利率攀升背景下 哪些美股板塊將是最大贏家？

近期美公債市表現成為全球投資者關注焦點。

10 年期美債殖利率通常被認定為「無風險殖利率」，被視為全球資產定價之「錨」。上周在 2011 年以來首次漲至 3.230% 上方，超過了標普 500 的股息殖利率 1.81%，並引發全球股債拋售。

這令投資者擔心過去十年的超低利率時期告終，威脅到美股九年牛市的重要支柱，利率走高也會令經濟陷入疲軟，增加企業成本。在相對艱難的市場環境中能否找到適宜的選項來對沖？

財經媒體 CNBC 利用對沖基金分析工具 Kensho 發現，自 2008 年以來共有 18 次 10 年期美債殖利率在 30 天內驟增至少 25 個基點的情況。期間金融和能源板塊通常能跑贏大盤。

例如，VanEck Vectors 追蹤油服行業的指數基金（交易代碼 OIH）平均漲幅 6.5%，是升息環境中表現最好的交易所交易基金（ETF）。緊隨其後的是 SPDR 追蹤標普地區銀行股 ETF（交易代碼 KRE）累漲 4.9%；追蹤美國 WTI 油價 ETF（United States Oil Fund ETF，交易代碼 USO）累漲 4.5%，SPDR 追蹤標普油氣開採及生產企業的 ETF（交易代碼 XOP）累漲近 3%。

（上圖來自財經媒體 CNBC）

同時，SPDR 金融指數基金 ETF（交易代碼 XLF）在基債殖利率漲超 25 個基點的 30 天內平均回報為 3.1%，接近 SPDR 能源指數基金（交易代碼 XLE）的回報率 2.8%。追蹤可選消費品和科技板塊的主流 ETF 也分別獲得 2.3% 和 2% 的平均回報。

（上圖來自財經媒體 CNBC）

而在此期間表現最差的板塊集中在天然氣、黃金和住宅建築行業。追蹤美國天然氣價格變動的 ETF（United States Natural Gas Fund ETF，交易代碼 UNG）跌幅最深，為 5.4%；VanEck Vectors 小型黃金礦業 ETF（交易代碼 GDXJ）和黃金礦業 ETF（交易代碼 GDX）均跌 4.9%；iShares 美國房屋建設 ETF（交易代碼 ITB）跌逾 3%。

美股公用事業和醫療保健板塊也在升息環境中表現不佳。SPDR 公用事業指數（交易代碼 XLU）相對跌幅較深，平均跌近 2%。SPDR 醫療保健指數（交易代碼 XLV）通常微幅跑輸大盤。事實上，XLU 在過去三個月累漲 1.2%，已經弱於標普 500 大盤的同期漲幅 4.5%。

（上圖來自財經媒體 CNBC）

分析指出，公用事業和醫療保健板塊通常提供較高股息，在利率上升時期相比美債殖利率更沒有吸引力。住房建設相關類股與升息環境下的住房市場密切相關，黃金礦業類股與金價走弱相關。

需要注意的是，上周 10 年期美債殖利率累漲近 18 個基點，創 2 月以來最大單周漲幅，刷新七年新高至 3.248%。高盛最新研報指出，這一殖利率過去一個月累漲 33 個基點，正接近股市無法消化的殖利率變動範圍：

當一個月內 10 年期美債殖利率上升超過 2 個標準差（約 40 個基點）時，標普 500 大盤迴報通常為負值；當債券殖利率一個月內飆升 1-2 個標準差（約 20-40 個基點）時，標普 500 通常持平。

高盛也在另一篇研報中解釋了較高利率對公司利潤率構成的壓力，進而可以推測哪些板塊是利率攀升背景下的「最大輸家」：

不斷上升的殖利率會給負債最重的公司帶來壓力，利率走高會導致更高的利息成本。建議關注資產負債表最強勁的股票，儘管這些公司本益比相對更高，但提供了更快的銷售增長。

而升息環境不利於金價走勢的邏輯在於，不提供固定殖利率、且存在儲藏等沉沒成本的黃金投資吸引力相對弱於美債，美國利率走高通常會推漲美元，會打壓對以美元計價的黃金需求。

最新的美國商品期貨交易委員會（CFTC）數據顯示，截至 10 月 2 日當周，對沖基金和基金經理持有的 COMEX 黃金期貨凈空倉規模連續三周擴大，並創 8 月中旬轉為凈空倉狀態以來的最高水平；投機客已連續第八周持有黃金凈空倉， 反映出市場看跌情緒濃重。