降息猛藥助推券商爆發活力 券商概念股再度大漲(附股)

券商板塊

券商股今日再度大漲，截至發稿，宏源證券(行情,問診)、國元證券(行情,問診)漲停，，西部證券(行情,問診)、東吳證券(行情,問診)等多股漲逾6%。

申銀萬國認為，當前從格局上人人盼大牛市，而從實際操作中又缺乏好的龍頭品種下，從心里又擔心錯過大牛市，券商股無論在ROE增長、政策以及牛市受益性方面均具有很強的優勢。即使事后看，不是大牛市，在此矛盾而交錯糾結的格局下，券商股也會有第二波行情。

降息猛藥助推券商爆發活力

在降息利好的支撐下，本周券商股的行情如火如荼。“本次降息對券商形成最直接的利好。”研究人士直截了當地向記者表示。“從以往的降息周期來看，由於貨幣寬鬆對經濟和股市產生的刺激作用，進而使得券商板塊間接受益。然而，自2012年后，券商引入創新業務，本質上屬於類銀行業務，所以，本輪降息與以往不同的是：本輪降息對券商產生了直接利好，彈性將比以往各輪降息周期均要大。”

降息直接利好券商的“兩融”業務

華融證券分析師認為，降息之后，券商的“兩融業務”將直接受益。降息將直接降低“兩融業務”的融資成本，吸引更多的投資者加杠桿參與到股票市場之中。其實，自2014年以來，券商的資本中介業務正在加速發展，數據顯示，融資融券余額從年初的3400億元一路攀升，7月本輪行情開始，不到5000億元，而截至11月27日，券商融資融券規模已經達到8170億元（詳見附圖）.

數據顯示，融資融券越來越成為券商的重要業務。2014年前三季度，上市券商的資本中介型業務規模持續高速擴張，19家上市券商的融資融券業務合計余額已經達到2861.99億元，單季度增長率高達47.38%。銀河證券的研究顯示，截至三季度，上市券商兩融業務合計市場份額為46.83%。其中，市場份額排在上市券商前三位的依次分別為中信證券(行情,問診)（8.84%）、廣發證券(行情,問診)（5.78%）以及招商證券(行情,問診)（5.64%）.

融資融券與經紀業務良性循環

融資融券業務的增加也引致市場成交量不斷放大。同時，降息也推動了場外資金進入資本市場，激活市場的交易熱情，提升券商經紀業務，而股市的回暖對券商的自營業務也是重大利好，從而形成良性循環。

大盤的大漲一定會帶來市場日均交易額的大幅上漲和市場融資融券余額的大幅增加。據申銀萬國分析，2007年市場大漲時，市場日均成交金額為1852億元，較過去幾年大幅增加8~9倍，行業收入大幅增加。若真的出現大牛市，預計屆時市場日均交易額可能達6000億元~8000億元以上，融資融券余額可能達1.5萬億元以上。日均成交額進一步擴大。券商股無疑會進一步受益。

降息將利於券商杠桿率大幅提升

目前券商還處在加杠桿進程中的行業，尤其隨著后續利好政策不斷推出，使得券商行業不斷水漲船高。證監會8月份表示，已經啟動了《證券公司風險控制指標管理辦法》的修改工作，這為證券行業帶來兩大正面影響：一是行業凈資本將釋放500億元至700億元；二是行業杠桿上限將得以提升至5.5倍至6倍。行業凈資產收益率上限可以從原來的10%至11%提升至13%至15%。11月份，證券公司短期公司債券試點已進入籌備階段，20家券商獲得資格。另外，新三板擴容及做市商制度利好券商。第三，繼滬港通后，注冊制的穩步推進，將成為券商股長期的隱性政策利好。另外還有證券公司資產證券化業務發展的利好。

截至2014年3季度，19家上市券商的平均主動杠桿率為2.58倍，較年初進一步增長了27.77%，但仍處於較低水平。隨著各類重資本類型業務規模的進一步擴張，券商的主動杠桿率仍有較大的提升空間。據分析師測算，假設明年再降息一次且2015年行業杠桿率繼續提升1倍，僅考慮降息因素帶來的融資成本下降就可提高利潤增速約5個百分點。

券商股仍是年內主線投資機會

隨著行業創新不斷增加，券商行業ROE逐年提升，分析師預計2014年行業ROE將達9.5%，預計2015年行業ROE將達12%。另外，預測券商行業2014年業績增速將超過60%，2015年業績也將實現高速增長。

2014年券商業績高增長幾成定局，券商股仍是被機構看做年內最佳的主線投資機會。申銀萬國認為，券商在政策、業績和大牛市中確定性收益符合資本市場改革方向。因此當前格局下，券商目前已經進入第二波行情。第二波行情至少還有20%空間。

