小摩：A股的AI回調屬「健康去槓桿」非泡沫破裂 硬體供給緊俏延續至2028年

摩根大通 (下稱小摩) 中國股票策略分析師張曉寧於周三 (15 日) 發布最新研報指出，近期 A 股 AI 主題類股的回檔本質上是一次「去槓桿」(Deleveraging)，而非基本面惡化或泡沫即將破裂的信號，中國 AI 生態的長期投資邏輯並未受損。小摩也維持年底 MSCI 中國指數目標 100 點、滬深 300 目標 5200 點不變，建議投資者在短期波動中續持優質 AI 大盤股。

小摩的報告從流動性、財務結構與產業供給三面論證其觀點。流動性層面，A 股 IT 行業融資交易額佔比已從約 12% 的中期峰值降至 8–9%，高槓桿部位大量被迫出清，去槓桿進程基本完結。同期，A 股 5 日滾動成交額雖有所回落，但仍高於牛市觸底低點，未現機構集體撤離。

更重要的是，7 月 1 日至 13 日半導體 ETF 日均淨流入達 12 億元、科技硬體 ETF 日均 3.5 億元，資金逆勢吸金印證健康回調。

財務健康度方面，小摩援引數據指出，中美超大型雲端服務商如阿里巴巴與亞馬遜等公司的最新資產負債率約 40%，遠低於 2021–2022 年中國房企峰值約 100%，更與 2001 年美國網路泡沫期電信商約 230% 的極端槓桿不可同日而語；相關巨頭債信維持投資級 (A + 至 BBB+)，與歷史泡沫破裂前的財務結構有本質區別。

在技術與供給端，大模型持續迭代正解鎖新場景，帶動年度經常性收入 (ARR) 增長，需求尚未飽和。全球 AI 硬體供給約束則至少延續至 2027 年底至 2028 年：台積電亞利桑那二廠 2027 下半年才進入 3 奈米量產，美光與 SK 海力士 HBM 擴產受限，全球 HBM 大規模釋放與短缺緩解預計要到 2028 年全年。

此前，SK 海力士預警 2027 年將現史上最嚴重記憶體短缺，對此小摩認為，供給瓶頸反強化 AI 基礎設施支出的定價能力與迫切性。

策略上，小摩看好中國 AI 生態在 8 月業績期憑藉第二季財報與今年下半年指引重奪領先，短期市場或因券商、保險、醫療獲利表現催化出 AI 向非 AI 板塊輪動，但優質大型股估值已回歸合理，下行風險可控。