陶冬：聯儲年會待揭謎底 日本增長暫添動力

瑞士信貸私人銀行高級顧問陶冬在部落格發文分析，川普 (特朗普) 言論上的左右搖擺、白宮內部的權力較量，成為風險資產市場的不確定因素。以下為陶冬部落格全文：

金正恩消停了一點，特朗普繼續瘋，上週市場關注於白宮發生的是是非非。夏洛特維爾襲擊案後，特朗普發表了責難 “雙方” 的言論，引起國內各界的憤怒，多名企業領袖退出總統諮詢委員會發難，迫使特朗普撤銷兩個企業家委員會，令其 “商業總統” 的聲譽大受打擊。特朗普內閣本身也傳出不穩，據說總統經濟顧問科恩遞交了辭呈，與總統割席。科恩是稅制改革的牽頭人，內閣溫和派的代表，市場因此感到不安。星期四科恩決定留任，市場回升；到星期五，被視為極右勢力棋手、曾經是特朗普政策大腦的首席策略師班農被逼離職，華爾街尾段下滑。特朗普言論上的左右搖擺、白宮內部的權力較量，成為風險資產市場的不確定因素，不過一周下來市場波動前後抵消，無論股市債市價格變化都不算太大。聯儲的會議紀要顯示，美國啟動退出 QE 已經箭在弦上，九月宣布決定的機會甚高。歐洲央行的會議紀要尚屬鴿派，但是決策者明確地表達了對歐元快速升值的憂慮，歐元兌美元迅速下滑。石油價格在周五美國市場尾段急升超過 3%，其中原因有對需求數據的預期和鑽井台數下降的事實，不過某家基金清倉帶動沽空盤集體離場是主要原因。黃金價格突破 1300 點後，獲利盤湧出。有色金屬近期表現優異，鋅鋁鎳各自精彩，其中期鋅創出十年新高。巴塞羅那恐怖襲擊，影響歐洲股市情緒；惠譽上調希臘主權評級，希臘步向全面回歸市場集資，歐洲的金融風險進一步舒緩。

聯儲的政策年會將於 8 月 24-26 日在懷俄明州 JacksonHole 舉行，這可能是本週最大的市場事件，其中有兩大看點。第一是美國貨幣政策。從經濟數據及決策者近期言論看，聯儲不久會著手削減資產負債表，市場普遍預計九月宣布十月動手。如果是這個節奏，聯儲需要披露更多的細節，以確保債市不受到重大的干擾，JacksonHole 是最好的披露平台。另外，公開市場委員會七月會議紀要顯示，部分成員開始質疑 2% 通脹目標是否仍合乎時宜（債券價格顯示資金認為不合時宜），這個問題可能被討論，事關 12 月會否再次加息。第二個看點是全球匯率。美元今年大幅走貶，導致全球匯率重新洗牌，歐元日元尤其受壓，歐洲對此頗有微言，不排除德拉吉利用這個國際央行平台提出他的看法。日本央行在退出和匯率上保持沉默，不過黑田也有可能聲援德拉吉。2017 年貨幣政策出現變局，匯率趨於波動多變乃是意料之中的，央行政策論壇便成為角力的舞台。除了中國外，多數國家有意無意地在尋求弱勢匯率來刺激經濟增長。

日本第二季度 GDP 增長加速到 4%%（環比折年率），遠遠好過分析師的預測中值 2.5%。筆者將日本 2017 年增長預測由 0.8% 上調到 1.2%，2018 年預測還是 0.6%。消費基調有所改善，就業前景趨向穩定，必需品物價趨向穩定，不過工作時數和時薪並未有明顯改善，所以日本經濟還需要一些時間觀察。東京奧運會基建，是目前經濟好調的主要動因，公共投資從去年的 - 3.0% 變身為今年預計的 + 3.4%，在第二季度政府預支、擔保的基建投資環比增加 22%，預計第三季度仍將維持強勁勢頭。這個也帶動了私人企業資本開支上升。筆者看來，東京奧運會是安倍經濟學的另一次出擊，只不過將政策重點從貨幣擴張轉向財政擴張。大規模的公共支出對投資和消費信心都有幫助，對 GDP 增長帶來立竿見影的短期效果，但是這並不能解決日本經濟的結構性問題，也未必可以增強企業對經濟與需求的長期信心，最終經濟由絢爛歸於平靜，留下更高的政府債務和金融風險。長遠來看，安倍經濟學過去對經濟沒有實質效果，今後也不會有，不過這些對當地金融資產價格和日元匯率還是一個利好因素。以安倍的民望和健康狀況看，筆者估計安倍明年退出政治舞台，隨後日本銀行的人事、政策亦可能有變化。

本周有兩大看點，JacksonHole 和 Trump administration。JacksonHole 上耶倫與德拉吉在議程上的發言最受矚目，不過高官隨口一句話都可能給市場帶來衝擊，因為太多政策處在拐點狀態。新任白宮主任凱利迫使班農離任，特朗普罕見地沒有在推特上發表意見。離開後幾個小時，班農已經在媒體上發表具有具有爭議性、冒犯性的言論，並揚言揭露更多內幕。特朗普管理不善已經不是新聞，不過如果班農爆出高殺傷力內幕，則可能進一步動搖市場的信心。