申銀萬國繼續推薦大券商發力，遵循的三條主線為：1，增發后攤薄估值，而募集資金又很快提升ROE的品種光大證券(行情,問診)、華泰證券(行情,問診)、廣發證券和招商證券；2，大券商中信證券、海通證券(行情,問診)受益於改革；3，國企改革可能是個很大的主題方向，推薦國企改革預期的國元證券。

另外，分析師認為，從市場角度看，在增量資金的介入下，一些前期漲幅落后的券商股開始補漲，而券商影子股也成為投資者的選擇對象。

券商板塊行情或未走完

昨日券商板塊表現較弱，個股分化加劇。除華泰證券漲停外，招商證券漲4.36%，海通證券漲3.11%，其余券商股多數下跌。此前，已有一些業內人士發表文章提示投資者警惕券商股回調，建議回避。而昨日接受記者采訪的國泰君安證券研究員馮亮等人，均認為券商股仍有上漲空間，回調只是暫時的。

未來三五年證券業將跨越式發展

國泰君安證券機構業務總監、研究員馮亮說，券商股是本輪行情的龍頭板塊，啟動時間早，持續時間長，累計吸納資金非常多。這個板塊對證券市場景氣度極為敏感。只要行情上漲，券商經紀業務、投行業務、融資融券業務都全面開花，為公司帶來滾滾現金流。

馮亮說，從政策面看，未來三五年內將是證券行業跨越式發展的轉型期，新三板、場外市場、創新式衍生品、結構化產品等，都將為券商提供非常好的發展機遇。而在市場環境整體轉好的情況下，券商ROE有望步入上升新周期。在諸多利好訊息的推動下，證券板塊強勢反彈的行情有望延續。那些傳統業務穩定發展，創新業務目標明確的大中型券商值得高度關注。

南京證券分析師季永峰表示，今年年底前，市場主力的主攻方向應該還是在券商股，主要因為證券行業全面受益於資本市場改革。不論注冊制、T+0還是轉板，對券商都是大利好。券商股短線回調很正常，主要應是一些主力兌現收益。但長線看，證券行業正迎來歷史上最好的時期。隨著新業務的開展，現在經紀業務收入占證券行業收入的比例日益下降，一些券商的融資融券收入已占到公司總收入的40%以上，經紀業務收入占比已低於20%。另外，證券業也在不斷探索新的業務類型。比如券商可以有貸款業務，投資者擁有10萬元市值股票就可以做小微貸，相當於搶了銀行的“奶酪”。他估計，今年證券行業總收入大約為去年的2倍左右。

市場情緒決定券商股行情沒走完

申銀萬國證券分析師何宗炎表示，券商股第二波行情是由市場和情緒格局所決定。券商股無論在ROE增長、政策及牛市受益性方面均具有很強的優勢。即使事后看，不是大牛市，在此矛盾而交錯糾結的格局下，券商股也會有第二波行情。

大券商當前的估值仍然具有很強的支撐。從絕對來看，當前大券商中信、海通的PB估值對於未來15%的ROE仍具有支撐。

何宗炎說，從市場格局來看，第二波行情至少還有20%空間。首先，從上述估值來看，還有20%以上的空間大券商才進入相對瘋狂；其次，從市場來看，龍頭板塊的龍頭股票至少翻一倍，此次龍頭光大證券翻一倍；最後，從股價來看，大券商中信、海通、華泰、光大、招商和廣發股價還沒有一個站上20元。以下幾種券商股比較值得關注：1.增發后攤薄估值，而募集資金又很快提升ROE的品種，如光大、華泰和廣發；2.大券商中信、海通估值便宜，受益於改革；3.明年國企改革可能是個很大的主題方向，估值便宜且有國企改革預期的國元證券也是好標的。

證券公司開辦融資業務排長隊

深圳信和投資總監關鐵良也說，“券商股行情沒有走完。”關鐵良說，任何一種股票見頂，都會出現放量，並且股價漲漲跌跌，反復做頂。而現在券商股不是這樣。這次階段性調整完后，還會展開第二波行情。目前每天超過6000億元的成交額，在過去不敢想象。對券商來講，肯定是放大杠桿進來的。現在很多證券公司辦理融資融券手續的人都要排長隊，可見人們投資欲望有多強。而融資融券手續費高，券商還有8%以上的利息收入。這些都是實實在在的利好。未來一天6000億元成交額將是常態，券商的業績自然會大大提升。券商股只是完成了第一波行情。如果T+0，每天過萬億元的成交額也不難達到。那時，中國股市將是全球交易最旺盛的資本市場，券商深受其益。

