亞洲金融危機期間人民幣維穩的借鑒意義

管濤

1998年面對亞洲金融危機沖擊，中國政府承諾人民幣不貶值。危機歷時三年之久，最終匯率不跌、儲備沒降，是在經常項目完全可兌換的新開放環境下，中國果斷、有力實行外匯管理政策調整的成功實踐。

人民幣保衛戰的重要背景

1994年匯率並軌之后，隨著國內經濟“軟著陸”，以市場供求為基礎的、有管理的浮動匯率制度運行平穩，人民幣匯率穩中趨升、外匯儲備持續大幅增加。到1996年底，人民幣兌美元匯率較並軌之初累計升值了4.8%，國際清算銀行編制的人民幣名義和實際有效匯率指數分別升值了4%和29%；外匯儲備增長42倍，進口支付能力(外匯儲備/進口額×12個月)從1993年底的2.4個月增至9.1個月，短債償付能力(外匯儲備/短期外債)由1.6倍提高到7.4倍。隨著國際收支狀況改善，我國於1996年底取消剩余經常項目匯兌限制，正式接受《國際貨幣基金組織協定》第八條款義務，實現了人民幣經常項目完全可兌換。

然而，中國的外匯管理新體制剛經歷了墨西哥金融風暴的小考后不久，又迎來了亞洲金融危機沖擊的大考。1997年7月2日，泰國失守聯系匯率制度，泰銖急劇貶值，並不斷蔓延深化，演變成席卷新興市場的亞洲金融危機。

危機觸發了貨幣競爭性貶值。1997年下半年，美元兌其他重要貿易伙伴(主要新興經濟體)貨幣平均升值17%，而上半年還只是升值了1%。其中，我國重要貿易競爭對手——亞洲新興市場貨幣普遍兌美元貶值，同期人民幣名義有效匯率指數升值了11%。

危機導致了投資風險重估。危機令亞洲經濟奇跡蒙塵，引起全球對包括中國在內的亞洲地區投資風險的重新考量。中國銀行業已經技術性破產，競爭性貶值令中國經濟增長引擎受損等市場傳聞不絕於耳，資本加速流出我國。1997年，經常項目順差大幅飆升，而我國資本項目順差驟降近一半，1998年上半年還出現了進出口順差、貿易結售匯逆差所謂“貿易順差不順收”的情形，全年更是出現了並軌后首次年度資本凈流出63億美元。

中國經濟自身也遭遇困境。1997年經濟增速雖有9.2%，但下半年增速下行加快，1998年一、二季度進一步降至7.2%和6.9%。剛剛告別通脹壓力，通縮威脅又悄然而至。1997年消費物價上漲2.8%，零售物價上漲0.8%，而且后者最後三個月已連續同比負增長。1998年國企改革、減員增效，年底非私營部門就業較1996年底減少約2100萬個，社會就業壓力增加。同年，我國還遭遇了百年一遇的洪澇災害。

1998年3月17日，新上任的朱镕基總理在全國兩會記者招待會上宣布，必須確保中國經濟發展速度達到8%，通貨膨脹小於3%，人民幣不能貶值。

外匯管理政策果斷調整扛起“穩匯率”的大旗

宏觀調控及時轉向保增長。1990年代中期，中國曾經面臨經濟過熱，所以宏觀調控的政策立場是從緊的財政、貨幣政策，甚至還把實施適度從緊的財政、貨幣政策寫進了1996年開始執行的“九五”規劃。然而，面對突如其來的國際金融沖擊、經濟形勢逆轉，政府及時調整宏觀調控取向，轉而實行積極的財政、貨幣政策。1998年，剔除債務支付后的政府支出增長33.5%，增速較上年提高18.1個百分點；連續降息三次，到年底一年期人民幣存款利率3.78%；連續六次提高出口退稅率，穩定出口。同時，繼續深入推進國企改革，發行特別國債為四大行補充資本金。

然而，保增長給穩匯率提出挑戰。國內經濟下行和通貨緊縮壓力較大，需要低利率保駕護航，而資本流出形勢下穩匯率又需要高利率。既要穩定人民幣匯率，又要保持貨幣政策獨立性，無疑需要創造性地使用外匯管制的政策工具。這是1996年實現人民幣經常項目可兌換以后，在有國際規則約束下的第一次練兵。

危機期間，我國“穩匯率”的外匯政策主要有三:一是加強經常項目購付匯真實性審核。前述“貿易順差不順收”現象，主要原因是進口騙匯。經常項目可兌換以后，企業進口支付可憑有關單證直接到銀行柜臺辦理，銀行僅承擔單證表面真實性審核義務。而貨到付款項下，銀行無法實時校驗是否有真實的進口，結果一些不法企業借機偽造進口報關單到銀行騙購外匯。為此，當局先是采取了要求一定金額以上的進口支付先到海關手工“二次核對”，再到銀行辦理購付匯手續的臨時性舉措。同時，加大技術開發力度，啟用了海關、銀行、外匯局三家聯網的“進出口報關單聯網核查系統”，實現了企業進口購付匯可以在銀行柜臺通過該系統逐筆實時核驗的功能，堵住了進口騙匯的操作漏洞，從根本上扭轉了“貿易順差不順收”的形勢。

