市場動盪重演？德銀：四大原因「警惕月底」

去年七月底至八月初，曾是市場全年最動盪時期，德銀宏觀策略師 Henry Allen 警告，今年夏季市場可能再次經歷類似情景，尤其下周恐面臨嚴重問題。

回顧去年夏季市場動盪，其起因包括美國 ISM 製造業指數低於所有預期、失業率意外上升突破預警衰退的薩姆指標，迅速引發對美國經濟放緩的擔憂。當時恰逢日本央行升息，導致日元套利交易逆轉，使市場情況雪上加霜。

Allen 羅列了四點原因，解釋投資者為何需要「警惕月底」：

• 市場嚴重低估新關稅稅率：八月一日起生效的新關稅稅率可能被市場嚴重低估。鑑於結果可能直到最後一刻才揭曉，市場存在做出劇烈反應的可能性。

川普政府討論的高關稅稅率，如對歐盟 (30%)、加拿大 (35%) 和巴西 (50%) 的關稅，很容易引發更廣泛的報復反制措施。川普本人也曾表示「不會批准任何延期」。

根據預測平台 Polymarket 的押注顯示，市場對這些高關稅在 8 月 1 日生效的可能性定價很低，例如加拿大 35% 關稅僅為 27%，這意味著關稅尚未被市場充分消化，若實施恐引發較大反應。四月初的「解放日」關稅曾引發市場自新冠疫情以來最嚴重的波動。

• 經濟數據意外下行可能引發拋售：去年的經驗表明，即使是輕微的意外經濟數據下行，也可能引發市場拋售。因此，若關稅上調後，在同一天 (8 月 1 日非農夜) 又出現一份令人失望的美國就業報告，導致投資者重新評估經濟前景，市場可能面臨巨大問題。

Allen 認為，並不需要像「負非農」這樣巨大的下行意外，就足以引發市場衝擊，因為市場具有前瞻性，會提前預期經濟進一步惡化。

• 長期美債殖利率處於高位：目前長期美債殖利率已處於較高水準，這意味著它不需要太大的波動，就能進入「問題區域」，並重新引發市場對財政政策的擔憂。穆迪下調美國 Aaa 評級以及新稅改法案 (「大而美法案」) 通過後對預算赤字的擔憂日益加劇，推高了殖利率起點。

這種高殖利率模式在全球範圍內都很明顯，例如德國和法國 30 年期債券殖利率已達 2011 年歐元危機以來的最高水準。

• 月底多項其他風險事件：月底那一周還有許多其他風險事件讓市場保持警惕，包括聯準會的利率決定 (此時他們面臨的政治壓力正在加大，德銀策略師 George Saravelos 曾分析聯準會主席鮑爾在任期結束前被撤換的潛在市場影響)、美國財政部的季度再融資公告 (QRA，2023 年 8 月曾引發國債顯著拋售，數日後惠譽下調美國信用評級)，以及美國第二季度 GDP 數據 (若疲軟可能加劇市場擔憂，尤其是在第一季度經濟收縮之後)。

Allen 總結指出，市場顯然尚未計入 8 月 1 日關稅可能大幅上調的影響。因此，如果這種情況發生，市場可能出現較大反應，因為投資者尚未對此進行定價。

此外，如果這一情況與聯準會的鷹派立場、針對央行政治批評加劇，或當周令人失望的就業報告同時發生，那麼到月底時，市場情緒可能迅速轉向避險。