興業王德倫：眾爭之地勿往 人少地方淘金

展望：眾爭之地勿往，人少地方淘金，懂得收獲，打好游擊

——經濟基本面向好、政策層面呵護共同帶動短期市場風險偏好有所修復，但基礎並不堅實。需要注意避開前期過熱的板塊，多在人少的地方「淘金」。（1）短期經濟基本面體現一定向好趨勢。繼房地產投資、新開工有所回升之後，1-2月全國規模以上工業企業實現利潤總額7807億元，同比增長4.8%，結束此前連續7個月下滑，而且由負轉正。高頻數據如電廠耗煤、汽車銷售、以及微觀調研挖掘機開工、混凝土攪拌等均有所提升，基本面數據帶動風險偏好修復。（2）政策層面體現出呵護資本市場的意識。注冊制、戰興板擱置，轉融資下調費率，周小川行長表態支持企業股權融資，場內配資依然運行，監管層對制度及監管的加強也有利於股市健康發展，政策層面對資本市場釋放出一定的呵護意識。（3）立足於打游擊戰，已有戰果需要懂得收獲。我們預計3月份基本面數據有望延續回暖趨勢。一是房地產投資去年同期增速呈下降趨勢，目前環比情況較好，因而未來一兩個月的同比增速大概率不低。二是基建投資有所提升，之前投放的項目以及信貸資金逐步體現出拉動效果，微觀調研情況反映基建有望延續。三是工業生產有可能逐步回暖，價格上漲會拉動復產，從而帶動生產數據。但需注意的是，經濟依然是弱復蘇而不是強復蘇，基礎並不堅實，因而不足以支撐趨勢性行情。首先，政策立足托底而非刺激，一線房地產市場調控新政出台、3月信貸可能不及預期即是體現。其次，海外市場並未穩定。美元走強，大宗商品迎來調整，海外風險偏好有所波動。再次，通脹預期抬頭，短期對貨幣寬松的預期邊際下降。與牛市中龍頭板塊一路領跑不同，在存量博弈的消耗性行情下，我們認為需要避開前期超額收益顯著、預期已充分反映、且持股相對集中的板塊和主題，所謂「眾爭之地勿往」。可以多在人少的地方「淘金」，如我們專題電話會議推薦的漲價行業（新的、關注較少的、不一樣的漲價品種）。

——中期來看（5-8月份左右），需提防風險溢價重新上行，美元加息與人民幣貶值預期、房地產帶來資金分流、通脹預期共同制約貨幣寬松預期，同時疊加解禁壓力。（1）美元加息及人民幣貶值的預期反復波動。我們判斷4-6月是美聯儲加息的一個時間窗口，屆時對美元加息、人民幣貶值的擔憂又會重新回來。無論這段時間美元加息與否、人民幣是否真的貶值，都會影響市場風險偏好。美國經濟相關數據（如非農就業、核心通脹）、中國涉外相關數據（如進出口數據、外儲數據）的波動，都會引起預期的波動和相當一部分投資者的擔憂。這也是我們在二季度策略報告《留得青山，打好游擊》中重點強調的變量。目前來看，確實是影響市場最重要的因素之一。（2）房地產及投資的持續性及後續對大類資金的分流。短期來看，房地產投資增速較好，良好的銷售去化、去年同期基數下降也給未來投資進一步回升帶來了預期。未來一到兩個月需要進一步跟蹤和驗證周期類行業尤其是房地產鏈條補庫存、新開工、去產能、銷售去化及實際投資的情況，跟蹤貨幣政策與財政政策進一步寬松的節奏和力度，從銀行流動性、物流等多角度進行驗證。不過總體上投資還是呈現一種弱復蘇的格局。要當心房地產泡沫化過程中，對包括股市資金在內的大類別資產的分流作用。此外還要當心的是，過快上漲的一線城市，重新面臨調控政策。對房地產後市發展的分歧在增加。不確定性增加本身就是風險溢價的上升。（3）通脹預期同樣制約對貨幣寬松的預期。隨着PPI收窄，蔬菜、肉類價格上升，市場對通脹的討論越來越多。雖然我們認為9月份之前不用太擔心通脹問題，但若疊加大宗商品和油價上漲的可能，對通脹的預期會升溫，這一因素與前兩者（美元加息與人民幣匯率、房地產泡沫）的預期相共振，都有可能使市場對貨幣寬松的預期發生比較大的邊際變化，從而對市場風險偏好造成影響。（4）解禁壓力增大。雖然注冊制、戰略新興板等擔憂造成股票市場擴容的因素暫時消除，但今年解禁規模相比去年大，且去年未能解禁的股票今年也會迎來解禁窗口，導致籌碼供給增多，同時還要考慮今年增量資金相對有限，存量資金博弈為主。從時間來看，5、6月份單月解禁規模增加比較明顯。 投資策略：堅持積極防御，在各自擅長的領域打好游擊戰，懂得收獲