南京證券季永峰說，這些天都特別忙。在深南中路的證券營業部里，每天來開辦融資融券業務的客戶排成長隊。而公司總部也下令開足馬力拓展這一業務。

多只券商股周漲30% 板塊三波行情正上演（附股）

上周A股交易量節節攀升，周五更是創出逾7000億元的天量；在這5個交易日，業績高增長具有極大確定性的券商板塊充當了領頭羊的角色，其中光大證券（601788，收盤價19.52元）、方正證券(行情,問診)（601901，收盤價9.89元）、剛剛宣布H股計劃的廣發證券（000776，收盤價17.91元）和華泰證券（601688，收盤價16.85元）表現最為搶眼，四只股票上周累計漲幅均超過30%

據機構分析，對比歷史走勢，在大牛市中，券商行情往往都有會三波表現，而眼下的行情中，2000點到2500點的第一波勢頭已宣告完成，第二波行情正在上演。選股方面，具有互聯網思維、綜合實力強大的大型券商，以及擁有國企改革預期的標的值得重點關注。

多重利好 全年業績料增60%

上周，市場進入“暴走”狀態，滬指和深成指五連陽，周累積漲幅分別為7.88%和8.04%，日成交額更是接連攀高，周五滬深兩市成交額更是高達7105億元，是今年以來日均成交額2541.41億元的2.8倍。

指數的瘋狂表現，源自央行超預期的降息。央行公布，自2014年11月22日起，金融機構一年期貸款基準利率下調0.4個百分點至5.6%；一年期存款基準利率下調0.25個百分點至2.75%，同時結合推進利率市場化改革，將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.1倍調整為1.2倍。

降息政策一出，相關板塊迅速以大漲回應。上周一，受降息影響最為直接的地產、券商板塊如期飆升；上周二，貴金屬、資源股集體上行；上周三，保險股異軍突起帶領整個藍籌板塊集體輪動；上周四，券商保險繼續逞強；上周五，銀行股發出年內最強音，16只銀行股有5只漲停。

《每日經濟新聞》記者注意到，熱點板塊的切換令人眼花繚亂，但其中券商股做多力度明顯更強。從累計漲跌幅來看，擬重組安信證券的中紡投資(行情,問診)（600061，收盤價15.19元）上周以超過61%的漲幅位列前茅，光大證券累計漲幅高達37%，方正證券、華泰證券、廣發證券等券商股的漲幅也都在32%以上，隨后新華保險(行情,問診)（601336，收盤價41.89元）等保險股以及光大銀行(行情,問診)（601818，收盤價3.8元）等銀行股接力大漲。而與券商沾邊的如同花順(行情,問診)（300033，收盤價53.72元）、贏時勝(行情,問診)（300377，收盤價63.77元），參股券商的西水股份(行情,問診)（600291，收盤價18.76元）等，也都漲幅驚人。

平安證券分析顯示，2014年以來券商的資本中介業務飛速發展，無論是8000億元券商融資融券規模，還是超5300億元的股權質押規模，這些經營成果都十分亮眼。但是，創新業務的大發展，意味券商需要更多的資金支援，然而，受制於融資渠道有限，券商獲取資金的成本較高，導致利差收益較窄。此次降息頻道的打開，有助於券商利用直接融資的優勢，獲得低成本資金，在資產端利率並未產生明顯下降的同時，進一步擴大資本中介業務的利差。與此同時，降息還有利於資本市場的活躍，在對券商經紀業務構成直接利好的同時，也會加速資本市場直接融資的規模和步伐，而發股、發債和並購活躍都有助於券商提升投行業務收入。

申銀萬國分析，市場熱點過快切換表明其他行業或板塊仍有這樣或那樣的問題，在此背景下，券商集萬千利好於一身的優勢更加明顯。方正證券更是預計，在傳統和創新業務雙發展之下，券商行業2014年業績增速將超過60%，2015年業績將繼續保持高增長，這或許是券商股強勢的重要原因。

申萬：券商股會有3波行情

券商股的驚人表現，早已引發機構的廣泛關注。其中，申銀萬國分析師在對比歷史走勢之后指出，2007~2009年券商股均有3波大的行情，這次也極有可能出現。

據申銀萬國介紹，第一波行情為“探牛”行情，特點是后發制人。第一波行情主要表現在上證指數從2000點到2500點的過程，在這個過程中，市場並未形成牛市預期，各家機構也是試探性看多，市場試探性上漲。今年6月至9月，軍工、交運、汽車等板塊首先領漲，10月份市場日均交易額站上3500億元，兩融余額突破6000億元之后，券商股於10月底開始啟動，后發制人。歷史上每次市場反轉，券商股均是如此。

