交易機制變化助推人民幣貶值

上周前四個交易日，人民幣貶值超過1%，較年初貶值2.79%。中國銀行國際金融研究所宏觀經濟研究主管溫彬21日接受中國證券報記者采訪時表示，受國內金融風險爆發、人民幣交易機制變化以及美聯儲堅定退出QE的態度等因素疊加影響，強化了人民幣貶值預期。短期內，人民幣貶值對出口改善作用有限。此外，人民幣雙向波動以后，投資者資產和負債的本外幣結構會發生顯著變化。 ? ?

溫彬表示，多種因素疊加強化了人民幣貶值預期。

首先，市場主體開始從對實體經濟增長的擔憂向金融風險爆發的擔心轉變。今年以來，我國經濟增長動力不足，1至2月投資、消費、貿易等宏觀數據表現疲弱。隨著信托剛性兌付遭遇挑戰、企業債券違約、資金鏈斷裂導致銀行不良貸款上升等信用風險事件不斷出現，金融領域風險開始顯現。國外投行紛紛下調增長預期，再次唱衰中國，加劇市場恐慌。

其次，交易機制變化擴大了貶值空間。市場通常把央行擴大人民幣匯率波動幅度視為允許貶值的前兆，這或許是來自歷史的經驗。2012年4月16日，央行將人民幣對美元波動幅度從上下0.5%擴大到上下1%，此后人民幣連續貶值4個月，最大貶值幅度為1.27%。這次將波動幅度進一步擴大到上下2%，人民幣匯率走勢可以更大程度地反映市場供求關係，其升值或貶值的空間也會相應延展。

再次，美聯儲QE堅定退出為非美貨幣潑了一瓢冷水。擴大人民幣交易波動幅度第四天，恰逢美國聯邦公開市場委員會公布利率決議，宣布維持0-0.25%基準利率不變，從4月開始繼續按照先前速度縮減100億美元至每月550億美元的購債規模。而美聯儲主席耶倫關於將於2015年4月提前加息的表態，推升了美元指數，導致包括人民幣在內的多國貨幣紛紛下跌。

精彩對話

中國證券報：擴大波幅是否意味著央行在政策上多了一個工具，如何運用這個工具穩定經濟增長?

溫彬：我國出口部門勞動生產率的提高是人民幣升值的前提和基礎，但人民幣升值可能給出口企業帶來不利影響，因此2005年進行人民幣匯改以來，基本采取了漸進、小幅度升值規則，使我國國際收支連續數年保持“雙順差”，這不僅導致國際收支失衡問題突出，而且使貨幣政策和匯率政策之間的衝突日趨嚴重，其結果必然出現人民幣“對外升值和對內貶值”現象。

匯率政策缺乏彈性使我國貨幣政策獨立性受到挑戰，在全球主要經濟體央行為應對國際金融危機而實施量化寬鬆貨幣政策的背景下，我國貨幣政策陷入兩難境地。持續存在的人民幣單邊升值預期引發大量熱錢流入境內進行套利，推高了通脹，催生了房地產泡沫，央行不得不采取緊縮的貨幣政策，而存款準備金率和利率上升加劇了實體經濟“融資難、融資貴”的問題。

放棄匯率政策目標，實施“準浮動匯率”有利於貨幣政策和匯率政策的協調，促進宏觀經濟內外均衡。人民幣匯率彈性增強將從兩個方面對經濟產生作用。一是貿易渠道。理論研究表明，由於存在“J曲線”效應，貨幣貶值在短期內會使貿易條件惡化，出口不一定會改善。中國經濟正在向內需拉動型轉變，人民幣小幅貶值對經濟拉動作用有限。二是金融渠道。

當前，我國國際收支失衡主要表現在熱錢流入導致資本項目的大量順差，因此人民幣貶值會提高熱錢流入成本、逼退熱錢，促進國際收支平衡，同時也會使外匯占款大幅收縮，從而為央行降準應對外生流動性變化提供空間。

中國證券報：當前中國的經濟形勢和政策是否對外資有吸引力?在人民幣貶值后，投資者的資產設定會否發生變化?

溫彬：近年來，由於勞動力成本、土地價格、環保要求的提高，我國在吸引外國直接投資方面競爭力有所下降，特別是2012年2月至2013年2月連續12個月實際使用外資同比負增長，之后開始恢復增長，今年前兩個月實現了近兩位數增長。從全球范圍看，我國仍然是最有投資潛力的國家之一，只不過隨著我國經濟和產業轉型升級，外商直接投資的領域發生相應變化，比如外商對制造業的投資占比從10年前的67%下降到目前的38%，對服務業的投資比重則穩步上升。目前，我國通過設立中國(上海)自由貿易試驗區，加快與美國、歐盟之間雙邊投資協定的談判等為外商來華投資創造良好的環境。

人民幣雙向波動以后，投資者資產和負債的本外幣結構會發生顯著變化。從過去“有(外)匯必結”、“增加外幣負債”轉向資產和負債幣種結構的平衡。在美元資產設定方面主要有以下渠道：一是增加美元存款，前不久上海自貿區放開了外幣小額存款利率，這一政策將很快擴大到境內；二是購買銀行發售的結構性理財產品，除利息收入外還可以獲得美元升值的匯兌收益；三是通過QFII投資以美元計價的股票和固定收益市場。