2011年企業債券市場很不平靜

中國證券報：2011年我國企業債券發行呈現哪些特點？

代旭：概括地說，2011年企業債券市場很不平靜，從發行情況看，主要有以下幾個特征：

一是企業債券發行規模在宏觀經濟緊縮環境下基本保持穩定。

全年企業債券發行規模為3485.48億元，比上年3627.03億元僅減少3.90%；發行家數為189期，比上年161期增加17.39%。在中央和地方發行體發行規模方面，中央發行體對利率成本相對敏感，在低迷的市場情況下融資比較謹慎，全年企業債券發行規模為1234億元，比上年的1685億元下降26.77%；地方發行體全年企業債券發行規模為2251.48億元，比上年的1942.03億元增加15.93%。

二是企業債券重點支持保障性住房建設。

為保證黨中央、國務院提出的2011年開工建設1000萬套保障性住房任務的完成，國家發改委于2011年6月9日專門下發了《國家發展改革委辦公廳關于利用債券融資支持保障性住房建設有關問題的通知》，要求符合條件的地方政府投融資平臺公司發行企業債券應優先用于保障性住房建設，對募集資金用于保障性住房建設的，優先辦理企業債券核準手續。

2011年企業債券募集資金中用于保障房建設的約為316億元，比2010年的150億元激增一倍還多，為各地政府按時完成1000萬套保障性住房項目開工任務、保障資金供給作出重要貢獻。

三是企業債券繼續發揮著支持國家重點規劃鐵路建設項目融資的作用。

改革開放以來，企業債券融資為我國鐵路建設發揮重要作用。截至2011年末，鐵道部共發行了59期、4887億元企業債券，債券余額4720億元，償還正常。2011年“7·23動車事故”后，出于對鐵道部大規模融資償付能力的擔心，市場投資者有所疑慮，抬高了對鐵道債的認購利率，債券發行出現困難。為保障國家重點規劃的鐵路項目能按時推進、資金及時到位，主管部門對鐵道部發行企業債券融資給予極大支持。

國家發改委2011年10月份專門復函鐵道部：“經國務院批準，你部發行的中國鐵路建設債券為政府支持債券”，“你部發行募集時，可向投資人明確中國鐵路建設債券為政府支持債券”。財政部和國家稅務總局也聯合發文明確“鐵路建設債券利息收入企業所得稅減半征收”等政策，政府的強力支持使鐵路建設債券發行利率逐期下降，前三期七年期品種的利率分別為5.59%、4.93%和4.63%，市場投資者對鐵路建設債券的信心迅速恢復。

最終鐵道部2011年順利以低成本完成企業債券融資1000億元。應該說，企業債券融資期限長、成本低，對改善我國鐵路項目建設資金結構，降低融資成本，舒緩鐵路項目集中建設期銀行信貸償還壓力等方面是不可替代的，所起的關鍵作用怎么形容都不過分。

四是企業債券繼續成為我國城市化基礎設施建設融資的重要渠道。

2011年宏觀經濟環境趨緊，房地產調控致使土地出讓收入下降以及清理整頓地方政府債務促使商業銀行對市政建設項目信貸進行了力度比較大的調整，多項緊縮政策重疊，許多城市基礎設施包括一批節能減排、利民工程項目，因資金不到位面臨停工或半拉子工程情況。

在我國目前信用債券品種中，只有企業債券核準時對發債資金用于項目有明確要求，在2011年比較特殊的情況下，企業債券融資在那些符合國家產業政策、獲得地方規劃批準的市政項目建設中發揮了重要作用。企業債券核準時明確發債資金項目用途，又保證了募集專款專用，這一點顯得尤為重要。

五是企業債券承銷業務繼續成為國內主要證券公司投行業務競爭的重要領域。

我國信用債中，金融債券特別是次級債券的承銷基本少有承銷傭金，企業債券市場近年來蓬勃發展，吸引了越來越多市場化的證券公司來分享企業債券承銷傭金的“盛宴”。

2011年，共有53家證券公司參與了企業債券主承銷，比2008年的29家增加了近一倍，企業債券承銷已日漸成為國內主要證券公司投資銀行業務的重要組成部分。

2011年中國銀河證券以主承銷規模266.50億元的業績再次拔得頭籌，連續三年位列各券商之首，這也是中國銀河證券第二次“三連冠”，部分老牌券商企業債券承銷排名繼續下滑，合資券商整體上排名未見起色；宏源證券、華林證券、國開證券等繼續沖擊老牌券商的傳統優勢領域；前五名券商主承銷規模占比為29.30%，比2009年和2010年的37.19%、33.16%進一步下降，市場集中度降低，競爭更加激烈。

中國證券報：2011年企業債券二級市場走勢如何？

代旭：2011年在國內外復雜經濟形勢及頻繁貨幣政策調控的大環境下，我國企業債券二級市場大部分時間表現疲軟，市場利率持續走高并于9月下旬達到全年最高水平；10月后在政策趨松預期下市場好轉，但企業債券中產業類債券與城投債券利率走勢分化。總體來看，2011年企業債券二級市場大致可以分為四個階段：

第一階段，1月至2月中旬。央行上調法定存款準備金率和存貸款基準利率各一次，逢春節假期，市場資金面出現超預期緊張，銀行間7天回購利率于1月末一度沖破8.50%。債券投資意愿薄弱，一級市場發行利率抬升并帶動二級市場利率走高，累計漲幅約40bp。

第二階段，2月中旬至5月。物價水平持續上漲，抑制通脹成為貨幣政策調控第一目標，央行保持著每月一次提升法定存款準備金率的節奏，由于外匯占款每月數量較大及央行維持一定數量凈投放，市場資金面沒有受連續提升法定存款準備金率的影響，回購利率基本保持平穩，政策因素對債市影響反而不大，債券市場窄幅波動。

第三階段，6月至9月。債券市場利空頻出，債市收益率大幅上升至年內最高。6月由于銀行系統半年考核促使銀行全力攬儲并借入資金，市場資金面極度緊張，回購利率再次沖高并超過春節水平，債券市場利率重拾漲勢；進入7月，融資平臺公司信用風險廣泛傳播，城投債券受到市場拋售，前期高杠桿超配城投債券的機構在回購利率依舊高位下被迫實施去杠桿，而城投債券因無人接盤從而迅速波及整個債券市場。三季度企業債券市場收益率累計漲幅約100bp。

第四階段，10月至年底。隨著通脹水平下降、國際債務危機加重、國內經濟增速明顯放緩以及貨幣增速持續走低，央行貨幣政策微調趨于寬松的預期得以確定，并于12月5日首次下調法定存款準備金率。在利好因素促動下，年內一直苦苦掙扎的投資者開始做多，國債、金融債、高等級信用債券依次出現了利率下降行情，但出于對未來經濟走勢不確定性的擔憂，低等級城投債券依舊表現低迷，高等級企業債券與城投債券利差達到歷史高位。