【港股解碼】董寶珍：銀行業不良資產加速出清，估值即將面臨修復

2018年6月23日雪球投資理財節活動在北京召開，財華社對淩通價值投資網創辦者兼否極泰執行合夥人董寶珍先生對於銀行股進行了專訪！

1. 銀行的估值低，您認為是由於什麼原因導致的？僅僅是因為市場對於壞賬的擔憂嗎？

分為兩個原因，直接的原因是，銀行股整體雖然是低市盈率，但市場主流資金認為銀行里面有一個巨額壞賬，還沒有被暴露出來，所以將來如果壞賬被暴露出來，市盈率就會大幅上升，就成為假安全邊際。

深層次的原因是市場主流資金主要是在分析中國銀行業過程中，所依據的思維原理、理論基礎有問題，他們分析中國銀行的思維原理是，新自由主意經濟學，是分析美國經濟危機的思維原理。這一思維原理否定了中國銀行的特殊性，否定了中國銀行業是以國有股權為本的，也否定了中國經濟是以國有經濟為主，那些分析者誤以為中國整個國家經濟體制向美國經濟體制一樣可協調性較差，這里董寶珍先生舉了一個例子：《蘿蔔章危機》，券商員工私自刻印章，製作了假票據導致很多證券公司，金融機構被騙，形成大量的的損失，這個責任歸咎於誰呢？刻章的是個人，所在公司不願意承擔責任，由於單家券商不願意承擔責任，十幾家券商都面臨巨額風險，導致債券市場就會發生危機，發生系統性風險。但中國政府出面干預，由責任人所在的公司承擔風險，由於政府出面協調，風險就由一家公司所承擔，就沒有造成十幾家公司連鎖反應，危機很快就過去了。可以做到這一點，最重要一點在於，大家都屬於國有企業，可以相互商量，同樣的問題出現在美國，金融危機之前，美國政府對於雷曼兄弟進行過協調，美國政府希望其他金融機構出面出錢幫助雷曼兄弟渡過危機，避免破產，但是由於大家都是私營性質，要實實在在的拿出錢，就需要經過董事會投票通過，經過層層審批，這樣就錯過了最佳時機，雷曼危機就爆發了。這件事美國政府是費盡周折，但因為都是私營企業，政府沒有辦法強制私營企業顧全大局，這就是中美經濟體制所導致的不同，西方的經濟理念否定中國經濟可協調性，於是乎他就認為中國經濟負債較高，經濟又在轉型過程，一定會出現嚴重的經濟波動，但實際上這個認知已經出現了五六年，國內經濟也沒有出現嚴重的波動，為什麼沒有呢？就是因為政府的可協調性。但是為什麼美國做不到這一點呢?就是因為美國政府沒有辦法勸阻銀行，而中國的政府是銀行的大股東，所以他可以作為中間人去調節，這也就是中國經濟有問題，但卻很穩定的深層則原因，主要是分析者意識不到這一點，所以才會出現誤判。      

2.銀行業未來幾年如果壞賬好轉不及預期，會不會長期陷入價值陷阱？投資回報不足？

現在銀行估值沒有修復且銀行股價還在下跌，這個下跌並不是客觀上反映了銀行全面奔潰，壞賬劇增的事實，而主要是情緒推動的，在現在的時間點，中國銀行業資產品質好轉是一個可以被客觀事實所證明的、已知的現象，中國銀行業壞賬好轉已經是確定的，一個普通的研究員可以拿到足夠多的數據，證明這個結論，現在並不缺乏足以證明中國銀行業資產品質好轉的證據，（可以到淩通價值網去看），那麼現在估值不修復且反向下跌，主要是認知差距，市場處於恐慌之中，不理性之中，所形成的誤判導致，這主要分為兩個原因：

市場投資者理性度不足，非理性程度較大。

銀行經營業績好轉的強度不夠，優秀的價值投資者是小荷才漏尖尖角時候，就已經預知了最終的結果，這是優秀的價值投資者，但是普通投資者必須等數據全面好轉的時候，他才相信，現在銀行股數據沒有大幅度全面回暖，但確實是已經出現了好轉的趨勢，通過研究和分析可以知道，這個進程是日益加速的，今年我稱為銀行數據的攤牌年，雖然一季度銀行不良資產表面看有所增加，這也就是銀行不良資產最後的全面出清，強制出清，攤牌之後就可以數據上明顯看出來。隨著現象的明朗，估值修復就會加快，去杠杆等都是讓他加速出清的措施，但是市場理性度不足，把加速出清不良資產當成是引發銀行全面奔潰的措施，這也是我對於銀行長期投資回報率不擔心的深層次原因。

作者：鄭鵬超

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