為什麼「鴿派升息」是葉倫的標籤？

摘要：在聯準會升息後，美元常規性走弱，美債殖利率走低。事實上，在葉倫任期內，幾乎每次升息都會出現這種情況。周浩認為，這一方面說明葉倫重視與市場的溝通，另一方面也說明市場對資產仍有近乎狂熱的追求。

葉倫應該知道，不管自己任期內的最後一次議息會議後表達何種觀點，市場都不會太過在意。的確，在聯準會升息之後，美元常規性走弱，美債殖利率走低。

事實上，在葉倫的任期之內，幾乎每次升息都會出現這樣的市場表現。這一方面說明葉倫是一個十分重視（某種程度上可能是過度重視）與市場的溝通的主席；另一方面也說明市場仍然對資產有著近乎狂熱的追求，任何一個時點都怕踏空。

這樣的一種「無懸念」升息最終都被認定是「鴿派升息」，而市場到最後也很難理解，為什麼美國的基準利率已經從 0-0.25% 升至 1.25-1.50% 的水平，但資產的整體表現反而顯得更加狂熱，長端利率的走勢也顯得十分溫和。

這似乎是一個難解的問題，但至少我們不會完全沒有線索。讓我們從通膨說起。目前的主流央行中，唯一承認自己面臨通膨問題的，是英國央行。

而英國的通膨來源很有趣，在英國央行的描述中，其主要是兩方面原因造成的，一是因為英鎊在退歐之後的大幅度貶值，這造成了輸入性的通膨；另一方面則是因為產能利用率在退歐之後出現提高，也就是說英國本土的製造業需要增加產出，來對沖退歐帶來的歐洲大陸相關產出的被動減少。

說到底，通膨在英國的出現，受到了英國退歐這樣的事件衝擊。這樣的一個事件性衝擊，理論上來說是一個短期的現象。但如果對這樣的狀況進行進一步的分析，我們會發現，匯率的貶值帶來通膨是一個可以理解的現象，但產能利用率提高帶來的通膨效應，不僅反映了閒置產能被利用帶來的潛在通膨壓力，另一方面也反映出歐洲大陸的生產成本要低於英國本土。

稍加延伸，我們會發現，歐洲和日本這兩大經濟體，在過去的若干年中明顯陷入了低通膨甚至通縮陷阱中，而這兩大經濟體的巨大產出對全球的通膨都可能產生了巨大的拖累。由於本身的經濟缺乏活力，這兩大經濟體距離走出低通膨陷阱似乎仍然遙不可及，這也導致了這兩大經濟體持續進行量化寬鬆，而這些資金也對全球利率帶來了下行的壓力。

在這樣的狀況下，我們在短期內難以看到全球利率擺脫目前的「易下難上」，這也導致美國的每次升息反而會成為一個資金進入債券市場的契機，畢竟升息是一個每年 2-3 次的規律性動作，其不確定性還很大。同時，每次升息要間隔 1-2 個季度，資金不可能閒置如此長的時間。更重要的是，在大量尋找收益的資金看來，升息可能帶來的「按市值計價」的損失，但只有持有資產才能帶來穩定的票息。因此，升息預期最為濃烈的時刻，反而可能是進場最好的時點。

所以，葉倫治下的聯準會升息往往帶有明顯的「鴿派升息」特徵，而這一點可能葉倫自己也不願意看到。    

『新聞來源／華爾街見聞』