多事之秋 市場如何演變？

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作者簡介：

高上，博士，海通證券(600837,股吧)期貨研究主管，15年證券期貨研究經歷，曾任中原證券研究所長、興業研發中心副總經理，萬家基金研究總監，海通期貨研究所所長。出版《中國股市十八年》。獲上證報、期貨日報、上期所最佳股指期貨分析師與宏觀策略分析師。目前擔任中國期貨業協會研究發展委員會委員、中國期貨分析師俱樂部理事。

金秋10月，全球重磅消息不斷，市場環境步入多事之秋，不斷沖擊着外匯與證券期貨等金融市場。

對市場的影響較大的事件主要有八項，按照影響程度的強弱依次為：第一，國內供給側改革步入去產能的關鍵階段。第二，全國暴漲的房地產引來的強力調控。第三，國務院印發推動1億非戶籍人口在城市落戶方案的通知。第四，人民幣入籃SDR，RMB對美元匯率跌破6.7關口。第五，美非農報告爆出冷門、聯儲加息延後，黃金跌至1250美元/盎司大關。第六，市場處於對英國「硬脫歐」的擔憂，英鎊閃崩。第七，OPEC限產預期助原油站上50美元。第八，國務院印發《關於積極穩妥降低企業槓杆率的意見》，引導市場化債轉股。

期指策略：監管力度不減，市場成交量創出9個月的新低，滬指在3000點附近堆積了巨大的籌碼，如沒有巨大成交量配合與政策作用，期指仍將維持區間震盪格局。

商品策略：黑色板塊，作為此輪商品期貨行情的領頭羊，一直是市場的焦點，尤其是「絕代雙焦」（焦煤和焦炭）受低庫存、限產、運輸成本提升以及進口下滑等方面影響，創出2016年新高，未來呈現強勢格局概率較大。螺紋鋼、鐵礦石受到開工率攀升、去產能效果有限、庫存增加、現貨價格下滑，尤其是全國房產限購政策效果影響偏負面。貴金屬板塊。美經濟復蘇較強，歐洲經濟企穩向上，日本經濟仍舊低迷，而新興經濟體問題仍多，此外，國慶節日需求已被消化。預計將呈現低位震盪格局。有色金屬板塊，倫銅與滬銅庫存均出現下滑，國際銅礦產能削減，銅價下行空間受限。滬鋁受去產能推進、需求漸增，走勢逐漸改善。後市看，聯儲暫不加息為國內有色提供了較好的外部條件，有色板塊整體反彈行情有望延續。能化板塊，受國際原油大漲、各品種供需格局等因素影響，反彈延續可能性較大。橡膠看多，而PVC以及塑料可適當看多。農產品(000061,股吧)板塊，白糖因供需缺口加大強勢格局持續、而棉花因拋儲結束、供應偏緊而走強。

風險提示：警惕去產能效果不及預期與樓市限購政策帶來的負面沖擊。

1.10月市場風雲突變

金秋10月，全球重磅消息不斷，市場步入多事之秋，不斷沖擊着外匯與證券期貨等金融市場。

十一長假期間伴隨黃金暴跌是英鎊閃崩，尤其是10月7日晚，美非農數據出爐之後，11月加息預期下降，而12月加息預期出現回升，美元在短線上演過山車行情，非美貨幣與金銀則走出跳水震盪行情。此外，國際方面，OPEC會議、歐洲央行縮減QE消息、英國「硬脫歐」加劇了市場恐慌。

國內方面，人民幣入籃SDR生效、人民幣貶值壓力持續，6.70大關突破後，市場將考驗7.0大關，貶值壓力的加大也對國內商品價格形成支撐。另外，9月份財新中國服務業PMI小幅下降至52.0。20多個城市出台最嚴限購措施、一定程度對上游大宗商品形成負面影響，但考慮到各地提升土地供應，擴大住房建設投資，而且10月仍處全年「金九銀十」傳統旺季，一定程度彌補調控帶來的影響。尤其是10月11日，國務院印發了推動1億非戶籍人口在城市落戶方案通知，對三四線城市的住房需求將產生正面影響，對沖了因限購對經濟增長產生的負面影響。