第二波行情則為“盼牛”行情，先發制人。隨著滬港通快速推進，市場突然亢奮起來，眾多機構都保持樂觀狀態，一時間幾乎人人都看大牛市，人人都害怕踏空。但在滬港通正式開閘之后，藍籌股不漲反跌。究其原因，傳統大盤藍籌受經濟下滑帶來的ROE（凈資產收益率）下滑的壓力，創業板受注冊制、新三板擴容和轉板機制的壓力，唯券商股大牛市預期中存在確定性收益，且符合資本市場改革方向，因此券商股先發制人。

申銀萬國把第三波行情定義為“真牛”行情，特點是最後瘋狂。大盤股的大漲一定帶來市場日均交易額的大幅上漲和融資融券余額的大幅增加，申銀萬國預計，若真的出現大牛市，市場日均交易額可能達6000億~8000億元以上，融資融券余額可能達1.5萬億元以上。屆時很多投資者可能會以券商一月的業績推算全年的業績，以1年的業績推算未來10年的業績，從而將券商股推向最後的瘋狂。

按照申銀萬國的說法，當前人人盼望大牛市，而實際操作中又缺乏好的龍頭品種，心理上又擔心錯過大牛市，而券商股無論在ROE增長、政策以及牛市受益性方面均具有很強的優勢。而當前（11月26日數據）券商股在各種情緒交錯下的格局已經形成，市場大格局一旦形成，很難打破，除非券商股估值小幅瘋狂。從市場格局來看，第二波行情至少還有20%的漲幅。首先，從估值來看，還有20%以上的空間大券商才進入相對瘋狂；其次，從市場來看，龍頭板塊的龍頭個股至少會翻一倍，而光大證券近一月漲幅正好翻倍；最後，從股價來看，大券商中信、海通、華泰、光大、招商和廣發股價均未突破20元。

三大投資邏輯獲共識

既然券商股是眾望所歸，那該遵循怎樣的邏輯去選擇標的呢？《每日經濟新聞》記者綜合平安證券、方正證券、申銀萬國等機構研報發現，有3個邏輯獲得共識。

其一，具有互聯網思維的券商股頗受青睞，如錦龍股份(行情,問診)（000712，收盤價27.05元 ）、 國 金 證 券（600109，收盤價17.07元）、華泰證券等。

據悉，錦龍股份前三季度業績上佳，得益於並表中山證券和水務資產剝離后的收益，而中山證券則是互聯網券商的代表，其近期繼騰訊、金融界之后再牽手百度。據了解，只要使用百度搜尋與股票相關的關鍵詞，搜尋結果將顯示“百度股票”的鏈接，點擊進入可完成中山證券賬戶開立，並實現百度賬戶與中山證券賬戶綁定。通過此賬戶，用戶可以低傭金交易、通過“小融通”融資，還可在“百度財富”購買理財產品。百度每日搜尋量超50億次，而中山證券是目前唯一與其合作的券商，巨大的流量導入可期。

國金證券(行情,問診)與騰訊在網絡券商、在線理財、線下高階投資活動等方面已展開全面合作，雙方合作推出的傭金寶，引發整個證券行業關注。至於華泰證券，已在互聯網金融領域風生水起，其產品“漲樂財富通”，集網上開戶、行情資訊、閃電下單、融資打新、金融產品銷售、融資融券等功能為一體，為投資者提供全生命周期、全品種的一站式服務。

其二，綜合類大券商將受益於創新政策，如中信證券（600030，收盤價17.26元）、海通證券（600837，收盤價14.46元）以及宏源證券（000562，收盤價17.56元）等。

大型券商方面，除了中信證券、海通證券等老牌券商外，宏源證券同樣值得關注。今年7月，宏源證券發布了一則中國證券業交易金額最大的並購案預案，預案顯示，申銀萬國與宏源證券將以換股吸收合並的方式重組，預計整個交易金額近400億元，吸收合並宏源證券后，申萬市值將超過700億元，一舉躋身行業前三。目前該合並案已獲雙方股東大會通過，最終得以實施的問題不大。

其三，考慮到明年國企改革可能是個很大的主題方向，有國企改革預期的國元證券（000728，收盤價21.92元）自然獲得了推薦。

據公開資訊顯示，今年8月，安徽國企改革意見落地，江淮汽車(行情,問診)（600418，收盤價11.57元）的整體上市計劃及海螺水泥(行情,問診)（600585，收盤價18.2元）的股權激勵已開啟了安徽國企改革的序幕。以此邏輯推演，國元集團作為省屬獨資控股金融平臺或將逐步試水國企改革，在混合所有制以及集團整體上市方面或有重大突破。因此國元證券估值水平有較大的提升空間，與此同時，該公司作為安徽地區券商龍頭，區域優勢明顯。

