華爾街重估金銀暴跌：槓桿賣壓是否出盡？中國農曆年買氣成關鍵變數

金、銀在創歷史高點後，因市場過度擁擠、槓桿過高，加上美國總統川普提名鷹派聯準會（Fed）主席人選推升美元，引爆一場快速、連鎖式的技術性崩跌。不過，貴金屬在亞洲交易時段再度遭遇沉重拋售後，收復了部分跌幅，使投資人開始重新評估這波破紀錄漲勢的急速反轉。

根據《彭博》報導，現貨黃金在先前一度重挫 10% 後，跌幅收斂至約 5%，上週五（30 日）並創下逾十年來最大跌勢；白銀在早盤一度暴跌 16%、刷新盤中最大跌幅紀錄後，跌幅也縮小至接近 6%。

先前貴金屬價格一路飆升至歷史新高，連資深交易員都感到震驚。

原本已相當火熱的漲勢在 1 月進一步加速，投資人因再度憂心地緣政治動盪、貨幣貶值，以及美國聯準會獨立性面臨威脅，而紛紛湧入黃金與白銀市場；來自中國投機客的一波買盤，更替這波行情增添泡沫。

曾任摩根大通 (JPM-US) 貴金屬交易員、現為獨立市場評論人的 Robert Gottlieb 表示：「說到底，這筆交易實在過於擁擠。」

他並補充說，市場對進一步承擔風險的意願降低，將限制整體市場流動性。

引發上週五劇烈拋售的導火線，是美國總統川普傳出將提名華許（Kevin Warsh）出任聯準會（Fed）主席的消息。

此舉推升美元走強，也重創原本押注川普願意放手讓美元走弱的投資人信心。

交易員普遍認為，後來正式獲提名的華許，是最終候選人中立場最為鷹派、抗通膨態度最強硬的一位，進而推升市場對貨幣政策轉向更緊縮的預期，有利美元、卻不利以美元計價的貴金屬。

中國資金翻多為空，亞洲盤成下跌起點

近幾週來，中國交易人一直是推動價格上漲的主要力量，但這股動能在上週五出現反轉，黃金與白銀在亞洲交易時段一路走跌。這種走勢延續至週一，隨著上海夜盤於倫敦時間下午 1 點開市，貴金屬再度承壓下挫。

上海蘇州九盈投資管理公司交易主管 Jia Zheng 指出：「多數早已處於獲利狀態的買方，其實一隻腳已經踏出門外，隨時準備退場。」

他表示，這波拋售主要是由以金銀為標的的交易所交易基金（ETF），以及高槓桿衍生性商品所主導。

根據彭博彙整的數據，上週五整體黃金 ETF 持倉變化不大，其中全球規模最大的 SPDR 黃金 ETF(GLD-US) ，投資人持有量大致持平，截至週五約為 3,940 萬盎司。整體而言，投資人在 1 月仍是黃金 ETF 的淨買方。

在此之前，金銀價格已開始為極端波動作準備，因價格飆升與波動率上揚，對交易員的風險模型與資產負債表造成壓力。

盛寶銀行（Saxo Bank）商品策略主管 Ole Hansen 表示，劇烈的價格震盪使銀行在與投資人交易時面臨困難，因為持有部位的風險過高。

他說：「一旦大型報價的意願消退，市場流動性便進一步惡化，波動也隨之失控。」

一波創紀錄的買權（Call Option）買盤，亦即賦予持有人以預定價格買入資產權利的選擇權，也為市場擠壓行情埋下伏筆。

隨著價格走高，造市商為對沖部位風險而急於買入標的資產，進一步推升價格；當行情反轉下跌時，這套機制也隨之倒轉，造市商開始拋售避險部位，加劇跌勢。

與此同時，不少投資人同時押注高槓桿部位，進一步放大連鎖式賣壓。這其中包括持有期貨合約的投機客遭遇追繳保證金，以及槓桿型交易所交易產品（ETP），例如 ProShares 二倍做多白銀 ETF(AGQ-US) ，該產品在 1 月期間曾放大白銀漲勢。

然而在上週五，ProShares 二倍做多白銀 ETF 為反映資產價值大幅下滑，被迫迅速平倉數十億美元規模的白銀部位，進而加速市場崩跌。

Hansen 表示，ProShares 二倍做多白銀 ETF 於上週五因應資產新價值進行再平衡，估計因此引發約 40 億美元的白銀期貨賣盤。

關鍵觀察點：中國逢低買盤是否回歸

《彭博》指出，接下來市場走向，很大程度將取決於中國投資人是否持續逢低承接。

值得注意的是，上週末期間，不少買家湧入中國最大貴金屬交易市場之一的深圳，在農曆新年前搶購金飾與金條。

金瑞期貨分析師 Zijie Wu 指出，市場波動升高，加上農曆新年將近，將促使交易人縮減部位、降低風險；但在傳統購買旺季，價格回檔反而有助於提振中國的零售需求。

大型貴金屬精煉商 Heraeus Precious Metals 交易主管 Dominik Sperzel 表示，在零售買家對實物金條和金幣需求強勁的支撐下，週一上午金價已出現企穩的早期跡象。

黃金與白銀命運分歧，長期敘事未同步破裂

道明證券（TD Securities）資深商品策略師 Daniel Ghali 則認為，來自量化基金去槓桿、槓桿型 ETF 以及趨勢追隨策略的強制賣壓，可能已大致反映在市場中。

他認為，短期內，散戶投資人心理仍是影響金價的關鍵因素，因為「散戶買盤的規模已遠遠超過各國央行的購買量」。

近年來，各國央行大量買進黃金，部分原因在於黃金作為儲備資產，不易遭到敵對勢力凍結。

這波央行買盤推動金價展開長達數年的上漲走勢，儘管之後在市場影響力上被零售投資人與其他機構投資人超越，央行仍曾是關鍵推手。

即便如此，市場上仍存在規模龐大且態度堅定的買方，讓部分投資人相信金價背後仍有相對穩定的支撐力量。

德意志銀行分析師 Michael Hsueh 指出，黃金的長期題材仍偏多，現階段「並未出現持續性反轉的條件」，並重申每盎司 6,000 美元的目標價。

相較之下，白銀市場規模更小、波動更大，甚至被戲稱為「魔鬼金屬」。StoneX Financial 分析主管 Rhona O’Connell 直言：「白銀向來都是死亡陷阱。」

就白銀而言，此波回檔幅度之大，已使價格跌破每盎司 71.66 美元，也就是去年年底的收盤水準。

中國期貨公司分析師 Wang Yanqing 在報告中指出，先前一波又一波湧入中國市場的熱錢，曾導致國內供給趨緊，但隨著這波暴跌抑制投資需求，相關壓力可能逐步緩解。

他表示，一旦市場對「單邊上漲」的共識預期被打破，空方交割意願將提高，有助於舒緩供給吃緊的情況。

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