實行QDII2試點 個人資金流出增長有限風險可控

北京(CNFIN.COM / XINHUA08.COM)--近日，有報導稱合格境內個人投資者(QDII2)境外投資試點管理辦法將很快發布，首批試點QDII2的城市共有六個，分別為上海、天津、重慶、武漢、深圳和溫州。這意味著資本項下個人外匯管理將突破自2007年開始實施的每人每年5萬美元（之前為2萬美元）的匯兌限額，資本賬戶開放又下一城。

中金公司首席經濟學家梁紅發布研報表示，從流量來看，個人資金流出的實際需求增長空間有限，每年不會超過1.5萬億元，不會對金融市場造成沖擊。實行QDII2試點，允許資產1百萬以上個人50%的境外投資，所帶來的風險應在可控范圍之內。

梁紅表示在QDII2下個人境外投資將繼續受到“兩Q”管理：

?資質管理（qualification）：合格個人需擁有金融凈資產（不含自住房產）1百萬人民幣以上；

?限額管理（quota）：合格個人的境外投資不超過其凈資產的50%。資質管理主要考慮個人的風險承受能力，而限額管理則是總體風險控制的需要。

QDII2會觸發私人資本競相涌出國門嗎？

中國高凈值人群擁有的財富規模增長迅速，其中資產1百萬以上個人可投資資產總額目前可能達到82萬億元。一方面，數十年經濟高速增長擴大了個人持有資產的總體規模。據招商銀行《2015中國私人財富報告》，個人可投資資產（包括金融資產和投資性房產）總規模在2014年底已達112萬億元。另一方面，個人財富呈現集中趨勢。同一份報告指出，資產1千萬以上高凈值人士已超100萬人，共持有約32萬億可投資資產。而建設銀行的《中國財富報告》表明，資產6百萬以上人群在2012年共持有可投資資產33萬億，考慮相應增速，至2014年底應達52萬億元。將門檻放低至1百萬元，我們預測可配臵資產規模可能在82萬億元左右。

如允許資產1百萬以上個人50%的境外投資，新政策相當於給了一個41萬億元的個人投資總配額，考慮已有境外資產配臵，則對應約25萬億元的配額空間。即使在個人跨境投資受管制的情況下，中國高凈值人群的境外資產配臵已經較為普遍。根據招商銀行去年的財富報告，高凈值人群所持境外資產已占其可投資資產總額的20%。

但這是一個存量上限，從流量來看，我們認為個人資金流出的實際需求增長空間有限，每年不會超過1.5萬億元，不會對金融市場造成沖擊。

我們主要分析如下：雖然新政策對中國居民境外不動產投資的放松作用相對較大，但由於語言、文化、管理、稅收、生活習慣等障礙，境外不動產購臵的增長潛力有限。在滬港通和合格境內機構投資者（QDII）等措施下，中國居民進行境外金融和實業投資的渠道已經相對充分。即便是不動產投資，高凈值人群也可以通過經常項或者資本項下相關交易間接實現。根據美國房地產經紀人協會，2013年中國居民在美房產投資額達220億美元，為最大外國投資人群。澳大利亞外國投資審批委員會的數據顯示，中國居民在澳房產投資同年為59億澳元。在搜房網監測的海外購房目標國家中，美國和澳大利亞為前二，同年分別占21%和11%。由此反推，2013年中國居民海外房產投資總額應在5千億人民幣之內。招商銀行去年的報告指出，約60%受訪的高凈值人士正在或者已經完成投資移民，境外不動產投資需求已經得到較大程度的釋放。如果中國居民對境外不動產的潛在需求為此兩倍、而不動產需求為境外投資總體需求的一半或者更高，那么各項個人投資的總流出需求也不會超過每年1.5萬億元。

?本土偏好是國際投資中一個重要的經驗事實。盡管存在分散風險的需要，但由於法律、資訊、甚至時差等多方面障礙，投資者存在集中投資本土資產的傾向。這也許正是在現有的合格境內有限合伙人（QDLP）計劃下著名對沖基金Winton Capital和Oak Tree未能從中國富人那里融到足夠資本背后的邏輯所在。波士頓咨詢公司《2014全球財富報告》顯示，世界范圍內高凈值人群持有離岸財富的比例僅為5.9%。

中國高凈值人群海外投資的步伐似乎並未受到資本管制的明顯制約，已高於世界平均水平、未來增長空間應該不會太大。本國貨幣幣值的穩定、產權保護的加強、金融市場的發展以及改革紅利的進一步釋放使個人財富在境內也可以較好地實現保值、增值。

?新政策只涉及個人資金流出，隨著個人投資流入的放開，個人投資項下凈流出應該更小、甚至為負。我們認為，放寬境外個人投資者準入也是必然趨勢。根據上述波士頓咨詢公司報告，全球私人財富在2013年約為152萬億美元，如配臵2%到中國，就對應了約20萬億元的資本流入。綜合考慮，如對稱放開，我們認為個人投資項下資本凈流入的可能性更大。

總之，在經常項目已實現可自由兌換十幾年之后的今天來看，資本賬戶開放已是必然趨勢。實行QDII2試點，允許資產1百萬以上個人50%的境外投資，所帶來的風險應在可控范圍之內。我們所作測算對應的是全國情況，如試點只涉及部分城市，其影響應該更小。從長遠來看，經濟發展和制度建設是在自由流動情況下防范資本外逃的根本力量。