除了上述三類，還有一些選股邏輯被機構提到，比如因停牌而有補漲需求的華泰證券、廣發證券等，也值得關注。（每日經濟新聞）

興業證券(行情,問診):業績大增源於機制 海西概念持續發酵

興業證券 601377

研究機構：國泰君安證券 分析師：趙湘懷，王宇航 撰寫日期：2014-10-31

維持增持評級，公司2014 年前三季度營業收入/歸母凈利潤分為別為34.0/10.8 億元，同比增加46%/85%，對應EPS0.21 元，其中三季度歸母凈利潤4.7 億元，同比增加116%，業績超市場一致預期。

公司定增完成后加大在自營投資和信用交易等創新業務投入，版面私人財富管理和機構業務，全年ROE 有望提至11%。上調2014-16 年盈利預測至0.27/0.34/0.46 元，比上次調增61%/43%/47%，上調目標價至8.1 元，對應2014 年PE30 倍（中型券商平均水平）。

戰略突出信用交易，自營實現逆轉。（1）經紀業務份額保持在1.6%，三季度傭金率下滑至0.063%，擴張信用交易將減輕傭金率下滑壓力。

（2）信用交易規模提升。9 月底兩融規模增至79 億元，較年初增長77%。公司目前杠桿已擴張至2.9 倍，業內屬較高水平。后續業務發展尚需行業杠桿限制放寬及營業部擴充。（3）自營彈性提高。公司是上市券商中債券投資占比之比最高公司之一，受益於債券市場牛市，前三季度投資收益增長約91%，年化收益率約8.4%。（4）資管規模壯大。參股的南方和控股的興業全球基金三季度規模提至約2000/1200 億元，均進入行業前十，大資管格局凸顯。（5）市場機制提升投行潛力。公司已本年完成IPO 項目2 例，尚有15 個項目在審。

平潭新設另類投資公司，受益於海西發展戰略。振興福建符合國家安全戰略，海西多層次資本市場與財富管理空間廣闊。公司已參股海峽股權交易中心，將在平潭設立另類投資公司，受益海西主題機會。

核心風險:投資風險，融資風險，經紀業務風險。

華泰證券:積極觸網帶動份額提升 但傭金率下降

華泰證券 601688

研究機構：海通證券 分析師：丁文韜 撰寫日期：2014-11-03

【事件】

華泰證券2014年前三季度實現營業收入71.8億元，同比上升32.26%；實現歸屬於母公司的凈利潤26.45億元，同比上升42.07%，對應EPS0.47元。歸屬於母公司的綜合收益28.12億元，同比上升40.11%。截至2014年9月末，公司凈資產381.6億元，對應BVPS6.51元。

【點評】

自營收入大增帶動業績大增:公司前三季度共實現歸屬於母公司的凈利潤26.45億元，同比大幅上升42.07%，主要受益於自營投資收入的大幅增長，IPO開閘帶來的承銷收入增量，以及資管規模擴張帶動的資管業務收入增加。公司收入結構趨於均衡，經紀業務占比下降3個百分點至39%，利息收入占比上升至22%，自營、投行、資管分別貢獻22%、10%、3%的收入。

傳統業務:經紀市場份額提升但傭金率大幅下滑，自營、投行收入大增:公司積極發展網絡經紀業務，13年四季度推出了萬三傭金的網上開戶，14年4月公告了與網易的合作。截至9月末股基成交額65709億元，同比大增55%，市場份額提升至7.7%。但傭金率也因此延續大幅下滑趨勢至0.043%，導致經紀業務收入同比微降1%。受益於股市債市的雙雙回暖，公司自營業務收入大幅增加152%。投行業務承銷規模增加帶動收入增加82%，公司IPO項目儲備充足，預計將持續為公司帶來業績增量。

創新業務:信用業務規模持續快速提升:截至三季末，公司融資融券余額311.43億元，同比增加83%；14年以來股權質押市值達350億元，超2013全年2.64倍。信用業務規模的快速擴張帶動利息收入增加，前三季度實現利息收入15.51億元，同比增加28%。公司信用業務仍是未來業績增長和ROE提升的主要動力。

【投資建議】

公司擁有龐大的客戶量，在行業傭金下滑的大背景下，公司主動出擊網絡業務，未來如何平衡營業部和網上業績將是關鍵。維持增持評級。預計公司2014、2015年凈利潤分別為35億、37億元，對應EPS為0.62元、0.67元。目前股價對應14年動態PE15倍，動態PB1.4倍，公司估值安全邊際高，給予公司6個月目標價9.90元，對應14PB1.5倍。

