〈許光吟專欄〉跟著葉奶奶學經濟：Fed VS 泰勒法則

睽違了一年的時間之久，美國聯準會 (Fed) 總算於今年 12 月 14 日，再度向市場二度升息，繼續維持 Fed 於去年啟動的這波升息循環，目前 Fed 的聯邦基金利率區間已調升至 0.50% 至 0.75%，同時 Fed 更預計明年還可能升息 3 碼。

即使 Fed 預期加快升息腳步，可能於 2017 年再將基準利率調升 3 碼，但市場仍有許多經濟學家質疑，基於「泰勒法則」來衡量 Fed 的利率水平，Fed 的升息速率似乎已是落後甚多。

泰勒法則是一套描述規則，描述的是美國聯準會依照該國的產出缺口、實際與預期通膨差距，進而調整名目利率的一套過程。

此一法則是 Fed 理事 John Taylor 於 1993 年所發現，Taylor 指出，自 1983 年起 Fed 的聯邦基金利率就一直跟隨著美國通膨率及生產率而變化，而這樣的關係程度即被稱之為泰勒法則。

本文即開始探討下列兩大問題：

(1) 假定 Fed 仍跟隨泰勒法則：

據亞特蘭大 Fed 分行數據，如下圖所示，按照上述泰勒法則之公式，核心通膨缺口係數、產出缺口係數皆為 0.5，進一步繪出自 2002 年以來泰勒法則所描述出的 Fed 聯邦基金利率。

當前泰勒法則所描述出的最適聯邦基金利率，理應落在 3.01%，但目前 Fed 的聯邦基金利率區間卻仍只落在 0.50% - 0.75%，明顯與泰勒法則描繪出來的最適利率 3.01% 相去甚遠。

按照 John Taylor 教授的泰勒法則，Fed 的聯邦基金利率自 1983 年起，即是遵循著上圖綠線移動，但目前相當明顯地，似乎 Fed 的基準利率 0.50% - 0.75% 已經與泰勒法則出現了嚴重脫鉤。

倘若 Fed 的基準利率仍「潛在地」按照著泰勒法則來作移動，那麼未來 Fed 勢必將加快升息步伐，以進一步追上泰勒法則。

(2) Fed 漸與泰勒法則脫鉤：

當代宏觀經濟學大家、前 Fed 主席柏南奇 (Ben Bernanke) 曾於 2015 年 4 月 28 日於美國智庫布魯金斯研究所 (Brookings) 刊文指出，John Taylor 教授的泰勒法則，確實是一項非常寶貴的描述性工具，更對當代貨幣經濟學貢獻良多，但是央行不應該只單單地遵照一套公式，就訂定出至關緊要的利率政策。

John Taylor 教授此前已多次抨擊 Fed，認為 Fed 對於遵循泰勒法則的路徑，執行的不夠確實，Fed 停留在低利率水平的時間過長，恐怕會造成美國經濟出現巨大風險。

但是柏南奇認為，泰勒法則是基於過去 Fed 利率政策的歷史數據，才跑出這一套規則，並且依據此一套規則，進一步衡量未來的最適利率水準，可是經濟與利率卻是一項動態的相互循環，在面對一個複雜、變化多端的經濟環境，一套規則並無法涵蓋決策時應作出的諸多考量。

柏南奇舉例道，原版的泰勒規則公式內，描述產出缺口係數為 0.5，但是柏南奇與現任 Fed 主席葉倫 (Janet Yellen) 皆認為，在考量到通膨率與失業率之間的平衡，通膨與產出缺口係數應改為 1.0，估將會是較為適當之水準。

如下圖所示，按照柏南奇所改編的「修正版」泰勒法則，將缺口係數皆上修至 1.0 後，進一步繪出最適的 Fed 聯邦基金利率水平，顯示過去歷史的 Fed 聯邦基金利率走勢，確實與「修正版」泰勒法則的相關度更高。

倘若再將時間長度更追溯回 1993 年代來作檢視，如下二張圖所示，柏南奇表示，修正版的泰勒法則和 Fed 的聯邦基金率走勢，與原版的泰勒法則相比，在過去 20 年間更是普遍契合。

但是 2008 年金融海嘯爆發後的這段期間，較貼近 Fed 過去利率走勢的「修正版」泰勒法則，卻預測 Fed 利率應該降至「負利率」水平 (藍色色框)，柏南奇對此反問，那麼 Fed 倘若遵循泰勒法則將利率水平降至「負利率」，這豈不是比此前的 Fed 零利率政策更為寬鬆？

柏南奇指出，過去 FOMC 的作法是將利率降至 0% 之水平，同時在尋求其他的寬鬆政策進行配套，2007 年至 2009 年間這場全球金融海嘯，是自 1929 年大蕭條以來最慘烈的一次金融危機，雖然美國經濟在零利率政策下復甦緩慢，但與其他國家相比，美國經濟的復甦速度，已是相對強勁許多。

柏南奇在該篇刊文中論及，泰勒規則假定均衡聯邦實質利率是固定在 2% (名目利率為 4%)，但是理論上當均衡聯邦實質利率面臨到劇烈改變時，泰勒規則的內涵及預測值，也應該必須作出相應調整。

柏南奇在結論處寫道：

 

「倘若市場內許多反對意見，強迫 FOMC 同意、遵循某一套數值，這恐怕將導致 Fed 利率政策中一些重要爭論點，將不會在於會議中被提出討論，這將是非常嚴重的巨大風險。」

 

「我認為在短期之中，我們不可能使用機器人來取代 FOMC 作出利率決議，我也不希望看到這種事情發生。」