陶冬：美國增長言過其實 全球債市未雨綢繆

瑞士信貸亞洲區首席經濟分析師陶冬在部落格文章指出，其實全球增長難的問題並沒有實質性的改善，所謂財政刺激，最終也需要央行埋單，所以擴張性貨幣政策很難結束，問題只是以何種形式擴張而已。以下為陶冬部落格全文：

企業盈利比想像的好，央行也沒有什麼驚天言論出台，在相對平靜的一周，風險指數 VIX 驟升 6% 至 16.2，攪局者是極少成為市場材料的 FBI。美國聯邦調查局宣布重啟克林頓電郵門調查，美股美債應聲下挫，美元則承接連日趨勢繼續下探，對歐元匯率接近 1.10。美國的第三季度 GDP 增長好過預期，2.9％為今年首次出現二字頭的增長幅度，資金一度將聯儲十二月加息的概率上調到 76%，不過 FBI 消息一出，利率期貨市場所表現的今年內加息概率便跌穿 70%，可想而知美國大選牽動著市場的心。OPEC 年會在即，俄羅斯在凍產問題上立場退縮，布倫特原油期貨下破每桶 50 美元，為上週比較有趨勢的一種資產價格。黃金價格本來無大起伏，不過 FBI 消息之後金價出現拉升。相對於股市，美歐債市的沽售壓力本週來得更早更強，美歐經濟數據普遍不錯，市場期待財政政策加碼，同時擔心歐日央行彈盡糧絕，債市作出價格反應。

美國第三局度 GDP 增長環比折年率達到 2.9%，高過預測中位數的 2.6%，遠遠快過上半年 1.1% 的增長速度。部分市場人士認為美國十二月加息已經板上釘釘，筆者認為未必，起碼這個數據不是原因。首先，聯儲從來都不把增長數字看得太重，其職責是在通脹與就業之間取得平衡，GDP 數字充其量不過是就業的一個折射，是滯後指標。其次，本次超強的增長數字是被淨出口撐起來的，背後原因是南美洲水災導緻美國大豆輸出暴漲，大豆因素一項便拔高了當季增長 0.6 點，第四季度淨出口應該會大幅回落。如果看國內需求，第三季僅為 1.4% vs 上季 2.4%，其中消費回落到 2.1%（上季曾暴升 4.3%），商業投資略有改善，不過住房投資連跌兩季度。筆者認為這組數字其實從經濟學意義上沒有什麼值得特別慶幸的，貨幣當局仍會將注意力放在就業狀況上當然，這組數據打了特朗普的臉，他的民主黨經濟政策失敗（ failed economic agenda）論，就難以兜售下去。

上周全球債市遭受了歐債危機以來最大的拋售。英國經濟數據靚麗，使得債市重新評估英格蘭銀行的降息概率，英國國債率先調整。全球債市接下來擔心美國加息，擔心歐洲減少 QE，擔心日本銀行無以為繼，G3 債市同告敗退。在各國貨幣政策面臨調整之際，市場現在重新評估銀根收緊的機會，在筆者看來實乃遲到之舉，今後一段時間估計仍將繼續。但是必須認識到，其實全球增長難的問題並沒有實質性的改善，所謂財政刺激，最終也需要央行埋單，所以擴張性貨幣政策很難結束，問題只是以何種形式擴張而已。連目前世界上最有增長的美國，聯儲也在議論一旦經濟逆轉時有什麼政策工具對應，就知道央行目前的所謂退出實為短期性的、技術性的。筆者依然認為，在沒有實質性的改革出現之前，超寬鬆的貨幣環境會長期存在，只是政策的表達形式可能不同。

本週焦點在美英日央行例會和美國就業數據。美國聯儲 11 月 2 日開會，相信利率政策有變的機會很低，不過在言辭上應該會向市場暗示短期內加息。幾天后的非農就業數字其實更關鍵，預計 10 月新增就業 175K，vs 上期 158K，時薪增長加速至 0.3%。如果這個預測被證實，市場會認為 12 月加息的機會進一步上升。估計英國、日本和澳大利亞央行均按兵不動。