美非農報告發布後，由於薪資增長和勞動參與率增長是在就業增速略有下降的背景下取得的，所以數據還不能成為美聯儲加息的充分經濟面理由。這給10月國內商品期貨市場繼續走強，創造了良好外部條件。

十一長假期間外盤期貨漲跌互現。NYMEX原油期指上漲4.96%，CBOT玉米上漲5.49%，日膠上漲6.66%，而貴金屬COMEX黃金下跌5.14%，倫銅下跌0.77%。

我們認為，對市場的影響較大的事件主要有八項，按照影響程度的強弱依次為：

第一，國內供給側改革步入去產能的關鍵階段。第二，全國暴漲的房地產引來的強力調控。第三，國務院引發推動1億非戶籍人口在城市落戶方案的通知。第四，人民幣入籃SDR，RMB對美元匯率跌破6.7大關。第五，美非農報告爆出冷門、聯儲加息再度延後，黃金跌至1250美元/盎司大關。第六，市場處於對英國「硬脫歐」的擔憂，英鎊閃崩。第七，OPEC限產預期助原油站上50美元。第八，國務院印發《關於積極穩妥降低企業槓杆率的意見》，引導市場化債轉股。

我們對市場影響較大的四項進行分析。

2.四季度迎來去產能關鍵階段

在去產能方面，從中央到地方，近期重磅政策不斷加碼。發改委和工信部聯合制定的處置僵屍企業實施方案、國資委制定的僵屍企業處置方案以及債轉股方案等政策措施有望陸續出台，地方也相繼明確並實施具體到企業的化解過剩產能計劃。同時，隨着武鋼、保利等多家央企明確去產能目標，央企兼並重組和去產能提速。

按照發改委的規劃，10月、11月將迎來去產能的高峰期，但伴隨煤炭、鋼鐵量價齊升，去產能任務將更加艱巨。主要原因在於穩增長將成為首要任務，其次剩下的去產能目標多為「難啃的硬骨頭」，另外，隨着去產能效果的顯現，商品價格的回升，可能使一批僵屍企業死灰復燃。

由於煤礦限產，再加上取暖季來臨，尤其在2016年厄爾尼諾現象，可能出現的極度嚴寒，導致煤炭需求將進一步上升。考慮到未來幾個月煤炭行業還將迎來產能關閉的集中期，煤炭供應偏緊局面短期難以扭轉。

如果近期一味增加產量，可能削減去產能的效果，但如果放任煤炭價格上漲，也會導致去產能的企業卷土重來，導致市場進退混亂。為此，要及時跟進和分析市場需求面變化的趨勢，避免在供需已發生逆轉時，再被動地出台松動供應的政策，影響政策的實施效果；另一方面，要將去產能與調整產業結構結合起來，加大督察力度，防止落後產能在煤炭價格的上漲中死灰復燃。

根據國務院發布的《關於推進鋼鐵產業兼並重組處置僵屍企業的指導意見》，鋼鐵產業兼並重組從現在至2025年將分三步走：第一步是到2018年，以去產能為主，該出清的出清；第二步是2018年-2020年，完善兼並重組的政策；第三步是2020年-2025年，大規模推進鋼鐵產業兼並重組。

我們注意到，地方去產能的進度也在加快。目前已有26個省份公布具體到企業的化解過剩產能計劃。同時，各地相繼出台鋼鐵去產能的配套措施，加速過剩產能出清進程落地。河北、安徽、山東、等地財政部門出台地方專項獎補資金管理細則，進一步規范專項獎補資金的管理和使用。

因此，需要找到去產能和煤價波動之間的平衡點，將價格保持在合理區間，防止短期內大起大落。

盡管目前各地房地產投資加快，拉高了鋼鐵和煤炭需求，但考慮到整體限購已經重啟，經濟短期進入新一輪的繁榮周期可能性不大，為此，煤炭和鋼鐵的需求短期內難以大幅增長，仍需大力推進淘汰和削減落後產能。