二是進一步收緊資本項下的用匯管理。盡管當時人民幣從不可兌換走到了經常項目完全可兌換，但對資本項目仍有較為嚴格的管制。基於當時的外匯形勢，當局明確限制購匯提前償還外債，並規定除境外帶料加工、境外戰略收購以及海外援助項目外，限制購匯對外直接投資。另外，當時居民個人只有因私出境才能一年一次性購匯1000或2000美元。

三是加大對違法違規外匯收支行為的立法和執法力度。高法提供司法解釋，明確逃匯和偽造公文騙購外匯可以入刑，加大了威懾和懲治力度。對於銀行、企業相關人員包括高管涉及違法違規交易，有主觀、惡意的，可追究個人行政責任或法律責任。要求出口收入限期調回，並在全國范圍內開展打擊出口逃匯和進口騙匯的專項行動。重申地方政府不能對外提供擔保，對廣國投和粵海進行破產清算，遏制道德風險。清查對外商直接投資提供固定回報的行為，抑制隱性外債。

1998年至2000年亞洲金融危機期間，我國面臨資本外流、匯率貶值壓力。最終，人民幣兌美元匯率基本穩定在8.28左右的水平，直至2005年7月人民幣匯改。危機期間，外匯儲備余額除個別月份微降外，其他月份總體上升，到2000年底外匯儲備余額達到1656億美元，較1997年底增加了257億美元。“9·11”恐怖襲擊以后，美元由強轉弱，亞洲金融危機平息，人民幣匯率保衛戰取得全勝，並重歸升值頻道。

重要的借鑒意義

決策果斷、措施有力是貨幣保衛戰成功的關鍵。盡管匯率並軌后，我國外匯儲備持續大幅增加，到1997年底已有1399億美元規模，但中央基於外匯儲備仍不充裕的基本判斷，並不打算消耗外匯儲備來支援人民幣匯率，而是於1998年初就提出了“穩定匯率、增加儲備”的工作目標，而且在國內外各種場合不斷重申承諾人民幣不貶值的政策立場。面對資本流出的局勢，當局一方面把人民幣匯率穩住，另一方面針對“貿易順差不順收”的異常情況，立即組織開展外匯大檢查、重拳出擊，立即尋找管理漏洞、亡羊補牢。政策信號明確，市場溝通到位，加之相關管理措施配套有力，增強了政府不貶值承諾的可信度和執行力。

牢牢把握改革開放的主動權。開放條件下並非不允許管理跨境資本流動，外匯管制正是亞洲金融危機期間實現穩匯率目標的重要制度保障。然而，當時一個最大的外部約束就是第八條款義務。前述對貨到付款項下進口支付采取海關手工“二次核對”的做法，就造成了對外進口支付的一定延誤。1999年初，國際貨幣基金組織專門派出技術小組，對中國涉嫌構成經常項目匯兌限制的做法進行質詢。后來解釋那只是臨時性措施，后期通過啟用電子化手段解決真實性審核問題后已經予以取消，基金組織對此表示認可。之后，汲取這一經驗，又在服務貿易購付匯環節引入稅務憑證要求，通過稅收手段增加騙購外匯的成本，同時也幫助稅務部門加強涉外稅收征管。至於不可兌換的交易項目，當局如何管理，外界根本不會置喙。此外，國際社會也是以成敗論英雄。亞洲金融危機期間，人民幣不貶值，不僅有利於中國也有利於世界經濟金融穩定，贏得了國際上的廣泛贊譽，並從此真正奠定了人民幣新興世界強勢貨幣的地位。

資本外流情形下匯率穩定並非沒有可能。1998年至2000年，我國年均經常項目與直接投資(即基礎國際收支)順差之和為629億美元，比1994至1997年的年均水平高出26%。在嚴格外匯管制的情況下，盡管同期資產項下(包括對外直接投資、證券投資和其他投資)的資本凈流出較前四年的平均水平增加了2.2倍，負債項下(包括外來直接投資、證券投資和其他投資)的資本凈流入下降了4%，但整體仍維持了國際收支基本平衡略有盈余的局面，剔除估值效應后的年均外匯儲備資產增加86億美元，成績來之不易。2014年二季度至2015年三季度，我國基礎國際收支順差6754億美元，較前六個季度增長了26%，無論是藏匯於民還是債務償還，合理用匯都是有保障的。只是現在需要一個外力干預，打破一致性預期引致的集中購匯行為。

(作者系中國經濟五十人論壇成員、中國金融四十人論壇高級研究員)