財務報表上，收購Tumi的應付賬款上的數字，比1個月前Tumi公布的這一數字要多出1億美元。該報告認為新秀麗在交易中通過虛增應付賬款的數字，從而減少利潤表的費用數目，達到虛增利潤的效果。另外，新秀麗還通過對存貨的計價方法來掩蓋不斷下降的利潤。

報告還指出，新秀麗定位中檔卻偽裝成高端奢侈品牌，其現價估值達到Burberry等奢侈品牌的高溢價並不合理。

此外，沽空報告還列舉了新秀麗存在CEO學歷造假、公司內部存在關聯交易網絡、南亞公司存疑點等問題。

對於殺人鯨資本的指控，新秀麗在最新的澄清公告中進行了逐條詳細回應。新秀麗指出，沽空機構報告為一面之詞並具誤導性，報告中得出的關於公司及其財務業績的結論有誤。

「其目的在於打擊股東對公司及其管理層的信心，因為其可從公司的股價下跌中獲益。」新秀麗方面表示。

關於新秀麗的最新公告，殺人鯨資本沒有予以回應。時代周報記者多次撥打殺人鯨資本位於香港辦公室的電話並發去采訪提綱，截至發稿也未獲回覆。

時代周報記者登入新秀麗的天貓旗艦店上看到，新秀麗的產品主要是拉桿箱、雙肩包和皮具等。拉桿箱普遍售價在1000元以上，價格較高的則達到5000元以上。

資深零售行業分析師、無時尚中文網創始人唐小唐向時代周報記者分析，從人均購買頻次、可支配收入等角度來看，新秀麗的確歸屬奢侈品牌行列，但如果從更為細分的角度來看，新秀麗是否歸屬奢侈品行列存在歧義，因此不能說沽空機構的判斷就是錯的；此外，通過不同的估值模型得出股票的估值是不同的，因此沽空報告認為新秀麗股票高溢價的結論也屬正常。

唐小唐表示，從整體上看，雙方都有各自的道理，「沽空機構是促進市場良性發展的一部分，它的存在相當於二級市場上民間警察的角色，如果公司沒有問題，就不怕接受質疑」。

新秀麗遭到沽空機構狙擊背後，也揭開了其亮麗財報的另外一面—負債率高企、旗下多個品牌營收增速下滑、中國區銷售增速放緩……而這些問題，都指向新秀麗近年來狂飆並購的發展路徑。

業績短板

公開資料顯示，新秀麗是全球最大的旅遊行李箱公司，該公司創立於1910年的美國科羅拉多州丹佛市，迄今已經有逾100年歷史。2011年，該公司在港交所上市。

同一年，時任新秀麗董事長兼首席執行官的Tim Parker提出了並購發展的路徑，希望尋求進行並購交易來為自身增長提供支持。

2014年，新秀麗踏上大規模並購之旅，當年4月1日其收購了法國時尚行李箱品牌Lipault；5月28日收購了美國第二大手機殼品牌Speck；7月23日收購了戶外及探險背包品牌Gregory；2015年，新秀麗又出手收購了意大利箱包品牌Chic Accent；2016年，新秀麗將高端商務箱包品牌Tumi納入旗下；2017年，新秀麗全資收購美國最大、全球頂尖的箱包購物網站“eBags”。

在管理層激進的收購策略下，新秀麗在短短幾年間便轉型為銷售額翻了3倍多的多品牌、多品類及多分銷渠道的綜合型集團，一度被稱為「收購狂人」。

因此，從後來的財報營業數據看來，新秀麗的業績的確堪稱「秀麗」。

新秀麗2018年一季報顯示，期內實現營業總收入55.85億港元，同比增長21.1%，凈利潤2.76億港元，同比增長18.61%，營業收入主要來自於亞洲地區和北美洲地區。此外，新秀麗6月1日發布的澄清公告指出，該公司在過去五年一直按覆合年均增長率9.4%取得持續的內部收益增長。而根據市場調研機構Technavio最新市場調查報告顯示，從2017–2021年，全球箱包市場年覆合增長率將超過6%，這意味著，新秀麗的增速跑贏了全球市場的增速。

但亮麗的數字背後，新秀麗的業績也存在短板。

梳理新秀麗歷年財報可發現，2013–2017年，新秀麗旗下品牌American Tourister、Speck、Gregory、Lipault、Hartmann的營業收入增速均有不同程度的下滑，其中，High Sierra的收入每年都在減少。

大規模的並購也使得新秀麗近年來資本負債率陡增。財報顯示，2016年前，新秀麗沒有長期借款。到了2016年和2017年，新秀麗的長期借款分別為18.06億美元、17.44億美元(接近Tumi的收購價格)，佔總資產的比例分別為38.84%、34.4%。

中國作為新秀麗的主要市場之一，曾經是新秀麗選擇赴港上市的重要原因，但如今這個地區的銷售增速也在整體放緩。從2011–2017年，新秀麗在中國市場的銷售凈額同比增長分別為57.4%、20.4%、5.3%、18.7%、13.0%、-0.4%、7.2%，呈現出整體放緩的態勢。

唐小唐向時代周報記者分析，新秀麗在中國市場增速放緩有三方面的原因：一是隨著新秀麗規模不斷擴張，增速自然放緩；二是在2013年前後，受中國反腐局勢的影響，政府公營機構向新秀麗的采購量大幅減少；三是近幾年來，整個奢侈品行業整體處於低迷狀態。

宋清輝則認為，新秀麗在中國的銷售凈額增長在過去幾年出現了整體放緩，主要是受經濟形勢、行業環境的變化等各種原因的綜合影響。

未來仍存挑戰

新秀麗在中國的主要代工企業開潤股份2017年報顯示，目前中國箱包企業有2萬多家，且呈現高度分散化，其中最大箱包品牌之一為新秀麗，但新秀麗在國內市場份額預計還不到5%。

眼下，中國仍是新秀麗最看重的市場之一。對於這一源自美國的老品牌來說，如何進一步開拓這一市場，無疑是重中之重。

為了貼近中國消費者的心，新秀麗近年來做了許多嘗試。為了鎖定新生代消費群體，去年新秀麗於啟動年輕化戰略，宣布起用中國明星井柏然、周冬雨等人作為品牌代言人。

此外，新秀麗也在中國積極布局電商。在旗下品牌American Tourister試水電商5年後，新秀麗將旗下主品牌新秀麗(Samsonite)放到了線上。2014年10月和2015年4月，新秀麗的官方旗艦店分別在京東和天貓上線。截至去年，新秀麗的電商銷售占整個中國銷售額18%，但其增長速度非常快。

新秀麗相關負責人還對時代周報記者透露，新秀麗將於今年在中國市場推出自營品牌的電商平台。

新秀麗還曾在2013年對外表示，將於近幾年在中國完成第一筆並購交易。不過，時代周報記者向新秀麗方面求證此事時，對方表示並購事宜歸屬美國總部，其無法回覆。

唐小唐認為，盡管中國旅客人數在不斷增加，但箱包是一個較為小眾的市場，這意味著接下來整個市場的增量不會發生太大變化。

來自中國的本土品牌的崛起也將進一步擠壓新秀麗的市場。根據2017年雙十一天貓箱包銷量排行榜，銷量第一的並非新秀麗，而是小米與開潤股份合作的箱包品牌。

時代周報記者 梁耀丹 發自廣州 責任編輯：陳靖

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