陶冬：股債走勢現分歧 石油減產藏玄機

瑞信董事總經理、亞洲區首席經濟分析師陶冬在個人部落格表示，全球資金糾結於川普（特朗普）通膨、OPEC 減產和意大利公投，本周的重點將是觀察意大利公投、美國聯準會開會與 ECB 開會後的市場反應。全文如下：

資產價格繼續動盪，全球資金糾結於特朗普通脹、OPEC 減產和意大利公投。上週最大的市場故事當屬 OPEC 的減產協議，石油輸出國組織出人意料地八年來首次達成削減產量共識，原油價格一周內攀升了 15%，至每桶 54.46 美元，創去年七月之後的新高，也是八年來最犀利的單周升勢。特朗普的基建計劃，牽動美國長期國債利率上揚，十年期國債利率在過去的一個月上升了大約 60 點。同時美國就業數據顯示，12 月非農就業新增 178K，符合市場預期，不過時薪就出現輕微負增長，聯儲距離十二月加息又近了一步，不過這個應該已經完全反映在價格上，週五兩年期國債利率回落 4 點。意大利公投牽動著投資者的心，不過意大利十年期國債利率在之前那週飆升之後，上週五回落 13 點，資金焦慮似乎略有舒緩。中國資金市場顯現銀根緊缺，銀行間拆借利率大幅上升，中國人民銀行入場干預，不過流動性緊張局面似乎還會持續一段時間，十年期國債利率再現 3%。在特朗普通脹概念引導下，美國股市再創新高，資金偏好舊經濟公司，不過 “高處不勝寒” 的感覺明顯，市場高位盤整。美元在一輪急升之後作調整，黃金依然缺乏動力。iPhone7 銷量欠佳，蘋果削減供應商訂單，科技股受到衝擊。

特朗普當選為美國總統之後，“特朗普通脹交易” 成為市場的寵兒，資金認為基建項目可以提升增長的空間，同時美國通脹壓力應該再現。在此邏輯下，美股一升再升，美債被拋售。此邏輯在短期是成立的，中期就有漏洞。如果特朗普行政當局大興基建，美國的財政狀況必然惡化，長期利率必然上升，而此可能帶來經濟的下行，股價受壓。美債和美股對美國經濟的中期前景分歧頗大，其中只有一個可能正確。類似的分歧，最近在歐洲債股、日本債股、中國債股也已經出現，不同資產種類對債市的收益曲線陡峭化解讀不同，特朗普通脹究竟給我們帶到什麼樣的經濟環境中去，市場有必要深究。

OPEC 在上週三就減少產量達成協議，這是八年來石油寡頭集團首次同意凍產或減產，市場有理由感到振奮。減產讓步主要來自以沙特為首的海灣五國，和它們財政上嚴重入不敷出、迫切需要價格新秩序有關；俄羅斯也有同樣的需求，所以在最後一刻應承減產，促成了此協議。不過魔鬼在細節中、在執行中。OPEC 國家在遵守產量額度上記錄並不好，如何確保成員國不偷步，是日後的關鍵。俄羅斯信守其減產承諾，從過往歷史看也不可靠。另外，伊朗、利比亞和尼日利亞被豁免於每天減產 120 萬桶這個數字之外，但是它們現有的產量卻是計算減產的一部分。這種做法保住了 OPEC 的面子，不過可能導致日後產量超標。筆者對 OPEC 減產協議的成效將信將疑，不過對原油需求回升的展望就比較樂觀，預計明年石油的均衡價格（布倫特期貨為標的）在每桶 55 美元左右。

本週市場有三個焦點：1）意大利公投後的市場反應，2）美國聯儲開會前的市場反應，3）ECB 例會，預計起碼會將資產購買計劃延長六個月，如果市場有風吹草動，則貨幣當局可能進行口頭或流動性干預。