棕櫚9/1套利機會解析

    徽商觀點：

摘要：

相對於單邊趨勢交易而言，套利交易相對要穩定許多，尤其是跨期套利。下文將從棕櫚基本面、技術面以及對相關油脂的價差結構進行對比，分析得知目前做空棕櫚9/1價差套利相對適宜。除此之外，筆者也延伸了對套利交易的認識及機會判斷，僅供參考。

行情綜述

圖1：連棕櫚指數日K線走勢圖

來源：文華財經 徽商期貨研究所

繼2015年8月底、11月下旬雙底之後，棕櫚上演了自2011年以來最為強勢的反彈走勢。從去年11月底低位測算，截至目前，最大漲幅達到36%。從日K線上來看，近日連棕櫚指數整體呈現減倉縮量下行， MACD指標均呈現死叉，短線技術性回調風險較大。而從較長的周K線走勢圖上來看，目前整體上依舊呈現上行趨勢，MACD指標金叉，中線有望進一步走強。

圖2：SP P1609&P1701 價差日K線走勢圖

來源：文華財經 徽商期貨研究所

從上圖1中可以看出，自1701合約上市以來，9/1價差最低值為-24點，最高值為3月30日的144點，目前價差處在80點左右。縱觀近年4-8月份期間，棕櫚9/1基差基本都處於負值區間，即1月份強於9月份。另外，從技術上來看，二者價差日K線走勢圖上，MACD也呈現死叉，近期價差也有縮窄，價差進一步走低跡象相對明顯。

棕櫚油基本面轉好

1.全球棕櫚供應趨緊

表1：全球棕櫚油供需平衡表（*百萬噸）

來源：USDA 徽商期貨研究所

根據USDA最新發布的統計數據顯示，2015/16年度全球棕櫚油產量預估為6172萬噸，消費量預估為6210萬噸，結轉期末庫存預估為6.65萬噸，期末庫存消費比為6.12%。從以上數據不難發現，2015/16年度供需存在一定缺口，產量增加低於需求增長，庫存有所下滑，庫存消費比為近8年以來新低。全球棕櫚油供應趨緊，一定程度上對期現市場行情形成利多支撐，盤面上漲行情也驗證了這一點。

2.馬來棕櫚產量季節性特征明顯

圖3：馬來西亞棕櫚油分月產量

來源：MPOB 徽商期貨研究所

4月11日午間發布的MPOB報告顯示，3月份馬來西亞棕櫚油庫存較上月下降13.1%至189萬噸，出口增加22.9%至133萬噸，產量較上月增加16.9%至122萬噸，但較去年同期下滑18.43%。從上圖3可以看出，馬棕櫚油分月產量具有相對明顯的季節性特征，通常在8-10月份為豐產期，隨後慢慢下滑，2月份為所有月份中產量最低值。由於受厄爾尼諾現象影響，2015/16年度東南亞棕櫚產量很難出現增長，同時緊隨着還有拉尼娜現象，未來棕櫚產量減產預期相對強烈。棕櫚油減產預期勢必會對行情有所提振，同時從分月產量上來看，9月和1月分別對應的為棕櫚油單月產量的相對峰值和低谷，從供應上或許會對1月期貨合約提供更多提振效應。

3、國內棕櫚油庫存回落

圖4：國內棕櫚油供需平衡表

來源：JCI 徽商期貨研究所

由於前幾年國內加強對融資性商品進口的監管和打擊力度，近年國內棕櫚油進口相對更趨於理性，進口量也區域平緩。由上圖4，我們可以看出，自13/14年度以來，國內棕櫚油進口總量基本維持在550-570萬噸區間，均略低於國內同期消費量，從而期末庫存也呈現逐步下滑趨勢。根據JCI統計數據顯示，2015/16年度國內棕櫚油庫存消費比為10.97%，為近五年以來最低位。國內棕櫚油供需結構的慢慢轉好，也對棕櫚期現行情提供一定支撐。

基差走勢

圖5：棕櫚油基差走勢圖

來源：徽商期貨研究所

上圖為采用連棕櫚指數與國內24度棕櫚油現貨平均價得出的棕櫚基差走勢。期貨價格要先於現貨市場，是對未來現貨市場價格的反映。大多數時間里，期現貨價格具有同漲同跌性，走勢基本相同。然而，通常而言，現貨價格在行情反映上要遲於現貨，且波幅要小於期貨盤面。由於現貨市場主要是彩玉元氣定價及隨行就市的方式進行交易，波幅太大就是的成交更為困難，這一點有興趣的投資者可以同當地現貨商進行了解。當然，此處，我們暫不考慮期現貨漲跌速率而出現的期現套利機會，主要研究近遠月跨期套利機會。

圖6：連棕櫚5/9價差同基差演化圖

來源：徽商期貨研究所

圖7：連棕櫚9/1價差同基差演化圖

來源：徽商期貨研究所

為了方便大家更清楚的認識期貨跨期價差走勢同基差走勢的關系，筆者分別引入了棕櫚5/9/、9/1近期的價差與價差走勢圖。由於合約到期交割的因素，在不考慮交割等費用的情況下，在交割日到來，期現貨價格應該趨於一致。由於近月距離交割相對較近，在行情出現大漲或者大跌的時候，近月合約在表現上由於受現貨價格的「羈絆」和成交量下滑的影響，行情波動往往較遠月要小許多。當然，這也要照顧到基差的影響。

