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【萬寶投顧】普徠仕觀點：剎車與油門並行—銀行業動盪造成經濟及市場影響

萬寶投顧 2023-03-30 10:20

作者: Sébastien Page 普徠仕多重資產團隊主管投資長

在目前事件發展的速度下，試圖對銀行業動盪造成影響作總結，就如同試圖擊中移動中的活動標靶。(我們還不能稱它為銀行危機，更多內容請見以下文章。)

但有一件事似乎很清楚：這是經濟面臨的另一個不利因素，此外讓我感到安心的是，相對於債券和現金的資產部位，我們的資產配置委員會目前仍減持股票部位。

金融形勢更趨緊縮

小型和中型銀行正面臨兩個問題：在資產端，他們面臨著長天期公債和貸款的損失，在負債端，富人及公司戶正要求從他們自己的銀行帳戶提款，而由於銀行所持有的資產價值降低，它們將更不願意進行放貸，這些銀行承擔不起更多損失，它們也會在投資方面更加保守，這都意味著金融形勢將會緊縮。

彭博美國金融形勢指數顯示金融形勢已經來到自新冠疫情開始以來的最緊縮水平 1，且情況可能會變得更糟，我一直想起華爾街那句殘酷的格言 (大概可追溯到安全帶普及之前)：「當聯準會急踩剎車，就會有人的腦袋穿過擋風玻璃。」

很難知道後續是否會有更多的地雷，我們還沒有完全承受自聯準會去年 3 月 2 以來升息 475 基點 (bps) 的全部影響，但有幾個跡象顯示聯準會已相當程度放緩經濟：

全球各項經濟活動指數大幅滑落。
經濟的領先指標正亮起紅燈。
我們預估房價可能跌幅將達 10%3。
殖利率曲線 (10 年期公債殖利率減去 2 年期公債殖利率) 倒掛幅度達 60 基點 4 (倒掛並不能百分之百預測經濟衰退，但卻是非常準確的指標)。

1 截至 2023/3/20，資料來源：Bloomberg® 和 Bloomberg 美國金融形勢指數是 Bloomberg Finance L.P. 和其附屬公司的服務商標，包括彭博指數服務有限公司（「BISL」）及該指數的管理人（統稱為「彭博」），並已由普徠仕出於某些目的獲得使用許可。彭博不隸屬於普徠仕，彭博並未批准、背書、審查或推薦這個產品；彭博不保證與本產品相關的任何數據或信息的及時性、準確性或完整性。

2 截至 2023/3/22，資料來源：聯準會。

華爾街似乎感到滿意

同時，若以預期獲利的 18 倍左右本益比來看，標普 500 和過去十年平均一樣貴，而市場普遍預估該指數今年整體獲利 5 將增加 (可能只有一點點)。

可以肯定的是，金融形勢緊張意味聯準會在考慮所有因素後將更加鴿派，銀行業流動性下降和成長放緩的壓力，將有助於須由升息來達成的通膨降溫。聯準會除了充分就業和控制通膨這兩個常被提到的任務外，第三項金融穩定的任務經常被忽視。

目標性的措施意味著兩隻腳同時踩在踏板上

但這並不意味著聯準會需自此開始降息或停止升息，換句話說它可同時透過升息踩著剎車踏板，也同時透過提供流動性或紓困銀行體系來踩油門。

決策官員很可能會效仿他們的歐洲同行，在出現進一步的壓力跡象時使用目標性的措施來緩解，例如歐洲央行去年夏天繼續其升息路徑，但仍對有壓力的義大利主權債務傳達保障協議；幾個月後，英國央行仍保持升息步調，即便它透過購買政府的長期債券阻止了養老金體系的危機。

3 僅供說明用途，實際結果可能與預估明顯不同，預估可能會發生變化。

4 截至 2023/3/21，資料來源：彭博。

5 截至 2023/3/21，資料來源：FactSet 財務數據和分析：factset.com；標準普爾 500 指數是標準普爾道瓊指數有限責任公司的產品，S&P Global 或其附屬公司 (「SPDJI」) 的一個部門，並已由普徠仕獲得使用的許可。 Standard & Poor’s® 和 S&P® 為 Standard & Poor’s Financial Services LLC 的註冊商標，其為 S&P Global (「S&P」) 的一個部門；Dow Jones® 是道瓊的註冊商標商標控股有限責任公司（「道瓊」）。本產品不受 SPDJI、道瓊、標準普爾或其各自的附屬公司贊助、認可、銷售或推廣，並且上述各方均未就投資此類產品的建議做出任何陳述，也不對此指數的任何錯誤、遺漏或中斷承擔任何責任。

是黑鴨而非黑天鵝：不太可能是金融危機

我們不太可能面臨像是 2008 年銀行業危機的系統性崩潰，我看到幾個主要區別：

我們目前沒有處於衰退，在雷曼兄弟於 2008 年 9 月崩潰的前九個月，經濟一直處於衰退狀態，我們目前接近充分就業，即使不如以前那麼多，家庭和企業仍然坐擁充足的現金。
銀行比在 2008 年時受到更好的監管和擁有更充足的資本，現金較多且資本比率較佳。
以衍生性商品包裝的不良房屋貸款投機部位少了許多，事實上房屋抵押貸款延遲率正接近歷史新低。
這一次，銀行主要是面臨因聯準會緊縮造成的帳面損失。矽谷銀行大量投資於美國公債，儘管其部位存在巨大的利率風險 (存續期間) 錯配，但相較於 2008 年銀行不可逆轉的信用損失，反轉利率並解除資產負債表壓力相對容易處理。
在 2010 年銀行業改革之後，金融市場的透明度已更高，而不受監管且複雜的投機活動已大幅減少。

對比 2008 年的「黑天鵝」，我的一位同事稱此為「黑鴨子」** 事件 *；黑鴨子比黑天鵝更常見，你偶爾會看到他們，但不需要費心拿出你的相機。

換句話說，不需驚慌，但需考慮降低你對成長和獲利的預期。

* 當然，最近發生的事件揭示了在法規中的差距，尤其是，相較資產高於 2,500 億美元的銀行，資產低於 2,500 億美元的銀行並不需受到相同的壓力測試，這最終將導致對銀行加強監管，並將相當程度地壓低銀行的利潤。所以我認為儘管出現拋售，銀行獲利仍將面臨挑戰。話雖如此，我們在已遭拋售的金融領域看到了一些機會，例如保險公司。

** 感謝全球焦點成長股票策略基金經理人 David Eiswert 所提供的比喻。

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