【萬寶投顧】普徠仕觀點：股市的不利因素逐漸消散

通膨趨緩顯示更良好的投資環境
Laurence Taylor 全球股票投資組合研究專員

重點摘要：
■ 通膨似乎在高峰觸頂，而供應鏈問題正在緩解；通膨可能到達高峰，同時股市評價在 3、5 和 10 年的平均基礎上已經變得更具吸引力。
■ 然而，獲利可能下修，這亦提升了尋找產業獲利能力仍能保持韌性的重要性。
■ 在下個股市循環中，獲利能複合成長的公司很可能獲得回報。

市場去年損失慘重，是由於許多因素結合起來產生較高的總體市場波動，從通膨飆升到後續央行積極緊縮、俄烏戰爭乃至中國的疫情清零政策，這些出乎意料且持續的震盪考驗著投資人的決心；展望未來，我們預期波動性將持續存在，但越來越多的跡象顯示，2022 年大部分時間的不利因素將開始隨著我們渡過今年而消散。

為何 2023 年對股市更為有利？

2022 年對投資人來說如此艱難，部分原因是全年陡峭的升息速度與幅度，隨通膨飆升至 40 年高點，美國聯準會 (Fed) 開始執行近代歷史上最激進的升息次數 (圖 1)；然而，最近的通膨數據開始顯示疲軟跡象，我們預期聯準會將開始放緩升息、並暫停其緊縮週期。

但為什麼通膨率將在 2023 年下降且不會進入 1970 年代的螺旋式上升？我們相信通膨率可能已達到頂峰並將從高點逐漸消退，部分由最初導致通膨飆升的相同因素所驅動。

隨中國解封且全球開始與疫情共存，由疫情導致的供應鏈問題正迅速消退，雖然我們還沒有完全解決全球複雜的供應鏈問題 (在疫情高峰時一度完全中斷)，但已經取得了巨大的進展，供給狀況已明顯改善。

同時，基於更高的成本和成長前景的不確定性，需求正在下降且失業率上升。

大宗商品價格持續減弱，原油目前交易價格約為每桶 80 美元，而遠期期貨曲線指向未來每桶進一步跌至 60-70 美元區間，汽油價格年增率持平，其他原物料價格也從高點回落。

這些因素需要時間消化並影響通膨數據，然後可能進一步使通膨趨緩，但我們預期到夏天我們可能會經歷這樣的時刻，甚至在其他來自於低成長世界的力量開始發揮影響力之前；如果通膨降至低於聯準會基準利率，這在歷史上代表貨幣緊縮週期的高峰。

成長股 vs 價值股 ─ 更加平衡且微妙

成長股在 2022 年整體表現弱於價值和防禦型股票，成長型企業的評價從他們疫情前的水平大幅下滑，高利率通常對於成長型股票是壞事，去年一連串的升息次數已證實很令人痛苦。

為任何風格的轉換預測時機總是很困難，但隨防禦型股票的評價現已升高，且能源和防禦型股票已多數被持有，擁有這些股票的時機已減弱；同樣的，雖然成長股仍有明顯的溢價，但與價值股的溢價已經大幅縮小；當整體市場獲利下滑越來越成為投資人關注的焦點 (價值、防禦、和成長股一樣)，我們相信能提供獲利韌性及維護股東報酬的公司變得更加重要。

我們沒有看多任何特定的風格，在一個可能是低成長甚至衰退的世界，我們相信此時市場很可能回到視獲利為股票報酬的主要驅動力，如果股市變得更多在區間震盪且較無方向性，那麼選股能力與股東報酬能複合成長都將更為重要。

股票在經過風險權重調整後看起來更具吸引力

當然，沒有任何一種評價指標能提供投資人「答案」，最近三年證明評價是取決於環境的，然而我們可以表達的是，利率已較一年前要高得多，而通膨似乎已經達到頂峰，但是在 2023 年公司獲利有下調的風險，且利潤率可能因受到通膨和低成長而受到壓力，因此在市場不同產業中找到哪裡有獲利韌性甚至可能改善將很重要，而這正是我們努力的地方。

目前，股價處在均值附近，而市場配置仍主要以防禦型類股為主，此與先前市場被低估或在危機中的情形明顯不同；但是當本益比低於 3、5、或 10 年平均值時，我們認為如以遠期風險調整後報酬來考慮時，這是相對好的進場時機。

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