風險提示:權益市場低迷；傭金率下滑。

國金證券:證監會核准其收購粵海證券、粵海融資

國金證券 600109

研究機構：平安證券 分析師：繳文超 撰寫日期：2014-11-04

事項:

國金證券11月3日發布公告稱證監會核准公司收購粵海證券及粵海融資有限公司，根據公司之前4月19日公告，此次交易涉及金額為1.9億港元。

平安觀點:

國金、粵海同為涌金旗下金融資產:根據國金證券14年4月29日發布的公告，國金證券的控股股東長沙九芝堂(行情,問診)（集團）有限公司的執行董事--涌金系的元老魏鋒亦是粵海證券和粵海融資的控股股東BestonManagementLimited的董事，因此，此次收購也可視為涌金系整合其旗下資產的行為。

粵海證券、粵海融資業務簡況:粵海證券持有香港〈證券及期貨條例〉規管下的第1、2、4、6及9類牌照，可從事證券交易、期貨合約交易、證券投資咨詢、企業融資、資產管理等業務。公司2013年的資產總額8.6億元，營業收入0.27億元，凈利潤-83萬元，公司的牌照齊全，業務規模較小。粵海融資的主營業務是為粵海證券的客戶提供融資服務。公司2013年的資產總額是0.33億，營業收入為713萬，凈利潤為8萬元。

增資擴股動作頻頻，收購成效有待觀察:國金證券繼14年5月12日發行可轉債募集資金25億后，又於9月30日發布公告擬通過非公開增發募集不超過45億元的資金。我們認為，一系列增資擴股的行為有利於公司資本中介等業務的開展和后續的融資。而公司收購粵海證券、粵海融資，一方面有利於公司開展海外業務，但另一方面，由於粵海證券和粵海融資的業務規模較小，因此對於公司的業務發展有多大的正效應尚有待觀察。

投資建議:國金證券14年前三季度營收同比增長53%，歸母凈利潤同比增長133%，公司業務發展良好，公司今年增資擴股動作頻頻，募集資金利於公司業務開展，維持公司"推薦"評級。

風險提示:互聯網業務的同業惡性競爭、自營業務收益率的波動性。

長江證券(行情,問診):傳統業務依賴度仍偏高 估值並不便宜

長江證券 000783

研究機構：瑞銀證券 分析師：潘洪文，崔曉雁 撰寫日期：2014-10-30

3Q 凈利潤環比增長61%，但對經紀、自營依賴度仍偏高

公司1-3Q 營收31.11 億元、同比+37%，凈利潤12.27 億元、同比+51%，其中3Q 凈利潤環比增長61%，使得公司1-3Q ROE 升至9.39%、同比升2.83 個點。前三季度經紀/ 投行/ 自營/ 資管/ 利息收入占比分別為38%/9%/30%/4%/17%，公司對經紀+自營依賴度仍偏高。

市場環境顯著回暖，自營、投行和資本中介驅動收入高增長

受益於股市債市優異表現，1-3Q 公司投資收益9.26 億元，同比+39%；股票和債券投行均進步明顯，實現收入2.89 億元、同比+418%，是業績增長重要原因。資本中介為公司業績增長另一驅動因素。公司1-3Q 傭金率0.072%、同比降10.6%，降幅好於預期，1-3Q 經紀收入11.97 億元，逆市同比+10%。

資產負債表擴張速度超預期，融資融券、股權質押業務規模增長亦超預期

去年公司管理層換屆，創新業務發展落后。今年2Q 以來公司發行兩期共45億短融、50 億公司債獲批，資產負債表擴張速度超預期。充裕資金支援下，9 月末兩融余額109 億元、股權質押規模約31 億元，增速超出我們預期。

估值:未來業績不確定性大、估值並不便宜，維持"賣出"評級

考慮到市場持續回暖且創新業務增長超預期，我們將公司2014-16 年EPS 由0.25/0.29/0.32 元上調至0.30/0.33/0.36 元。基於分部估值法，將估值滾動至2015 年，目標價由5.23 元上調至6.04 元，對應2015-16E P/E18.2x、16.9x，2015E P/B 1.93x。我們認為公司對經紀和自營依賴度仍偏高，未來業績不確定性大，考慮到目前股價對應2015 年20x P/E 估值並不便宜，維持賣出評級。

光大證券:估值便宜、集團改革助力公司協同反轉

光大證券 601788

研究機構：申銀萬國證券 分析師：何宗炎 撰寫日期：2014-10-30

投資要點:

