需要重申的是，在短短約 13 年內，美債持股從最大的金額降至最大6%，詳情如下：

發生了什麼事？

歷史上，中國每年透過巨額貿易順差累積美元併購買美債，其主要動機可能是控制人民幣兌美元匯率並維持出口競爭力，這對中國經濟成長至關重要。但過去五年，中國貿易失衡收窄，對美債的需求也隨之下降。美中貿易數據顯示，2018 年貿易逆差為 4,192 億美元，2024 年降至 2,954 億美元，短短六年內就縮小了 29% 以上。

地緣政治變化加速了這個趨勢。針對烏克蘭戰爭的製裁迫使俄羅斯更依賴替代貿易夥伴，尤其是中國。如今，俄中 92% 的貿易以盧布和人民幣結算，這是去美元化的顯著標誌。隨著貿易緊張升級（包括與通用人工智慧競賽相關的國家安全制裁），中國政策制定者面臨降低對美元融服務和證券依賴的壓力。

2025 年 4 月 2 日，唐納德・川普舉行「解放日」儀式，宣布全面關稅以解決貿易失衡並支持國內產業：

· 全球：對所有美國進口進口商品 10%>

· 全球：對所有美國進口商品 10% 商品； 145%，包括 125%「對等」關稅和與芬太尼政策相關的 20% 附加稅；

· 加拿大和墨西哥：從兩國進口商品徵收 25% 關稅，原油和天然氣等能源產品降至 10%。

除非中國像川普首次執政時那樣貶值人民幣，否則關稅將使中國對美出口顯著漲價，這成為中國聚焦東協、中東和金磚國家等其他貿易夥伴的又一原因。在這些市場，中國越來越多地以人民幣、當地貨幣或大宗商品結算貿易。例如，上海國際能源交易中心以人民幣結算石油交易，且中國已成為巴西、阿根廷、澳洲和南非等許多快速成長經濟體的最大貿易夥伴。

日本同樣面臨自身經濟和人口結構問題，促使日本銀行（BOJ）對通膨壓力和收緊的勞動力市場採取更鷹派的應對措施。 2025 年 1 月，日本銀行將短期利率上調 25 個基點至 0.50%，為 2007 年以來最高水平，並暗示若通膨接近或超過 2% 目標，可能進一步升息。

過去 30 年，日美利差懸殊催生了大規模套利交易：投資者以超低日圓利率借款，投資殖利率較高的美元計價美債。根據嘉信理財數據，套利交易規模已達 1 兆美元，德意志銀行則稱達 20 兆美元。儘管投資人可透過外匯掉期對沖匯率風險，但避險成本上升正侵蝕淨收益優勢。

2024 年夏季，套利交易突然劇烈平倉，顯示許多投資者可能未完全對沖風險。若日本銀行持續升息，套利交易吸引力將進一步下降，日本國債對本土投資者的吸引力則會上升，加速資金從美債流出。

聯準會不太可能購買美國公債

2020 年 2 月至 2022 年 4 月，聯準會資產負債表從 4 兆美元擴張至 9 兆美元，2024 年 6 月穩定約 7.3 兆美元。如今，量化緊縮顯示聯準會更可能是美債的賣家而非買家。

聯準會透過再縮減在負債表到期，允許再讓投資期下進行緊縮到期，當聯準會出售美債（或不將到期債券收益再投資）時，公開市場必須吸收美債供應，在其他條件不變的情況下，這往往會推低債券價格並提高收益率。

聯準會不太可能在 2025 年重啟美債購買。 2 月 12 日，鮑威爾主席重申「我們在減少央行債券持倉方面還有很長的路要走」，並解釋稱市場未見流動性惡化到足以放緩量化緊縮進程的跡象。截至 2 月下旬，聯準會每月允許約 250 億美元美債和 350 億美元抵押貸款支持債券到期。

同時，國會預算辦公室預測 2025 財年赤字將達 1.9 兆美元，接近 GDP 的 6.4%。未來十年，累計赤字可能達 20 兆美元，這意味著美國財政部每年至少需發行約 2 兆美元的短期、中期和長期債券為政府支出融資。

儘管川普政府致力於壓低長期美債殖利率，但在通膨和實際成長未顯著下降或缺乏美債需求新來源的情況下，利率更可能走高。隨著美債最大持有國需求持續下降，以及關稅戰推動貿易夥伴大幅降低對美債的依賴，供應增加可能會讓債券投資人不堪負荷。

Tether 和 Circle 能否接過中日接力棒，推高美債需求？

過去幾年，儘管拜登政府對數位資產持負面態度，穩定幣市場仍持續飆升。在加密市場劇烈波動的背景下，穩定幣發行方悄然成為了全球最大的美債持有者之一，如下所示：

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