高盛：2025年全球股市波動&投資策略分析

自 2025 年以來，全球股市經歷了複雜的波動，投資環境充滿不確定性。高盛發布的報告《Global Strategy Views: Asymmetric risks》從多個角度分析了市場變化，為投資者提供了決策參考。

年初，市場對經濟週期，尤其是美國資產的表現持樂觀態度。然而，第一季美國的宏觀數據未能達到預期，中國新的人工智慧競爭衝擊了美國科技股，導致其市佔率創歷史新高後出現回調，拖累了標普指數。同時，德國財政政策的轉向和中國科技領域的關注使得非美股市相對錶現改善，走勢逆轉，非美股市的表現優於美國。

川普宣布的「解放日」引發市場對美國及全球經濟衰退的擔憂，美國股市的走勢也轉向了衰退預期路徑。美國市場的下跌引發了全球風險資產的恐慌，其他股市也受到拖累。歷史數據顯示，自 1990 年以來，當標普 500 指數跌幅超過 10% 時，多數股市往往會下跌。然而，4 月 9 日關稅暫緩的消息刺激了股市大幅反彈，投資人開始關注這一輪反彈能否持續。從歷史熊市的數據來看，事件驅動的下跌通常是短暫而急劇的，如果關稅政策逆轉且經濟損害較小，下行風險將有限，但在當前估值下，上行空間也受到限制。

美國股市年初的走勢遵循了強勁成長的軌跡，但在近期反彈之前，走勢轉向了更具衰退特徵的方向。聯準會降息週期開始前後，標普 500 指數的報酬率顯示出明顯的變化。同時，歐洲市場的情況也類似，2001 年 1 月前的聯準會降息週期開始前後，歐洲斯托克 50 指數的報酬率也經歷了波動。

整體而言，自 1990 年以來，當美國股市回檔幅度超過 10% 時，全球股市往往會出現連動下跌。高盛的報告也指出，反彈的可持續性值得關注，19 世紀以來美國熊市的跌幅和持續時長顯示出市場的脆弱性。

在經濟數據方面，硬數據表現尚可，第一季企業獲利相對健康，但軟數據持續疲軟。市場對進一步降低關稅的期望高漲，但中美貿易關係依然緊張，貿易協定的細節複雜，關稅難以回到先前的低點。如果硬數據走弱，可能再次引發衰退的擔憂。高盛經濟學家預計美國關稅稅率將上升 16 個百分點。

(按：「硬數據」即國家統計的經濟數據，例如失業率、出口數據、通膨數據。「軟數據」是透過訪談所統計出來的資料，可反應受訪者當下的感受及想法，有機會判斷未來經濟活動的走向，即經濟的「領先指標」。)

在近期的股市反彈中，週期股相對防禦股表現強勢，股權風險溢酬下降，但此現象與經濟下行風險並不相符。即使避免衰退，股市的估值仍然較高，美國市場尤其如此。非美市場雖然相對美國便宜，但與自身歷史相比並不算特別廉價。若硬數據惡化，股市仍容易下跌。在溫和衰退的情況下，許多市場的獲利可能下降約 10%。如果美國股市的市盈率降至 18 倍，股價可能較目前水準下跌 20%，而獲利持續下調，上漲空間有限。

高盛的報告也指出，週期性股票的估值似乎過高，而非美國市場儘管相對於美國市場估值較低，但相對於自身歷史而言並非特別便宜。此外，投資人對股市結構領導地位變化的擔憂也在加劇。長期以來，股市因股權集中風險上升，全球股市由美國、科技和少數巨頭公司主導。金融危機後，美國利潤成長強勁，科技業貢獻巨大，但在全球化減弱和資本成本上升的背景下，美國的優勢可能會削弱。

美元的長期強勢也受到質疑。美元的實際價值高於長期平均數近兩個標準差，歷史上類似的高估後，美元貶值幅度達 25% 至 30%。美國的貿易和政府赤字高企，外國投資者對美國投資意願下降，可能推動美元貶值。傳統的投資規則如分散投資和利潤均值回歸在近年來因零利率、科技和美國市場超常盈利等因素失效，但報告認為，美國股市的長期表現不會太差，不過與其他市場的回報差距可能會縮小。

高盛的分析表明，投資者應分散投資組合，考慮區域、行業和因素等多方面，根據收益和估值均值回歸的長期機會進行再平衡。