伊朗戰事打半年仍未見出口 小摩傻眼：首次不知道如何建模油市終局

摩根大通周四(17日)表示, 隨著美國與以色列對伊朗的戰事持續已約6個月, 該行目前首次無法為油市建立明確的基準情境, 分析師直言「我們根本不知道該如何建模終局」。摩根大通指出, 衝突持續時間與能源供應受到的衝擊已超出最初假設, 市場目前只能在供應中斷、需求下降及庫存變化之間尋找新的平衡。

摩根大通指出, 戰事初期該行原本假設美國政府存在一些不會跨越的經濟及政治門檻, 但經過半年後, 多項原先認為不太可能突破的界線已經被跨越, 市場至今仍看不到明確的退出策略, 使油價後續走勢更加難以預測。

目前國際油價已突破每桶100美元, 美國汽油價格升至每加侖4.37美元, 柴油價格更創歷史新高, 達每加侖6.31美元。摩根大通指出, 美國柴油市場正進入冬季需求高峰期, 同時庫存已處於歷史低位, 如果中東供應干擾持續, 成品油市場可能面臨更大的價格壓力。

在原油方面, 摩根大通估算9月布蘭特原油(Brent)合理價值約為每桶90美元, 明顯低於目前約106美元的市場價格。該行認為, 目前油價已反映市場對進一步供應損失的風險定價, 亦即市場擔心除了目前估計約每日1,000萬桶的供應受到干擾之外, 後續仍可能出現更多供應中斷。

摩根大通指出, 中東能源供應面臨的風險並不局限於伊朗本身。紅海與曼德海峽的航運安全仍受到威脅, 沙烏地阿拉伯的原油出口路線近期也遭遇攻擊, 同時俄羅斯煉油基礎設施持續受到攻擊, 烏克蘭城市亦遭到襲擊。這些因素共同增加全球能源供應鏈的不確定性。

然而, 值得注意的是, 儘管供應受到的衝擊規模相當龐大, 油價並沒有如摩根大通原先預期般大幅攀升。主要原因在於全球政府與消費者目前較少依靠庫存下降來彌補供應缺口, 而是透過降低能源需求來吸收部分衝擊。

摩根大通估計, 自戰事開始以來, 全球原油及成品油庫存合計減少約5.55億桶, 但這僅相當於該行今年稍早預測降幅的約三分之一。換言之, 實際庫存消耗速度遠低於原先預期, 為油市提供比預期更大的緩衝空間。

與此同時, 全球石油需求目前較去年同期低約每日440萬桶。摩根大通表示, 需求下降成為抵銷供應損失的重要因素, 也解釋了為何即使出現大規模供應中斷, 原油價格仍未持續大幅上漲。

摩根大通指出, 自衝突開始以來, Brent平均價格約為每桶94美元。市場透過「需求破壞」而非大量消耗庫存來維持供需平衡, 使油價在供應受到嚴重干擾的情況下, 仍能避免長時間維持在更高水準。

不過, 這種平衡能否持續仍存在高度不確定性。摩根大通表示, 中國、歐洲、日本及南韓仍持有相當規模的原油及成品油庫存, 可在供應中斷延長的初期階段提供緩衝, 因此油價短期內未必需要大幅上漲才能重新平衡市場。

但如果中東供應中斷持續下去, 情況可能逐步改變。隨著庫存進一步下降, 全球市場將越來越依賴降低需求來維持供需平衡, 屆時油價可能在今年稍晚面臨更大的上行壓力。摩根大通形容, 目前市場仍有足夠的「彈藥」控制油價, 但這種緩衝並非無限。

國際能源署(IEA)上周也表示, 全球石油供應與需求今年可能較此前預期進一步下降, 顯示能源市場正在受到戰事及高油價的雙重影響。另一方面, 石油輸出國組織(OPEC)仍預期今年全球石油需求將成長, 儘管該組織已連續第5個月下調需求成長預估, 目前預估2026年全球石油需求每日增加約38萬桶。

油市近期的價格走勢也反映這種矛盾。周四國際油價連續第2個交易日下跌, 布蘭特原油下跌1.01美元或0.95%, 收每桶104.82美元; 美國西德州中級原油(WTI)下跌52美分或0.5%, 收每桶101.91美元。市場對沙烏地阿拉伯增加原油供應及部分恢復替代輸油路線的預期升溫, 暫時緩解供應中斷疑慮。

因此, 摩根大通目前的核心觀點並非單純預測油價將持續上漲或下跌, 而是認為市場已進入難以建立傳統基準情境的階段。戰事何時結束、荷姆茲海峽及其他重要航道能否恢復正常、沙烏地阿拉伯等主要產油國能否維持出口, 以及全球消費者能承受多高的能源價格, 都將決定供需平衡能否延續。

如果中東供應干擾逐步解除, 目前高於合理價值的油價可能面臨回落壓力; 但若供應損失進一步擴大且庫存開始快速下降, 油市可能需要更高價格來迫使需求進一步降低。對市場而言, 最大的不確定性已從單純的「供應短缺有多嚴重」, 轉變為「這場衝突究竟何時以及以什麼方式結束」。