行業:日均交易額與融資融券余額創歷史新高，預計全年行業凈利潤增加36%。近兩個月以來，隨著市場的上漲，近2個月以來市場的日均交易達3245億元，創出歷史新高，融資融券余額突破6000億元，行業凈利潤大幅增加。2012年以來證券行業在業務、政策監管、市場等方面均作了大量的放松和創新，為行業的發展奠定堅實的基礎。

受816事件影響公司估值便宜。2013年受816風險事件的影響，很多機構投資者將光大證券調出股票池，導致公司股票過度下跌，2013年8月16日至2014年8月16日，上證指數上漲7%，證券指數上漲9%，而光大證券下跌19%；公司當前估值僅1.4倍。

816影響消除，公司擺脫過去，轉入全面加速發展期。公司自營業務資格恢復，816事件風險資產處置完畢，虧損已計提充分，影響消除。公司經紀業務、投行業務、融資融券業務市場份額全面回升。公司以較低的成本發行了70億元的次級債補充凈資本，增加負債提升杠桿。同時公司對未來戰略逐步清晰，改變當前以頻道業務、牌照業務為主的發展路徑，改為以客戶為中心的發展路徑，打造零售證券、財富管理、投行、機構證券和資產管理五大業務板塊，提升公司核心競爭力。

光大集團重組改革助力公司與集團內其他子公司協同發展。中國光大集團重組改革方案已獲國務院批準，改制后，即由財政部、匯金公司控股中國光大集團股份公司，中國光大集團股份公司控股中國光大銀行、光大證券等子公司；財政部、匯金公司、光大集團、光大銀行股權關係終被全面理清，光大集團北京、香港兩個總部無法並表的問題也就此解決完畢。光大集團由一種"松散的集團共同體"，變為一種"充分發揮聯動效應的集團體系"。光大集團的股權改革將更好發揮光大證券與其他兄弟公司的協同發展作用。

上調至"買入"評級，不調整盈利預測，預計未來6個月有35-40%空間。公司當前PB估值僅1.4倍與行業整體1.95倍形成鮮明對比，隨816影響逐步消除，公司業績將逐步反轉，集團改革也將助力公司快速打造綜合金融服務集團，這將大幅提升公司估值，預計修復至1.8-1.9倍PB較當前有35-40%空間，上調至"買入"評級，給予公司2014-2016年EPS分別為0.35元，0.48元和0.59元，對應當前股價的PE分別為29倍、21倍和17倍。

廣發證券:投行與雙融業務大幅增加 杠桿大幅提升

廣發證券 000776

研究機構：申銀萬國證券 分析師：何宗炎 撰寫日期：2014-10-30

2014年前三季度公司營業收入同比增加29.07%，歸屬上市公司股東凈利潤同比增加31.87%，符合預期。2014年前三季度公司實現營業收入81.17億元，同比增加29.07%；歸屬上市公司股東凈利潤30.41億元，同比增加31.87%；歸屬於上市公司股東的凈資產369.61億元，同比增加7.72%，加權ROE為8.48%，同比上升1.64個百分點。

傭金收入占比僅35%，投行、融資融券和資產管理業務收入大幅增加。經紀業務凈收入28.11億元，同比增加4.23%，收入占比34.63%；投行業務凈收入12.09億元，同比增加290%，收入占比14.89%；資產管理業務凈收入5.18億元，同比增長267.38%，收入占比6.38%；自營業務凈收入26.13億元，同比增長11.91%，收入占比32.19%；三季末融資融券余額為353.48億元，同比增加114.37%，利息凈收入9.34億元，同比增長21.93%，收入占比11.51%。

公司凈利潤率逐步提升；杠桿水平大幅增加。營業利潤率為48.28%，同比增長1.69%，歸屬於母公司所有者的凈利潤率為37.46%，同比增長0.79%，總杠桿為4.09倍，同比增加0.97倍，剔除客戶保證金之后的杠桿為2.86倍，同比增加0.68倍，有效杠桿（剔除客戶保證金和自營負債）為2.26倍，同比增加0.5倍。

維持"增持"評級。公司創新能力處於行業前列，ROE水平顯著高於行業，隨著公司有效杠桿水平的不斷提升，公司將面臨負債渠道和監管的制約，我們預計公司可能會啟動增發股權融資。維持"增持"評級，上調2014-16年盈利預測至0.68元、0.80元和0.88元，分別增加19%、38%和35%，對應當前股價的PE為16倍、14倍和12倍。

