為什么我們堅定看好長端利率債

今日國開債一級市場招標火爆。3年、5年、7年、10年的中標利率分別為3.2673%、3.5269%、3.8951%、3.8717%，較前日二級市場收益率大幅下行，投標倍數分別為5.36、4.2、4.7和4.82。投標倍數處於這么高的位置、中標收益率也大幅下降都反映出了當前市場的熱情，信用債的火爆行情開始向利率債進行傳遞。我們此前的判斷“風險偏好降低，牛平即將開啟”正在逐步應驗。

為什么我們堅定看好長端利率債？

3月后的債券市場展現出的特點是，短端收益率下行，而長端收益率橫盤震盪，期限利差長時間的位於歷史的高位。長端收益率為何沒有下行？一是市場開始出現經濟企穩的預期；二是地方債務置換的沖擊；三是包括打新、配資等收益率抬升了無風險收益率。如果沒有這些因素，可能長端的下行不會那么早就結束。但從目前來看，這幾個因素發生了變化。

首先，三季度經濟存在超預期下行的可能性。和二季度相比，股市泡沫破滅之后，金融業對GDP的貢獻將回到常態水平，這種回撤可能在0.5%。而財政收入的可持續性仍然存在一些疑問。固定資產投資也僅有基建投資唯一的亮點，而在反腐壓力之下基建投資進一步顯著抬升的空間也並不大。當前，市場對於經濟下行的預期已經在逐步的趨向一致，我們認為在7月經濟數據出臺以后，經濟下行的預期可能會更為明確。

其次，地方債務置換的沖擊可能會小於市場預期。盡管第三批的一萬億還未確定，但市場對第三批一萬億置換的預期已經較為強烈，這部分的沖擊可能已經price in。並且，我們始終在強調，央行會積極配合地方債的置換，而盡管地方債會提升銀行中長期債券投資的占比，但在銀行流動性寬裕、資產端可投資品種較少的情況之下，銀行可能也會被動的加大對中長端利率債的投資。

最後，股市的去杠桿已是大勢所趨，IPO短期之內都難以重啟，配資、打新資金快速回流。由於這部分資金也是低風險偏好資金，短期也難以再次進入股市，主要的投向應是債券市場。盡管信用債會是首選標的，但短期信用債的供給釋放有限，不足以滿足如此大量的、集中的設定需求，並且在經過集中的轟炸之后信用債收益率已經快速下行，高等級信用債和國債的利差已經處於歷史低位。在設定需求仍然較大的情況之下，收益率下行向利率債的傳遞是自然而生的。由於當前債券的絕對收益率水平都處於較低的位置，機構要做高收益率只能選擇下沉評級或拉長久期。而在經濟下行之中，信用風險加大，選擇下沉評級會面臨踩雷風險。拉長久期是提升收益率更好的選擇。

我們再次重申，基本面將繼續支援債券市場的牛市定調，風險偏好下降之中債市作為避風港自然受益，資金快速回流帶來的設定壓力也將使得利率債的需求快速增加。建議投資者積極參與市場，拉長久期。10年國債收益率下行到3.1%~3.2%不是夢！