高頻交易魅影頻現 監管如何自處

觀察者言：著名財經作家邁克爾·劉易斯在《高頻交易員》里講述的華爾街速度遊戲，正在中國的資本市場悄然上演。借助散戶無法匹敵的技術手段獲得超額收益，高頻交易正迅速改變a股的交易邏輯。它在大跌中是何角色？監管應如何面對？

記者 岳躍 楊剛李小曉/文

市場極端行情中表現出眾的量化對沖產品，因過於醒目的業績，危機關頭，常常會引發爭議。在中國a股市場，加上對所謂“境外做空勢力”一貫的警惕和反感，便成為中國監管當局當前打擊的重點。

在過去不到三個月的時間里，中國a股市場從5000多點的頂部跌落，“國家隊”啟動萬億救市，但上證指數仍然於8月24日跌破3000點。在股災期間，a股監管者一邊救市，一邊與“惡意做空”對戰，最後將目標鎖定在一些以程式化交易為手段，“下跌及波動行情里依然能夠賺錢”的公司身上。

證券交易所最先展開調查。在對疑似程式化交易的賬戶進行監管問詢后，至8月3日，滬深兩個交易所已對42個具有異常交易行為特征的賬戶采取了監管措施，其中，28個賬戶被限制交易3個月，4個賬戶盤中被暫停交易，10個賬戶被口頭警示。

8月26日晚間，中金所發布公告稱，已對164名投資者采取限制開倉1個月的監管措施，涉及152名單日開倉量超過600手、13名日內撤單次數達到400次、1名自成交次數達到5次，個別受處罰投資者存在多種行為。

此前，中金所已經公布了一條被業內人士解讀為限制程式化高頻交易的措施：“自2015年8月3日起，對從事股指期貨套利、投機交易的客戶，單個合約每日報撤單行為超過400次、每日自成交行為超過5次的，認定為‘異常交易行為’。”

8月3日晚間，滬深交易所修改融資融券交易實施細則，將客戶融券賣出后通過買券還券或直接還券的方式向會員償還融入證券的時間限定為次一交易日，也就是 從“t+0”變成了“t+1”。有市場說法稱，這是在要求融券客戶必須隔夜持有證券頭寸，來限制快進快出和不隔夜持倉。

“程式化交易具有頻繁申報等特征，產生助漲助跌作用，特別是在近期股市大幅波動期間，對市場的影響更為明顯。”證監會新聞發言人張曉軍7月31日說。

接近監管層的人士告訴記者，證監會這輪主要打擊在兩個方向上：一是當日累計撤單量占比過高；二是涉嫌日內短線操縱行為，影響個股交易量及價格。

多位國內外對沖基金經理表示，利用量化交易頻繁報單撤單，並不能直接對應惡意的交易企圖，很可能是交易員利用程式化交易、通過頻繁掛單的方式，來尋求最優價格的一種詢價過程。但當交易演算法編寫過程中存在缺陷，而市場又出現極端行情時，交易演算法也會因跌停板難以賣出，進入了機械性死循環。“這種情況可以通過優化程式解決。”一位美資對沖基金經理告訴記者。

從現實來看，程式化交易在國際上亦毀譽參半。市場人士對此看法高度分歧。一種看法認為，程式化交易是利用高技術，投入巨資配備先進設備、高階人才，跟市場其他交易者博弈以獲得利潤，由於交易條件的不公平，交易技術客觀上也會影響其他交易者的判斷甚至直接影響價格，加大市場價格波動，蠶食中小投資者；另一種看法針鋒相對，認為程式化交易合理地抓住了證券市場交易系統的時間差，無論在交易、法律、稅收等各方面，都沒有任何違法違規，客觀上增強了市場有效性，是價格發現機制的一部分。

在中國當前以散戶為主要投資群體的客觀現實下，如何評估程式化交易對a股市場的影響，簡單的“一刀切”與隨意的放縱，都不利於市場發展。

“一刀切”在短期內可能有效，但在資訊如此發達、技術日新月異的時代，政策上的鎖鏈很難長期維持有效；從另一個角度來說，如果認為有些賬戶的程式化交易確實妨礙市場公平與安全，其頻繁報撤單及其他操作行為干擾了市場價格的形成，則需要從市場操縱、內幕交易角度嚴查嚴懲。

不過，如果因為市場出現非理性跌幅而導致出現頻繁撤單的現象，則很難以市場操縱論處；僅僅因為“做空”傾向就被限制交易，也難以服眾，股指和股價在哪個水平上是合適的，這個問題不應該由監管當局來判斷。

應對程式化交易，監管層需要與時俱進，提高對真正損害市場機制行為的甄別能力，並能夠對市場講清楚自己的判斷依據和理論基礎，並非僅僅為了達到短期目標而采取短視性行為。

記者獲悉，證監會內部已經於7月下旬開始對國外的程式化交易和高頻交易監管進行研究，為制定適合中國市場的相關監管措施做準備。

而一位接近中國證監會的人士表示，中國證監會確實在考慮對程式化交易設定一些規則。這些討論中的規則包括：嚴格的準入門檻，保證從事高頻交易的參與者具備符合條件的軟硬體設備和較強的風險處置能力；強化高頻交易參與者的資訊披露義務，具體到交易參數等詳細資訊，防范演算法設計缺陷風險，確保其交易記錄可供查詢；明確交易規則，維護公平的交易環境，限制參與者的過度交易和交易量過分集中。

此外，據記者了解，正在修訂中的《證券法》和制定中的《期貨法》，都對程式化交易進行了規定，要求投資者進行程式化交易前先行報告，規定程式化交易影響或可能影響期貨交易場所的系統性安全或正常交易秩序的，期貨交易場所可以采取處置措施。

【免責聲明】本文僅代表作者本人觀點，與本網站無關。本網站對文中陳述、觀點判斷保持中立，不對所包含內容的準確性、可靠性或完整性提供任何明示或暗示的保證。請讀者僅作參考，並請自行承擔全部責任。