中國的外匯儲備是否真的充足？

外匯儲備下降是整個新興市場的普遍現象

人民幣匯率貶值預期在不斷增強，外匯儲備也在快速下降，引發了市場對未來中國外匯儲備是否充足的一些擔憂。

外匯儲備下降是整個新興市場面臨的普遍現象。根據imf的數據，整個新興市場外匯儲備在2014年二季度達到高點，截止到2015年一季度，比高點下降了6.8%，同期中國外匯儲備從3.99萬億美元的尖峰下降到3.73萬億美元，下降了6.5%。

但接下來的三個季度，中國外匯儲備下降速度明顯加快，到2015年底下降到3.33萬億美元，又下降了10.7%。而我們對同期的一些新興市場國家的觀察發現，此間它們的外匯儲備下降速度所有下降，比如像俄羅斯這三個季度外匯儲備反而略有上升。這說明，中國外匯儲備獨特而異常的大幅下降主要來自下半年，即“8.11”匯改后，人民幣的貶值預期加大，央行為了維護人民幣匯率的相對穩定消耗了更多的子彈。

一些衡量外匯儲備充足的指標

衡量外匯儲備是否充足，傳統通常采用一些單一指標，比如3個月的進口額，全部短期外債額，10%-20%的m2等。

進口是一個國家外匯儲備交易性需求的體現，這適合於風險主要來自於經常賬戶的國家，一般認為一個國家外匯儲備應該至少持有3個月進口規模的數量。以2015年的進口規模看，覆蓋3個月的進口只需要4000億美元。

為了避免發生債務危機，一國必須持有足夠的外匯儲備及時清償，通常認為應該覆蓋全部的短期外債。據外管局數據，截至2014年末，中國短期外債余額約6200億美元，全部覆蓋這些短期外債需要0.6萬億美元的外匯儲備。

不管是考慮進口的需要，還是考慮防止外債引發的債務危機需要，中國的外匯儲備都是非常充足的。

但是，在資本項目開放的環境下，國內居民資金可能大幅逃離，這往往是最危險的。如果要達到占m2的20%的較高要求的話，需要外匯儲備4.3萬億美元左右，這就超出了目前覆蓋范圍。

imf（2011）提出，構建一個包含各種潛在風險的綜合指標，同時考慮出口收入、短期債務、中長期和權益負債、廣義貨幣四個方面的互不重疊的因素，而非單一指標來衡量外匯儲備的充足水平。中信證券(600030,股吧)根據imf的方法，估算出中國的預防性外匯儲備需求下限為1.63-2.88萬億美元。目前的外匯儲備仍然能夠覆蓋這一要求。

未來是否夠用取決於匯率的目標和資本項目開放情況

以上都是用靜態的眼光來考慮外匯儲備。如果中國繼續限制匯率的波動，並加大資本賬戶的開放力度，在美元大幅升值的背景下，外匯儲備會快速消耗。按照目前的消耗速度，只需要一年時間，外匯儲備就會降至2.8萬億美元以下。

要緩解外匯儲備的下降，要么實行資本管制，放慢資本賬戶開放的步伐；要么在繼續加快資本賬戶開放的情況下，允許匯率更為自由的波動。否則，外匯儲備的下降是不可避免的，只是下降速度快慢的問題。

在比較極端的情況下，如果外匯儲備真的不夠用了，央行還有沒有其他好的辦法。我們認為，可以和美聯儲申請貨幣互換，獲得無限的美元流動性。在2008年全球金融危機期間，發達國家光靠外匯儲備根本無法補足美元流動性的缺失，g7央行都和美聯儲實施了貨幣互換，來保證美元流動性的充裕。(本文作者廖宗魁系證券市場周刊宏觀部主任、和訊評論特約研究員)