3.房地產限購，短期對大宗商品影響有限

十一長假期間，北京、蘇州、鄭州、無錫、合肥、南京、廣州、深圳、廈門等20多個城市重啟限購限貸。

這次調控體現了壓一線、穩二線、活三線的思路，屬於有保有壓，和幾年前的調控相比差別較大，體現了政府「因城施策」思路的貫徹落實，既給不同城市間觀察「限購療效」留下「觀察窗口」，又給一些城市留下繼續從嚴調控的施展空間。

從房地產市場來看，中國新型城鎮化今後還要經歷相當長的過程，住房需求將呈增長態勢。

與以往一刀切的做法不同，這次中央針對當前中國房地產市場的一些分化態勢，強化而且也正在強化地方政府的主體責任，因城因地施策，保障居民基本住房需求，努力實現住有所居，而且要采取有效的措施，符合國情、城市特點的措施來促進房地產市場穩定健康發展。

4.人民幣入籃，對美元匯率跌破6.7大關

10月6日，市場仍然處於人民幣入籃的喜悅中，離岸人民幣市場卻出現異動，離岸人民幣兌美元走低，盤中一度跌破6.70關口，最低觸及6.7142，為7月20日以來的最低水平。隨着6.7大關被攻破，人民幣匯率的另外一個重要關口1:7，即將接受嚴峻的挑戰。

這一輪離岸人民幣兌美元的迅速走貶，創出6年新低，可以理解為受到美元加息預期上升、美元指數快速走強，站上96關口造成的影響，也可以理解為正式加入SDR後，人民幣自由流動的管制會放松，人民幣空頭所采取的一種試探舉動。

我們認為，針對目前的樓市與匯市風險，從目前的形勢判斷，中國或許已經作出了選擇，既不會選擇俄羅斯的「保樓棄匯」策略，也不會選擇日本的「棄樓保匯」的做法，而是資產價格和匯率都要保，目前重點要做的是在兩者間采取措施，力圖保持謹慎的平衡。

5.美國非農報告發布，加息進一步延後

被稱為「最關鍵非農」的美國9月非農就業報告表現不一，非農就業人口與失業率均不及預期，但小時平均薪資與平均每周工時均有所增加，符合市場預期。數據出爐之後，12月加息預期大幅下降至50%下方，美元在短線坐上「過山車」，非美貨幣與金銀則走出「V」形行情。

然而，美國9月非農就業數據爆出大冷門，非農就業人口僅僅增加15.6萬，預期+17.2萬；我們注意到，此前8月非農就業人口由+15.1萬修正為+16.7萬，7月由+27.5萬修正為+25.2萬。

不過，9月薪資增速與平均工時均小幅上揚，同比增長2.6%，這對於主要通過衡量就業和通脹，來選擇貨幣政策工具的美聯儲來說，再次出了難題。

數據發布之後，美聯儲12月加息預期有所下降，美國聯邦基金利率期貨顯示12月加息概率不到50%，但隨後很快反彈。聯邦基金利率市場顯示11月加息概率為19.3%，12月63.4%，3月73.0%。非農公布前聯邦基金利率市場走勢顯示，11月加息概率為23.6%，12月為63.6%，2017年3月為73.2%。

美國9月非農就業人數為15.6萬人，比8月有所下降，就業市場雖然增速緩慢，但平衡企穩；失業率為5%，因有國民重新加入勞動力市場，但已連續三個月放慢增長，將令美聯儲審慎加息。

由於10月7日晚美國非農就業報告，是美聯儲11月議息會議前的最後一個報告，因而被視為美聯儲加息的關鍵參考數據。此外，需要注意的是，有多位美聯儲官員強調11月存在加息可能。但也有聲音認為，從耶倫在9月FOMC會議後的新聞發布會上表示，「經濟還有更多一點的空間，可能比之前想的要多，這是一個好消息」來看，美聯儲下次議息會議會在11月初舉行，之後便是美國總統大選，這意味着美聯儲11月加息可能性不大。

對於美聯儲來說，盡管12月加息可能性較大，但也是個不確定性事件。如果失業率還在上升，美聯儲官員們可能會拖到2017年再加息。美聯儲在12月會議之前，還能看到兩次非農報告，因此對於美聯儲來說，他們仍有時間來做最後決定。