雖然短期風險偏好有所修復，但中期依然是存量博弈的消耗性行情，需要強化「積極防御」的思路，堅持「積小勝為大勝」的原則。建議在自己擅長的領域打好游擊戰，減少因大幅度切換到不擅長的領域而造成的損失。標的上可圍繞風險收益匹配度較好、自身熟悉的股票進行波段操作。對於收益率已經比較高的個股要懂得「收獲」。

我們針對不同類型的機構投資者提出更具匹配性的建議：

公募基金為代表的機構投資者：首先是避開過熱的領域，「眾爭之地勿往」，多在「人少的地方」進行布局，精選成長與估值相匹配的標的。其次，可根據節奏圍繞自身最熟悉的重倉股做波段。

對於保險為代表的資金量偏大且考核絕對收益的投資者：在控制權益倉位的前提下，更多從基本面角度出發，尋找基本面有望超預期的標的進行配置。同時，調整好目標收益率，對於收益率已經比較高的個股要適時「收獲」。

交易型選手：對於資金規模較小且倉位不高的投資者，可以積極參與游擊戰的行情，游擊戰的特點之一就是戰役上的速決。倉位較重者建議降低目標收益率，控制好倉位，或者優化結構，選擇前期未被充分重視的板塊。

具體行業配置上，一方面圍繞興業年度策略《打好殲滅戰》中基於「立新+破舊」思路，另一方面注重短期內邊際變化。

漲價的細分行業。這是一個很好的打游擊戰的方向。包括化工（染料產業鏈、粘膠短纖及PTA產業鏈，鈦白粉、山梨酸鉀等小品種也可重點關注）、有色（基本金屬的鋅、鋁，小金屬的鎢、鋯）、農業（豬和雞）、建材（水泥、水利基建訂單加速落地的PCCP）、輕工（造紙）等。

「真成長」標的。未來成長股出現分化的概率加大，一批優質、盈利持續健康增長、商業模式被驗證的「真成長」標的會逐步體現出來。自下而上角度精選。

「定增倒掛」標的。可以關注定增已經過會，定增價與當前價倒掛、且倒掛幅度不太大的標的（興業策略組將會做進一步梳理），市場轉暖後資本運作的動力更強。

增長較好、且流動性高的低估值品種，如食品飲料（基本面溫和回升，且受益於通脹預期，基建投資的回升也有利於白酒消費）、家裝家居與部分家電龍頭（隱含了後地產後周期的機會）。

回顧：《打好殲滅戰》、《留得青山，打好游擊》、《從容利用溫和的游擊戰環境》

——2016年度策略《打好「殲滅戰」》：（1）主要矛盾是供給側改革「殲滅戰」，「破舊」帶來陣痛（2）泡沫市、波動市、結構市、擴容市的特征下，美聯儲加息可能導致黑天鵝，2016年可能仍處於類似1998年行情。（3）主動擇時，倉位靈活，充分衡量風險收益比，方能獲得超額收益，打好殲滅戰其實是立足於打好「小心被殲滅」戰。

——2016年2月28日春季策略《留得青山，打好游擊》：存量博弈下，消耗性、磨人的行情，伴隨震盪和反復，需要留得青山。若穩增長持續超預期，注意把握周期性行業超預期表現機會。打好游擊戰，一旦機會出現，不能放過。

——2016年3月2日《打好春節後第一場游擊戰》：目前是游擊戰的時機，可以積小勝為大勝。但需要降低目標收益率，靈活控制倉位。3月6日《從容利用溫和的游擊戰環境》：市場短期風險偏好穩定，可以從容利用相對溫和的戰場環境打好游擊戰。3月15日《積極防御下的幾種投資思路》：要積極尋找機會，哪怕是「小」機會，積小勝為大勝。3月20日《打好游擊戰，在自己擅長的領域》。

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