中國央行將外匯儲備來源和稅收比較不合理

中國央行將外匯儲備來源和稅收比較不合理

近日，外匯局注資絲路基金引發關注，而伴隨著外匯儲備的創新使用，其能否無償劃撥的問題尚未完全解決。萬門大學cfo季天鶴對中國外匯儲備發表了獨到見解，他指出，人行回避了一點，即外匯儲備的形成和政府發行國債的機制相同，而一旦以這一角度切入分析，則外匯儲備就開始等同於發行國債獲得的資金，似乎並沒有什么一定不能“支出”或“劃撥”的。所以，外匯儲備不能無償劃撥的理由，不應是“與稅收不同”。

一方面，人們從常識出發，認為外匯儲備作為政府資產，當然可以和國企股份等資產一樣劃撥。另一方面，人民銀行和外匯局多次闡述反對劃撥的理由，其中之一是外匯儲備來源和稅收不同，外儲是人行發行負債購買的結果。但事實上，人行將外匯儲備來源和稅收比較本身並不合理。

首先我們回顧一下外匯儲備的來源。在中國，人行在銀行間外匯市場購買外匯，在資產側形成了外匯儲備，同時在負債側創造了準備金存款，資產和負債同時等量增加。除購買外匯外，外匯儲備投資可以使外匯儲備增值，而該投資收益可上繳財政或劃撥至其它方，例如在《朱镕基講話實錄》第四卷《我們的外匯政策是正確的》中提到，2002年外匯儲備收益被劃撥至社會保障基金，而該基金的資金來源還有國有企業ipo籌集的部分資金等。

既然人行將外匯儲備來源和稅收對比，那么我們也有必要看一下財政收支。在中國，最大口徑的財政收支涵蓋公共財政、政府性基金、國有資本經營和社會保障，其中公共財政收入（這當中包括稅收）和支出無需專款專用，收不抵支時形成財政赤字。除財政收支外，財政部還發行國債，近年來每年發行額大於兌付額，因此國債余額逐年增加。由於人行經理國庫，政府存款是人行的一項負債，如同個人儲蓄存款是商行負債一樣，而財政存款便受財政收支與國債的發行和兌付影響。在納稅人繳稅和國債發行時，財政存款增加，而當財政支出和國債兌付時，財政存款減少。

如果財政部也編制一張資產負債表，那么我們會發現，在發行國債的過程中，財政部在資產側獲取“人民幣儲備”，也就是通過發行國債換來人民幣，同時負債側“國債余額”等量增加，形成購買者持有的國債頭寸。在這個過程中，財政部“人民幣儲備”和“國債余額”的關係，恰恰等同於人行在購匯過程中，在資產側獲取“外匯儲備”，在負債側創造等量準備金存款。從創造機制上看，財政部發行國債增加政府存款是通過擴大負債而增加資產，而人行發行準備金存款購買外匯也是通過擴大負債而增加資產，兩者完全相同。如果說外匯儲備是人行發行人民幣購買的結果，那么財政部的部分“人民幣儲備”也是財政部發行國債購買的結果。

而我們知道，財政部的政府存款余額（目前約為3萬億元）小於國債余額（目前約為10萬億元），而財政部在支出的時候並不仔細考慮哪部分政府存款是通過發行國債獲得，哪部分是通過征稅收費獲得，而是把國債發行募集的資金和稅收等一同納入整體收支當中。因此，對人行通過擴大負債而獲得的資產而言，理論上並不存在阻礙人行像財政部一樣支出的障礙，無需考慮資產的來源，即區分擴大負債得到的資產和通過收益得到的資產。從另一個角度看，前文提到人行可以把外匯儲備收益上交國庫，而這和財政部將國企利潤相同，都是上繳資產產生的收益。而我們也知道，除了利潤，國企的股權也可以劃撥給社保基金，那么人行的外匯儲備資產被劃撥給社保基金，似乎也不存在障礙。

而且，國債到期時，國家必須償付本金，若無法新發國債，則政府的資產方將減少政府存款，而負債方減少國債余額，國家永遠面臨著無法續發的風險。但是目前，人行負債側紙幣和準備金存款的持有者無權兌換人行任何資產，而人行票據到期時，持有者只是減少了央票而多了準備金存款，對人行而言僅是負債科目變化而非總量變化。因此，如果面臨更大贖回風險的財政部，並不認為國債余額和政府存款在數量上的錯配是一個大問題，那么不面臨贖回風險的人行，似乎更無需追求外匯儲備和其創造的人民幣的精確匹配。

我們還可以看到，新聞經常報導地方政府欠條在當地以貨幣方式流通，該欠條並不能在全國通行，而只能在當地使用，但任何中國地方政府的人民幣存款則可以在全國使用。與之相似，作為人行債務的人民幣目前主要在國內流通，但人行持有的外匯儲備則可以在全球流通（在過去由黃金扮演該角色）。經過這樣的對比，我們就更能看清楚政府發行債券獲得更高流動性資產的過程，和人行發行人民幣獲得更高流動性資產的過程是對應的，但與人行不同，打白條的政府花掉其換得的人民幣紙幣或銀行存款時並無半點猶豫。

所以一方面，人行關於市場主體“不是把外匯無償交給國家，而是賣給了國家，並獲得了等值人民幣，這與稅收和財政收入明顯不同”的說法，我認為是正確的，即外匯儲備的形成和稅收與財政收入確實不同。但另一方面，人行回避了一點，即外匯儲備的形成和政府發行國債的機制相同，而一旦以這一角度切入分析，則外匯儲備就開始等同於發行國債獲得的資金，似乎並沒有什么一定不能“支出”或“劃撥”的。所以，外匯儲備不能無償劃撥的理由，不應是“與稅收不同”。