6.OPEC限產協議預期助漲原油

9月29日晚間，有消息稱OPEC已經就限制原油產出達成一項協議，該協議將在11月生效。受此消息影響，原油價格「一飛沖天」，漲幅超5%，油價的暴漲同時帶動了商品貨幣的走高。

OPEC成員國在阿爾及爾達成凍產協議以限制原油供應，為8年以來首次達成凍產協議。消息公布之後，金融市場掀起巨瀾：油價受到提振大幅上漲近6%；NYMEX最活躍11月WTI原油期貨合約25分鍾內成交量逾18萬手，海量買盤推動美油大漲近兩美元。

OPEC將在11月的下次正式會議上對各成員國的具體產量水准達成協議，OPEC同意將石油產量限制在3250萬桶/日。阿爾及利亞在能源論壇上提議石油輸出國組織(OPEC)在8月產量的基礎上減產79.6萬桶/日，並為尼日利亞、利比亞和伊朗提供減產豁免權。此次消息的公布，對原油中長線將起到極大提振作用，短線油價有望進一步上探至50美元一線。

7.期指策略：維持區間震盪

10月份錯綜復雜的環境，對期指波動產生較大影響，國慶節前期指市場相比現指走勢略好，但仍處於貼水狀況。影響10月走勢的因素有四方面：

第一，政策因素看，市場監管持續加強。檢查違規、整治內幕、去槓杆，尤其是IPO發行節奏不改，而上市公司業績表現平平，市場題材難以形成熱點，而火爆的樓市吸金作用明顯，股市缺乏做多動能。

第二，經濟出現企穩跡象，但宏觀經濟仍處艱難爬坡過坎階段。國內工業增加值社會消費品零售總額、全社會用電量、進出口數據略有好轉，而CPI走低、工業品出廠價格仍處負增長、企業利潤增長有限。

第三，近期一二線房產限購，市場產生了資金回流股市的預期，而國務院關於推動1億非戶籍人口城市落戶，又推動了相關城市尤其是三四線的住房需求。房價大幅下挫的可能性下降。由於樓市資金與股市資金性質不同，風險承受與預期收益不盡相同，在市場尚屬低迷階段，短期內回流股市，助漲行情似乎並不樂觀。

第四，流動性與匯率方面，市場流動性偏緊。央行不斷在銀行間市場逆回購回籠資金，人民幣貶值壓力依舊。

為此，我們認為，監管力度不減，市場成交量創出9個月的新低，滬指在3000點附近堆積了巨大的籌碼，如沒有巨大成交量配合與政策作用，期指仍將維持區間震盪格局。

8.商品策略：強勢格局有望延續

黑色板塊，焦煤、焦炭繼續受低庫存、限產、運輸成本提升以及進口下滑等方面影響近期創出2016年新高，未來呈現強勢格局概率較大。螺紋鋼、鐵礦石受到開工率攀升、去產能效果不佳、庫存增加、現貨價格下滑，尤其是全國房產限購政策效果影響偏負面。從中物聯鋼鐵物流專業委員會發布的鋼鐵行業PMI指數來看，9月份為49.5%，較8月回落0.6個百分點，連續兩個月回落之後再度跌至50%榮枯線以下。

貴金屬板塊，美經濟復蘇較強，歐洲經濟企穩向上，日本經濟比較低迷，而新興經濟體問題仍多，此外，國慶節日需求已被消化。預計將呈現低位震盪格局。

有色金屬板塊，倫銅與滬銅庫存均出現下滑，國際銅礦產能削減，銅價下行空間受限。滬鋁受去產能推進、需求漸增，走勢逐漸改善。後市看，美元暫不加息為國內有色提供了較好的外部條件，有色板塊整體反彈行情有望延續。

能化板塊，受國際原油大漲、各品種供需格局等因素影響反彈延續可能性較大。橡膠、PVC以及塑料可適當看多。

農產品板塊，白糖因供需缺口加大強勢格局持續、而棉花因拋儲結束、供應偏緊而走強。

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