中國的資本賬戶開放：行為邏輯與情景分析

張明 中國金融信息網人民幣頻道特約專欄作家

【內容提要】新興市場國家是否應該保留適當的資本流動管理措施以應對日益增強的國際資本流動的波動性，這既是當前國際學術界的熱點問題，也是過去幾年內中國國內政策界與學術界討論的焦點問題。最近幾年以來，國際學術研究越來越強調新興市場國家在特定情形下實施資本流動管理的必要性，IMF對資本賬戶管制的態度也發生了明顯的變化。自2012年以來，國內學術界對是否應該加快資本賬戶開方爭論不休，尚未達成共識。中國政府在資本賬戶開放方面最初遵循了一條漸進、審慎、可控的路徑，但從2008年全球金融危機爆發後，中國政府開放資本賬戶的速度明顯加快。資本賬戶開放速度的轉變反映了中國政府行為邏輯的變遷，但這背後可能低估了潛在風險。考慮到目前中國經濟所處的錯綜復雜的國內外形勢，中國政府依然應該審慎漸進可控地開放資本賬戶，否則就可能遭遇系統性金融危機的爆發。因此，中國政府在未來的資本賬戶開放中仍應遵循恰當次序，加快建立宏觀審慎監管框架，大力推進國內結構性改革以及建立危機預警、管理與應對機制。 

【關鍵詞】中國；資本賬戶開放；學術爭論；潛在風險；應對策略   

【作者簡介】張明，中國社會科學院世界經濟與政治研究所研究員，國際投資研究室主任，經濟學博士。(北京 郵編:100732)

一  序言

中國政府在1996年實現了國際收支經常賬戶的全面開放。1997年至1998年東南亞金融危機的爆發使得中國政府充分認識到資本賬戶開放可能引致的潛在金融風險，此後中國政府走上了一條漸進、審慎、可控的資本賬戶開放道路。截至2011年年底，根據國際貨幣基金組織(IMF)《匯兌安排與匯兌限制年報》，在中國資本賬戶的40個子項目中，實現基本可兌換的項目為14項，主要集中在直接投資及其清盤、信貸工具交易等方面；實現部分可兌換的項目為22項，主要集中在股票市場交易、債券市場交易、房地產市場交易與個人資本交易等方面；不可兌換項目為4項，主要包括非居民參與國內貨幣市場、基金信托市場以及衍生產品交易等。

2012年2月，中國人民銀行調查統計司課題組公開發表了一篇名為《我國開放資本賬戶條件基本成熟》的研究報告。該報告指出，當前中國正處於資本賬戶開放的戰略機遇期，並提出了在短期(1—3年)、中期(3—5年)與長期(5—10年)內推進資本賬戶開放的具體建議。這一報告引起了國內外的廣泛關注，並在中國引發了當前是否應該加快資本賬戶開放的學術辯論。

2013年11月，中國共產黨十八屆三中全會報告指出，要“推動資本市場雙向開放，有序提高跨境資本和金融交易可兌換程度，建立健全宏觀審慎管理框架下的外債和資本流動管理體系，加快實現人民幣資本項目可兌換”。2015年10月，《中共中央關於制定國民經濟和社會發展第十三個五年規劃的建議》(簡稱“十三五”規劃建議)指出，要“擴大金融業雙向開放，有序實現人民幣資本項目可兌換，推動人民幣加入特別提款權，成為可兌換、可自由使用貨幣”。資本賬戶可兌換進入上述兩個官方綱領性文件，意味着前者已經成為中國政府的中期政策目標。然而，正如黨的十八屆三中全會決定中“加快實現人民幣資本項目可兌換”與“十三五”規劃建議中“有序實現人民幣資本項目可兌換”之間存在鮮明對比一樣，關於下一階段究竟應該如何繼續開放資本賬戶，目前在國內的爭論依然懸而未決。

本文試圖在回顧國內外相關文獻的基礎上，厘清迄今為止中國資本賬戶開放的行為邏輯，展望未來中國資本賬戶開放的可能情景，並借鑒其他新興市場國家的經驗教訓，對未來中國政府如何更好地開放資本賬戶提出政策建議。