招商證券:投行與雙融業務大幅增長

招商證券 600999

研究機構：申銀萬國證券 分析師：何宗炎 撰寫日期：2014-10-30

投資要點: 2014年前三季度公司營業收入同比增加48.15%，歸屬上市公司股東凈利潤同比增加60.08%，符合預期。2014年前三季度公司實現營業收入65.72億元，同比增加48.15%；歸屬上市公司股東凈利潤25.33億元，同比增加60.08%；歸屬於上市公司股東的凈資產403.09億元，同比增加51.52%，加權ROE 為4.58%，同比上升0.58個百分點。

投行、資產管理、自營和融資融券業務收入大幅增加。經紀業務凈收入23.74億元，同比增加9.60%，收入占比36.12%；投行業務凈收入8.04億元，同比增加256%，收入占比12.23%；資產管理業務凈收入2.83億元，同比增長106.57%，收入占比4.31%；自營業務凈收入18.08億元，同比增加32.65%，收入占比27.51%；三季末公司融資融券余額為344.91億元，同比增加120.43%，利息凈收入12.77億元，同比增長153.88%，收入占比19.43%。

公司凈利潤率逐步提升。營業利潤率為48.31%，同比增長4.33%，歸屬於母公司所有者的凈利潤率為38.54%，同比增長2.85%，總杠桿為3.26倍，同比增加0.12倍，剔除客戶保證金之后的杠桿為2.29倍，同比增加0.18倍，由於公司增發融資，有效杠桿略有下降，當前有效杠桿為1.65倍，同比下降0.3倍。

維持"增持"評級。公司增發后，凈資產規模大幅提升，為今後開展資金類業務打下堅實的基礎。上調2014-15年公司EPS 盈利預測至0.6元、0.72元，分別增加11%和20%，對應目前股價的PE 為19倍和15倍，維持"增持"評級。

太平洋(行情,問診):自營業務表現優異 資本中介型業務爆發式增長

太平洋 601099

研究機構：銀河證券 分析師：趙強 撰寫日期：2014-10-31

核心觀點:

1.事件公司發布了2014 年三季度報告。

2.我們的分析與判斷1）業績增速繼續冠絕上市券商，杠桿率仍有大幅提升空間。

截止2014Q3，公司共實現營業收入8.74 億元，同比增加120.41%；歸屬於上市公司股東凈利潤3.50 億元，同比增加343.44%；EPS0.114 元，同比增加137.50%； ROE 同比大幅增加4.31 個百分點，達到7.94%，業績增速繼續冠絕上市券商。截止三季末，公司總資產杠桿率為1.59，剔除客戶資產后的杠桿率僅為1.20，由於定增因素主動杠桿率較年初下降了14.72%；目前 公司正在申請發行不超過10 億元的公司債以期進一步利用充裕的加杠桿空間。

2）經紀業務市場份額保持穩定，債承發力投行業務增長1.38 倍。

公司2014Q3 的股基交易市占率約為0.23%，與去年同期持平，市場份額保持穩定；歸功於今年三季度市場交易活躍度整體同比大幅增長42.4%，公司報告期內經紀業務收入達到了1.02 億元，實現同比增幅32.85%。投行業務方面，盡管公司在三季度沒有完成股權融資項目，但憑借其在債券承銷方面的收入實現了凈收入0.16 億元，同比增長1.38 倍；目前公司IPO 項目有效在會數量為5 單。

3）自營業務保持優異表現，資管業務穩步開展。

公司三季度實現自營業務投資收益約2.33 億元，較去年同期大幅增長了3.01 倍；截止2014Q3 期末自營業務規模為27.33 億元，較2014H1小幅減少了6.28%；據此估算的公司單季度自營業務年化投資收益率達到了17.60%，持續了今年以來的優異表現。2014Q3 公司資產管理業務凈收入0.13 億元，由於去年同期低基數的原因，同比增幅達到90.07%。

4）兩融業務規模單季度爆發式增長，資本中介型業務總體發展迅猛。

公司自今年取得兩融業務牌照以來資本中介型業務取得了長足的進步。截止三季度末，公司兩融余額達到10.03 億元，單季度增幅高達3.05倍；公司單季度實現利息凈收入0.93 億元，同比增幅高達3.43 倍。此外，公司三季度末買入返售金融資產的余額達到了35.26 億元，較今年初大幅增長了3.77 倍，主因為股票質押式回購業務規模同樣爆發式增長。

3.投資建議。

我們認為公司作為極具特色的區域型小券商，今年明確迎來了業績拐點，自營業務及資本中介型業務的表現尤其突出，因此維持"推薦"評級，並大幅提高此前的盈利預測至2014/2015 年攤薄EPS0.139/0.28 元。