通常情況下，近月合約同現貨價格價差較小，這個時候近月合約，尤其是臨近交割的前主力合約，價格波動相對較小。然而也有不同情形，如上圖6所示，目前棕櫚油5月合約，5月基差較9月基差要大，5月份還有半個月左右時間即進入交割月，近月合約貼水需要在近一個月時間內得到修復，在近日的行情走勢里，我們不難發現5月份合約要強於9月，5/9價差逐步縮窄。我們將時間向前推，在2-3月份，5月份合約仍是主力合約，資金流相對充裕，行情波動較大，在此階段的上漲行情中，5月份要強於9月，所以我們能看到在2月份棕櫚5/9價差有所擴大。隨後進入到3月份，主力合約開始移倉9月，資金流的快速涌入使得9月份波動性更大，在上漲行情中，9月份的漲幅也比5月份大，從而5/9價差又出現快速回落的過程。接下來，3月份至今，如上所述，受基差的影響，5月份漲幅相對較大，5/9價差回升。

接下來再看9/1合約價差的演化。如上圖6所示，在2-3月份期間，棕櫚油1月份合約作為剛上市的合約成交量較低，同時9月份還未成為主力合約，交投也略低，從而在此時間段，價差表現的相對平穩。緊接着3月底至今，價差行情有一個快速上漲，接着回落的過程，期間兩個高點分別為3月30日的120點和4月5日的124點（均為收盤價計算），最低點為3月21日的24點。在3月下旬至4月5日這波價差上漲行情，主要是由於主力合約移倉9月，資金流入助推9月漲速快於1月。隨後在4月5日的快速回落，則是因為1月份基差相較於9月過大，且1月份合約活躍度提升，同時4月11日MPOB報告利多遠月。在近期筆者每日發布的操作建議中，也多次提到做空棕櫚9/1價差機會，投資者可適當關注。

說到這里，我們做一個簡單的總結。價差的走勢通常受合約的活躍度及合約價差雙重影響，在此過程中，要及時觀察資金流的移倉及消息的影響，在此過程中，要系統的來分析，從而得出價差演變趨勢。

價差演變

在此前，筆者也曾寫過一篇《套利交易之日內套利》的文章發表在和訊，其他財經媒體也有轉載，有興趣的投資者也可以搜索閱讀。為了研究價差走勢的演變，可以從以下幾點進行着手。

1.認清商品行情走勢。通常而言，商品行情可以分為上漲、下跌和盤整（包括寬度盤整）三種類型。通常而言，主力合約的漲跌幅要較臨近交割月的近月合約波動要大，從而來判斷近月、主力合約價差的演變，在此過程中，需要密切關注資金流移倉及基差帶來的變化。關於主力同遠月合約，如上述的9/1合約，除了合約活躍度還需要配合消息、基差，甚至於基差的價差來判斷。

2.認清價差所處於的形態。這里所指的形態和單邊市場差不多。價差上漲則做多價差，價差下跌則做空價差，價差震盪則可按照震盪區間的上下沿進行高拋低吸操作。無論是單邊，還是套利交易，最重要的就是關注突破。

3.突破或反轉行情的判斷。通常而言，在沒有出現太多消息或大的資金流變動時，價差走勢不會出現太大變化，大多維持震盪走勢。也就是說，在判斷價差突破或反轉行情的時候，最敏感的就是消息，利多還是利空，是對遠月影響大還是近月影響大。其次，要注意單邊行的變化，當然這一點在消息即將或出台後都應該有所反應。再次，要注意不同合約基差的變化，這一點也是對價差走勢的反映，部分合約基差過大則存在期限套利的機會，機構期限套利盤的流入則會使得基差逐步回歸，期貨盤面自然受到一定影響。

4.可關聯其他相關品種價差走勢作為參考。對於上述提到的棕櫚而言，此前三大油脂中，菜豆均是9月強於5月，只有棕櫚保持了相對較長一段時間反向市場，存在着比較強的回歸需求，事後行情也印證了這一點。而對於目前9/1價差而言，棕櫚又呈現出反向市場，有別於菜豆，後期也存在修正的需求。所以，在有關聯度比較高的相關性品種時，也可以關注相關品種的價差走勢。

總結

以上主要是針對棕櫚9/1套利機會進行解析，並以此擴展到價差走勢的判斷。從目前棕櫚9/1合約價差走勢來分析，日期大概可以延伸到7月底左右，9/1多將回歸正向市場，即9/1價差存在進一步回落的需求。在此時期可嘗試做空9/1價差。

另外，除了9/1價差的套利機會解析，後半部分主要是個人對價差演變的一些認識。做了幾年研究之後，越發覺得對於單邊行情的乏力，更趨於對對相對穩定盈利模式的研究。以上對於跨期基差套利的觀點僅為個人淺顯的理解，還有待完善和進一步系統化，投資者謹慎參考。

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